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ejercicios de valoracion de empresas...

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Guía Finanzas Corporativas (Valoración de Empresas y Fusiones y Adquisiciones) Sección 1: Valoración de Empresas. Ejercicio 1: Valoración de Airthread Connections American Cable Communications es uno de los operadores de cable más grandes de Estados Unidos. El sistema de cables de la compañía pasaba alrededor de 48,5 millones de hogares y daba servicio, aproximadamente, a 24,1 millones de suscriptores de video, 13,2 millones de suscriptores de internet de alta velocidad, y 4,6 millones de suscriptores de telefonía fija. El ingreso consolidado al término de año se espera que sea de 30.900 millones de dólares (MMUSD) con una utilidad neta de MMUSD 2.600. La compañía decide contratar al Banco de Inversión Rubinstein and Ross, para evaluar la opción de adquirir Airthread Connections, un gran proveedor de celulares, lo que le permitiría ampliar su oferta y base de clientes. Se le pide ayuda para evaluar la conveniencia de comprar o no la compañía. Para esto, cuenta con los siguientes antecedentes de Airthread Connectiones y del mercado. Empresas comparables del Rubro de Airthread Connections:

Compañías Comparables: Universal Mobile Neuberger Wireless Agile Connections Big Country Communications Rocky Mountain Wireless

Patrimonio a Deuda Deuda Financiera Deuda Financiera Valor de Financiera / Valor de / Valor de Mercado Neta de Caja Mercado Mercado (MMUSD) (MMUSD) Empresa Patrimonio 118.497 69.130 36,8% 58,3% 189.470 79.351 29,5% 41,9% 21.079 5.080 19,4% 24,1% 26.285 8.335 24,1% 31,7% 7.360 3.268 30,7% 44,4%

Beta Apalancado 0,86 0,89 1,17 0,97 1,13

Todas las empresas comparables emiten deuda libre de riesgo. Tasa de impuesto corporativo de 40% para todas las compañías.

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Proyección de Flujos de Caja de Airthread Connections: Resultados Operacionales (MMUSD) Ingresos Totales de Explotación Menos: Gastos en Sistemas Operativos Menos: Costo de Venta de Equipamiento Menos: Gasto de Administración y Ventas (sin gasto por deprec.) EBITDA Menos: Gasto en Depreciación y Amortización EBIT

Año 1 4.509,1 838,9 755,5

Año 2 5.140,4 956,3 861,2

Año 3 5.782,9 1.075,8 968,9

Año 4 6.361,2 1.183,4 1.065,8

Año 5 6.806,5 1.266,3 1.140,4

1.803,6 1.111,1 705,2 405,9

2.056,2 1.266,7 804,0 462,7

2.313,2 1.425,0 867,4 557,6

2.544,5 1.567,5 922,4 645,2

2.722,6 1.677,3 952,9 724,4

Proyección de Inversión en Activos Fijos para Airthread Connections:

Capex / Ingresos de Explotación

Año 1 14,00%

Año 2 14,00%

Año 3 15,00%

Año 4 15,25%

Año 5 15,50%

Proyección de Stock de Capital de Trabajo para Airthread Connections: El stock de capital de trabajo que actualmente tiene Airthread Connections es de MMUSD 115, y las necesidades de stock para los próximos 5 años se estiman a continuación.

Stock Capital de Trabajo / Ingresos Explotación

Año 1 3,12%

Año 2 3,12%

Año 3 3,12%

Año 4 3,12%

Año 5 3,12%

Los flujos de caja desapalancados de Airthread Connections a partir del ejercicio 6 crecen a perpetuidad a una tasa constante “g”. Por su parte, el ROE de largo plazo de Airthread Connections se proyecta que llegue a 15% y su tasa de reinversión de las utilidades, estable en el tiempo, a 20%. Hoy, la deuda financiera a valor de mercado de Airthread Connections llega a MMUSD 3.758, la que se amortiza completamente en los próximos 5 años. Los planes de la nueva administración sería no contratar nuevos préstamos (desde el año 6 en adelante, la deuda financiera de Airthread Connections llegaría a cero).

Por su parte, el pago de intereses para los próximos 5 años (tasa de mercado de la deuda Kb de 5,5%), se muestra en la tabla a continuación.

Cifras en MMUSD Gasto anual por intereses (Kd*D)

Año 1

Año 2

Año 3

Año 4

Año 5

199,4

183,1

165,8

147,5

128,3

Finalmente, sabe que la tasa libre de riesgo promedio en el mercado llega a 4,25% y el premio por riesgo de mercado a 5,0%.

2

Se le solicita que apoye la valoración que realizará el Banco de Inversión Rubinstein and Ross, obteniendo: a) Tasa de costo de capital de Airthread Connections considerando nivel de endeudamiento (deuda / valor de mercado de empresa) cero. b) Tasa de costo de capital de Airthread Connections considerando nivel de endeudamiento (deuda / valor de mercado de empresa) de 50%. c) Proyecte los flujos de caja libres de Airthread Connections, y posteriormente valore la empresa mediante metodología APV (Adjusted Price Value), para finalmente obtener el valor del 100% de sus acciones. d) Los actuales accionistas de Airthread Connections ofrecen vender el 100% de las acciones de la compañía en al menos MMUSD 2.000. Según sus cálculos obtenidos en c) y como perteneciente al equipo de asesor de Rubinstein and Ross, ¿recomendaría a American Cable Communications aceptar dicho precio? ¿por qué? Resolución a): Comparable Companies: Universal Mobile Neuberger Wireless Agile Connections Big Country Communications Rocky Mountain Wireless Average

Equity Market Value 118.497 189.470 21.079 26.285 7.360

Net Debt 69.130 79.351 5.080 8.335 3.268

Debt/ Value 36,8% 29,5% 19,4% 24,1% 30,7% 28,1%

Debt/ Equity 58,3% 41,9% 24,1% 31,7% 44,4% 40,1%

Equity Beta 0,86 0,89 1,17 0,97 1,13 1,00

Asset Beta 0,64 0,71 1,02 0,81 0,89 0,82

Beta unlevered promedio industria = 0,82 WACC deuda cero = ฀ = 4,25% + 0,82 * 5,0% = 8,33%

Resolución b): WACC deuda (B/V = 50%) = 8,33% * [1 – 0,4 * (1 / (1+1)] = 6,66% = 10,02%*0,5 + 5,5%*0,5*(1 - 0,4) KP = 10,02% = 8,33% + (8,33% - 5,5%) * (1-0,4) * 0,5 / 0,5 Resolución c): Proyección de Flujos de Caja: Operating Results: EBIT Un-Levered Free Cash Flow: Net Operating Profit After Tax Plus: Depreciation & Amortization Less: Changes in Working Capital Less: Capital Expenditures Un-Levered Free Cash Flow

Año 1 405,9

Año 2 462,7

Año 3 557,6

Año 4 645,2

Año 5 724,4

243,5 705,2 25,9 631,3 291,6

277,6 804,0 19,7 719,7 342,3

334,6 867,4 20,0 867,4 314,5

387,1 922,4 18,0 970,1 321,4

434,6 952,9 13,9 1.055,0 318,6

3

Present Value Intermediate FCF

8,33%

Interest Tax Shields: Interest Expense Tax Rate Tax Shield Interest Rate 5,50% PV of Intermediate Tax Shields

Terminal Value Growth Rate Terminal Value WACC Cash Flow

1.255,3

269,2

291,7

247,4

233,4

213,6

Año 1 199,4 40,0% 79,8

Año 2 183,1 40,0% 73,2

Año 3 165,8 40,0% 66,3

Año 4 147,5 40,0% 59,0

Año 5 128,3 40,0% 51,3

75,6

65,8

56,5

47,6

39,3

284,8

3,0%

4.129,6

Valor Presente FC t=5 6.160,3 = 318,6 *(1+0,03) / (0,0833 – 0,03)

=6.160,3 / (1+0,0833)5 Value of Operating Assets

5.669,6 = 1.255,3 + 284,8 + 4.129,6

Valor deuda de Airthread Connections en t=0 = MMUSD 3.758 Valor de mercado de patrimonio de Airthread Connections en t=0 = Valor de mercado de activos – valor de mercado de deuda MMUSD 5.669,6 - MMUSD 3.758 = MMUSD 1.911 Resolución d): El precio de venta que solicitan los actuales accionistas de Airthread Connections, de MMUSD 2.000, es superior a la valoración de mercado del 100% de las acciones de la empresa, que llega a MMUSD 1.911, por lo que se recomendaría rechazar la transacción. Esto conforme el precio es menor al valor económico del bien que se está adquiriendo.

Ejercicio 2: Bidder Corp. está considerando la adquisición de Target Corp. De acuerdo a la opinión de los ejecutivos de Bidder, una nueva administración de Target promete tener un impacto significativo en las ventas, utilidades, y flujos de caja de la empresa. Se proyecta que Target genere ingresos de $80 millones en 2017, $75 millones en 2018 y 2019, para luego bajar a $60 millones en 2020, y $50 millones en el año 2021. Luego del 2021, los flujos de la empresa crecerán a tasa del 3% a perpetuidad. El margen neto de estas ventas para todos los años será del 30% (es decir, el costo representa 70% de las ventas). La depreciación de Target será de $25 millones por año. El gasto en depreciación ya está incluido en los costos de producción con los cuales se calculó el margen de 30%. Se espera no requerir inversiones adicionales en capital de trabajo. Sin embargo, se espera que a partir de 2021 en adelante, la inversión en activos fijos (reposición por deterioro e inversión en activos nuevos) llegue a $30 millones anuales.

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