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Capitolo 12...

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DEMATERIALIZZAZIONE Questo fenomeno mira a superare l’utilizzazione del documento cartaceo per l’esercizio e la circolazione dei diritti incorporati in alcuni titoli di credito. Lo sviluppo tecnologico ha fatto sì che il documento cartaceo si rivelasse un onere sempre meno tollerabile per la rapidità e la sicurezza degli scambi, e per gli intermediari, un intralcio organizzativo. Si distinguono la dematerializzazione della circolazione del titolo di credito (documento ancora esiste e la dematerializzazione riguarda solo il profilo della circolazione dei diritti) e la dematerializzazione integrale (dove il documento non viene nemmeno ad esistenza). Fonti normative. L’attività di gestione accentrata è esercitata dai depositari centrali, i quali, hanno il compito di costudire, amministrare e sovraintendere alle operazioni di trasferimento ed esercizio dei diritti inerenti ai titoli di credito e agli strumenti finanziari dematerializzati. La disciplina della gestione accentrata è contenuta: - TUF artt. 82 a 90, regola la gestione accentrata di strumenti finanziari; - d.lgs 213/1998 negli artt. 39 a 46 disciplina dematerializzazione dei titoli di stato; - reg. congiunto di Banca d’Italia e Consob del 2008. Strutturalmente bisogna distinguere: 1) Gestione accentrata in regime di dematerializzazione (gestione dematerializzata), strumenti finanziari in cui il documento non viene neppure ad esistenza per legge o per volontà delle parti; 2) Gestione accentrata di strumenti finanziari cartolari (gestione semplice), strumenti finanziari per i quali sono emessi i documenti e la dematerializzazione avviene solo per la circolazione. La disciplina di queste due gestioni non è identica. La recente introduzione della forma integrale non ha consentito il formarsi di consolidati orientamenti applicativi. Infine, l’art. 10 del d.lgs. 170/2004 ha chiarito che le modalità di trasferimento di tali diritti nonché relativa costituzione e realizzazione di vincoli o garanzia sono regolare in modo esclusivo e inderogabile dalla legge dell’ordinamento in cui è situato il conto o il deposito accentrato. Oggetto della dematerializzazione L’art. 83-bis TUF definisce l’oggetto della gestione dematerializzata come “valori mobiliari ammessi alla negoziazione o negoziati in sede di negoziazione italiana o di altro Paese dell’Unione Europea con il consenso dell’emittente”; il reg. dem. estende l’obbligo di dematerializzazione. L’art. 85 TUF definisce l’oggetto della gestione semplice che “siano rappresentanti da documenti”; assoggettamento su base volontaria. Reg. Demat. Artt. 14 e 15: - l’immissione a pieno titolo in gestione accentrata è riservata solo agli strumenti finanziari liberamente trasferibili o ammessi alla negoziazione in un mercato regolamentato; - alla gestione dematerializzata sono ammessi, oltre a quelli citati sopra anche: a) gli strumenti finanziari negoziati o destinati a negoziazione nei sistemi multilaterali di negoziazione con il consenso dell’emittente; b) azioni e altri titoli rappresentativi di capitale di rischio, le obbligazioni e altri titoli di debito, ecc.; c) le obbligazioni e gli altri titoli di debito per i quali l’importo dell’emissione sia superiore a 150mln€. Possono essere ammessi su base volontaria, anche strumenti finanziari privi di requisiti per l’immissione obbligatoria; basta la volontà dell’emittente e non è richiesta alcuna volontà del titolare, il quale non può sottrarsi dal regime di dematerializzazione. Soggetti e struttura dell’operazione Nel sistema di gestione accentrata vi sono vari soggetti: - i depositari centrali, soggetti che, autorizzati dalla Consob, prestano il servizio di gestione accentrata, sono disciplinari dal reg. UE 909/2014 e successivi reg di attuazione. Costoro devono adottare il regolamento dei servizi che disciplina le concrete modalità di svolgimento dell’attività approvato dalla Consob d’intesa con la Banca d’Italia; - gli intermediari, soggetti che appartengono alle categorie elencate nel regolamento (banche, imprese di investimento, società di gestione del risparmio, ecc.) e sono gli unici a poter aderire al sistema di gestione accentrata immettendovi strumenti finanziari di terzi e propri; - gli emittenti, soggetti che emetto gli strumenti finanziari immessi nel sistema; - i titolari degli strumenti finanziari , soggetti che, aventi diritto sugli strumenti finanziari, li affidano agli intermediari aderenti al sistema autorizzandoli a immetterli nella gestione accentrata.

La struttura della gestione accentrata è complessa poiché varia a seconda del tipo e dell’oggetto della gestione accentrata. In primo luogo, viene aperto presso la società di gestione un conto per ciascun emittente. Sempre presso la società di gestione vengono aperti per ogni intermediario dei conti separati nei quali gli strumenti finanziari sono registrati distintamente per ciascuno. In secondo luogo, presso gli intermediari vengono “accesi” conti di pertinenza ai singoli clienti nei quali vengono registrati i singoli strumenti finanziari di ciascuno. In questi conti sono effettuate e registrate tutte le operazioni relative alla circolazione e all’esercizio dei diritti inerenti agli strumenti finanziari immessi nella gestione accentrata. Nella gestione dematerializzata il processo di immissione non passa attraverso il deposito dei titoli né presso l’intermediario, né presso la società di gestione. In questa gestione lo strumento finanziario si esegue in una posizione contrattuale complessa, la cui amministrazione viene affidata (simile al mandato) dal cliente all’intermediario; quest’ultimo con un apposito contratto con la società di gestione, immette gli strumenti finanziari nel sistema. L’obbligo di rispettare il divieto di emissione di titoli cartacei avviene tramite emissione diretta o immissione in regime di dematerializzazione presso un depositario centrale stabilito in Italia o autorizzato a operare in Italia. Quando gli strumenti finanziari non sono o non possono essere rappresentati da titolo non si pone alcun problema di renderli perfettamente fungibili tra loro. Nella gestione semplice l’immissione avviene attraverso lo schema del contratto di “deposito di titoli in amministrazione” presso gli intermediari ammessi al sistema; nel contratto, tramite una clausola espressa per iscritto, il cliente può dare la facoltà all’intermediario di subdepositare presso un depositario centrale, gli strumenti finanziari. A fronte del deposito presso l’intermediario viene “acceso” il conto intestato al depositante ove verranno registrati tutti gli strumenti finanzia che questi depositerà presso quel determinato intermediario. A loro volta, gli strumenti finanziari che l’intermediario subdeposita, tramite la stipulazione di uno specifico contratto, presso il depositario centrali di titoli, vengono registrati sia sul conto intestato sul singolo intermediario, sia sul conto intestato all’emittente dello strumento finanziario. Sui conti del depositario centrale non vi è alcuna indicazione dell’emittente degli strumenti finanziari, in quanto essi vengono registrati per quantità e specie in capo agli intermediari. Infatti, il depositario centrale tiene i titoli in deposito regolare alla rinfusa ovvero senza alcuna separazione o specificazione relativa al titolo depositato ovvero al suo titolare. Alcune caratteristiche: - gli strumenti finanziari possono per varie ragioni non esser perfettamente fungibili (p.e. le azioni non ancora interamente liberate). Tali situazioni non rendono impossibile la gestione accentrata: di esse, tramite apposita registrazione, deve tenersi separata evidenza. Medesima separata evidenza deve essere tenuta dal depositario centrale in relazione agli strumenti finanziari per i quali debba procedersi a particolari operazioni di esercizio di diritti. - la gestione accentrata non elimina la necessità di aggiornamento del registro degli emittenti degli strumenti finanziari. Il depositario centrale deve comunicare agli emittenti le specifiche numeriche degli strumenti finanziari; gli intermediari dovranno comunicare agli emittenti i nominativi dei soggetti titolari dei conti. Gli emittenti a loro volta sono tenuti ad aggiornare i loro registri in conformità delle loro comunicazioni. Circolazione degli strumenti finanziari La circolazione degli strumenti finanziari all’interno del sistema di gestione accentrata vengono trasferiti mediante operazioni di giro da un conto ad un altro. L’intestatario del conto tenuto presso l’intermediario è tenuto a esercitare i diritti inerenti agli strumenti finanziari. Tali operazioni avvengono nel seguente modo. Il cliente che intende trasferire strumenti finanziari ad un altro soggetto comunica tale ordine al suo intermediario. Quest’ultimo dà comunicazione al depositario centrale, indicando anche l’intermediario beneficiario del trasferimento. Il depositario centrale registra l’operazione a debito nel conto dell’intermediario che ha ordinato il trasferimento, e, a credito nel conto dell’intermediario beneficiario. Infine, dà comunicazione agli intermediari delle avvenute registrazioni e quest’ultimi provvedono alle annotazioni nei conti intestati ai loro clienti. Tali registrazioni riguardano principalmente operazioni che avvengono sui mercati regolamentati; in questo caso, le comunicazioni avvengono direttamente dal depositario centrale da parte della stanza di

compensazione, che trasmette i saldi giornalieri degli strumenti finanziari da addebitare o accreditare ai singoli intermediari. L’operazione di giro non è sufficiente a determinare il trasferimento della proprietà degli strumenti finanziari: è sempre necessario che vi sia un valido contratto a ciò idoneo, p.e. vendita. Allo stesso modo l’immissione di uno strumento finanziario nella gestione accentrata non può attribuire la proprietà in favore dell’intestatario del conto. Dunque, l’intestatario del conto acceso presso un intermediario può non esserne il titolare pur essendo il soggetto legittimato a esercitarne i diritti inerenti. Per gli strumenti finanziari dematerializzati l’acquisto effettuato tramite operazioni di giro da conto a conto all’interno del sistema di gestione accentrata vengono applicate le medesime regole del trasferimento della proprietà dei beni mobili. L’art. 83 quinquies TUF prevede, analogamente all’art. 1994, che “colui il quale ha ottenuto la registrazione in suo favore, in base ad un titolo idoneo e in buona fede, non è soggetto a pretese o azioni da parte di precedenti titolari”. Così la circolazione a non domino della proprietà degli strumenti finanziari in gestione accentrata gode dello stesso livello di sicurezza e rapidità garantito ai titoli di credito. Anche per gli strumenti finanziari si ripropone la questione se al loro trasferimento a domino si applichi o meno il principio consensualistico, cioè se l’operazione di giro rappresenti soltanto la fase esecutiva di un contratto traslativo della proprietà. L’art. 83 quater c.1 ci dice che il trasferimento degli strumenti finanziari dematerializzati può “effettuarsi soltanto tramite gli intermediari”. La dottrina ha sostenuto che sarebbero contratti consensuali a effetti obbligatori e non a effetti reali. Così nascerebbe l’obbligo a carico del cedente di trasferire la proprietà degli stessi a mezzo del compimento dell’operazione di giro: solo così la proprietà potrebbe dirsi passata al cessionario. Vincoli sugli strumenti finanziari. La costituzione dei vincoli sugli strumenti finanziari in gestione accentrata sono attuati tramite il sistema delle registrazioni in conto. L’art. 83 octies TUF (anche per gestione semplice) prevede che essi “si costituiscono unicamente con le registrazioni in apposito conto tenuto dall’intermediario”. Il c.2 introduce la possibilità di costituire un vincolo “sull’insieme degli strumenti finanziari in essi registrati”: si tratta del pegno rotativo, cioè di quel particolare pegno, riconosciuto ammissibile per i contratti di garanzia, in cui è possibile sostituirne l’oggetto senza che ciò comporti la costituzione di un nuovo vincolo. Si tratta di un istituto che agevola l’utilizzazione degli strumenti finanziari dematerializzati come garanzia da utilizzare sul mercato di credito. Esercizio dei diritti inerenti agli strumenti finanziari. Nel sistema di gestione accentrata l’esercizio dei diritti inerenti agli strumenti finanziari è oggetto di una disciplina articolata. In generale, l’esercizio dei diritti spetta al titolare del conto presso l’intermediario nel quale essi sono registrati. L’esercizio dei diritti patrimoniale forma oggetto di mandato da parte del clienti all’intermediario presso il quale è acceso il conto; a sua volta, il compimento delle relative operazioni di incasso e accreditamento può esser svolto dalla società di gestione in forza della convenzione stipulata con l’intermediario. Per i diritti non patrimoniali lo strumento che legittima l’emittente al suo esercizio è la certificazione o la comunicazione dell’emittente, che viene rilasciata dall’intermediario, in conformità delle registrazione nei conti a lui tenuti. Per l’intervento nelle assemblee di spa e per l’esercizio del diritto di voto è previsto che l’intermediario rilasci una comunicazione all’emittente (con modalità specificate dal reg. demat.). Alcuni principi: - il titolare degli strumenti finanziari deve indicare quale diritto intende esercitare, per quale quantità di strumenti finanziari, ecc.. - l’emissione della certificazione o della comunicazione non impedisce il trasferimento degli strumenti finanziari; - lo smarrimento, distruzione o la sottrazione della certificazione autorizzano il legittimato a richiedere l’emissione di un duplicato. Nel sistema v’è un duplice livello di legittimazione per esercitare i diritti inerenti agli strumenti finanziari in gestione accentrata. Il primo livello attiene alla legittimazione a richiedere all’intermediario la certificazione; l’art. 1992, legittimamente l’intermediario rilascia tale certificazione all’intestatario del conto. Il secondo livello attiene alla legittimazione all’esercizio dei diritti nei confronti dell’emittente, che consiste nel possesso della certificazione o nell’invio della comunicazione. Per quest’ultima va qualificata come documento di legittimazione, il comportamento dell’emittente a fronte della sua presentazione va regolato secondo i principi espressi per i titoli di credito, art. 1992.

La certificazione viene rilasciata solo in base alle risultanze dei conti dell’intermediario e non dal registro degli emittenti, tuttavia, il registro va aggiornato in virtù delle comunicazioni che l’intermediario deve effettuare all’emittente in occasione della richiesta di certificazione. Le eccezioni opponibili dall’emittente al legittimato sono: a) Le eccezioni personali -> l’art. 83 septies TUF prevede che l’emittente possa opporre al soggetto in cui favore è avvenuta la registrazione sul conto “soltanto le eccezioni personali al soggetto stesso e quelle comuni a tutti gli altri titolati degli stessi diritti”. b) Le eccezioni reali -> la dematerializzazione pone qualche problema di compatibilità con l’elenco dell’art. 1993; particolare dubbio e quale rilevanza possano avere, in mancanza del titolo, le eccezioni fondate sul contesto letterale dello stesso. Uscita degli stumenti finanziari dal sistema. Gli strumenti finanziari possono uscire dal sistema di gestione accentrata per diversi casi. Può derivare dal frutto di una scelta del soggetto che ve li ha immessi su base volontaria, o, derivare dalla perdita dei requisiti prefissati dalla legge e dal reg. demat. per l’immissione nel sistema. Per gli strumenti finanziari in gestione semplice viene ripristinata la fattispecie cartolare....