Calificaciones de Moody PDF

Preview

Summary

Download Calificaciones de Moody PDF

Description

Calificaciones de Moody's y S&P: ¿son equivalentes? Calificaciones conservadoras y rendimientos de bonos con calificación dividida Examinamos el impacto relativo de las calificaciones de Moody's y S&P en los rendimientos de los bonos y descubra que, en la emisión, los rendimientos de los bonos con calificación dividida con Moody's superior a las calificaciones son aproximadamente 8 puntos básicos inferiores a los rendimientos de los bonos con calificación dividida con calificaciones superiores de S&P. Esto sugiere que los inversores diferencian entre dos calificaciones y asignan más peso a las calificaciones de Moody's, cuanto más Agencia de calificación conservadora. Moody's se vuelve más conservador después de 1998 y el impacto de una calificación superior de Moody's se vuelve más fuerte. Además, el impacto diferencial de las dos calificaciones es más pronunciado para los más opacos problemas de la Regla 144A. Códigos JEL: G12, G14, G21, G24, G28 Palabras clave: calificaciones de bonos, rendimientos de bonos, capital de reputación.

La mayoría de los bonos corporativos emitidos públicamente en los Estados Unidos reciben calificaciones de dos agencias de calificación principales, Moody's y Standard & Poor's (S&P). Alrededor del 50% del tiempo, las calificaciones de Moody's y S&P son diferentes en nivel de notchs, lo que resulta en las llamadas clasificaciones divididas, con mayor probabilidad de que Moody's tenga calificación conservadora (inferior) (Morgan 2002, Van Roy 2005). Mostramos que alrededor del 56% de los bonos con calificación dividida tienen calificaciones conservadoras de Moody's y los inversores diferencian entre estas dos calificaciones, especialmente durante el período 1998-2008. Cuando Moody's tiene las calificaciones superiores (más altas), los rendimientos de los bonos son aproximadamente 8 puntos básicos más bajos que cuando S&P tiene las calificaciones superiores. Así, los inversores parecen tener Moody 's reputación en mayor consideración que S & P's. Las calificaciones divididas y el impacto diferencial de Moody's versus S&P son importantes para dos razones. Primero, mientras que prácticamente todas las emisiones públicas de bonos reciben calificaciones de ambas agencias de calificación, los reguladores financieros generalmente no diferencian entre estos ratings. La mayoría de las regulaciones basadas en rating requieren solo un rating sin especificar una agencia de calificación particular (Cantor y Packer 1995, BIS 2000). Si la emisión de bonos tiene múltiples clasificaciones, entonces generalmente se usa la calificación más alta o la segunda más alta independientemente de qué agencia de calificación asigne la calificación más alta o la segunda más alta (Cantory Packer 1995). Además, en el marco de Basilea II, los bancos pueden elegir usar una o más agencias de calificación para ponderar el riesgo de sus exposiciones crediticias. Si un banco elige usar una agencia de calificación, no importa si es Moody's o S&P. Si se utilizan dos agencias de calificación, la inferior de las dos calificaciones determina las ponderaciones de riesgo, independientemente de qué agencia asigne la calificación inferior (Van Roy 2005). Segundo, muchos estudios académicos tratan estas calificaciones como intercambiables a pesar del hecho de que las calificaciones de Moody's y S&P con frecuencia no están de acuerdo. Algunos estudios usan las calificaciones de Moody's como proxy del riesgo de incumplimiento (por ejemplo, Kidwell, Marr y Thompson1984) mientras que otros usan calificaciones de S&P (por ejemplo, Avramov et al. 2007). Algunos estudios toman ventaja de las calificaciones de Moody's y S&P, pero usan el promedio de las dos cuando difieren sin importar qué calificación sea superior (p. ej., Fenn 2000). Otra práctica común es usar la calificación de Moody's (S&P) cuando esté disponible y complementar con la calificación de

S&P (Moody's) cuando la calificación de Moody's (S&P) no está disponible, implícitamente asumiendo que estas dos calificaciones son equivalentes e intercambiables (por ejemplo, Yu 2005, Mayordomo 2008). Este estudio utiliza una muestra de 6.652 bonos corporativos estadounidenses no financieros emitidos recientemente, con calificación dividida de 1983 a 2008 para examinar el impacto relativo de las dos calificaciones en el rendimiento de los bonos. Al centrarse en los bonos con calificación dividida, nuestro análisis resalta las diferencias entre las calificaciones de Moody's y S&P. Primero, confirmamos hallazgos en estudios anteriores que es más probable que Moody's otorgue una calificación conservadora (o inferior) que S&P cuando estos dos difieren. Segundo, cuando Moody's tiene la calificación superior, los inversores requieren rendimientos más bajos, alrededor de 8 puntos básicos en promedio, para bonos con calificación dividida. Inversores de bonos parecen diferenciar entre estas dos clasificaciones y asignan mayor peso a las calificaciones de la agencia más conservadora. Además, el impacto diferencial de las dos calificaciones de rendimiento de los bonos son más pronunciadas para las emisiones de bonos de la Regla 144 A. Como los problemas de la Regla 144 A no están registrados en la SEC y tienen estándares más bajos para divulgación, la información sobre ellos tiende a ser más opaca. Los inversores en bonos parecen estar particularmente preocupados por la opacidad de la información de las emisiones de bonos de la Regla 144 A y, por lo tanto, confían más en las calificaciones de la agencia de calificación conservadora en su evaluación del incumplimiento. Tercero, las calificaciones de Moody's son relativamente comparable a las calificaciones de S&P anteriores a 1998, pero se vuelve más conservador que S&P después de eso. En consecuencia, la diferencia de rendimiento entre los bonos con una calificación superior de Moody's y los bonos con una calificación S&P superior es mínima antes de 1998, pero significativamente mayor (aproximadamente 13 puntos básicos) entre 1998 y 2008. Esta evidencia sugiere que los inversores en bonos, en su mayoría inversores institucionales, son lo suficientemente sofisticados como para detectar las diferencias en evolución entre las dos principales agencias de calificación y actúan en consecuencia. También comparamos los rendimientos de la muestra de 6,652 bonos con calificación dividida con los rendimientos para una muestra de 7,201 bonos sin división. Livingston y Zhou (2010) encuentran que los bonos con calificación dividida promedian una prima de rendimiento de 7 puntos básicos sobre los bonos con calificación no dividida de riesgo crediticio similar, y atribuyen esta prima de rendimiento a la opacidad de la información de bonos con calificación dividida. Sin embargo, no distinguen entre divisiones con superiores calificaciones y divisiones de Moody's con calificaciones superiores de S&P. Encontramos que la prima de rendimiento es diferente en estos dos casos. Cuando Moody 's (S&P) asigna la calificación superior, la prima de rendimiento es mucho menor (mayor). Los principales hallazgos del documento se resumen en la Figura 1, que ilustra las primas de rendimiento asignadas a los bonos clasificados divididos sobre los bonos clasificados no divididos. Cuando no se distingue entre divisiones con calificaciones superiores de Moody's y divisiones con calificaciones superiores de S&P, las emisiones de bonos con calificación dividida tienen una prima de rendimiento promedio de aproximadamente 6.5 puntos básicos por encima del promedio de rendimientos para una calificación superior no dividida y bonos con calificación inferior no divididos, similares a los descubrimientos en Livingston y Zhou (2010).Cuando Moody's tiene una calificación superior, la prima de rendimiento es de solo 2 puntos básicos. Por el contrario, la prima de rendimiento es de 10 puntos básicos si S&P tiene la calificación superior. La diferencia en la prima de rendimiento, 8 puntos básicos, indica que

los rendimientos de la calificación dividida los bonos con calificaciones superiores de Moody's son, en promedio, 8 puntos básicos más bajos que aquellos con calificaciones superiores de S&P. Para poner en perspectiva la diferencia de margen de rendimiento de 8 puntos básicos, es-estimar que la diferencia de margen de rendimiento promedio entre dos clasificaciones de muesca adyacentes categorías es de unos 30 puntos básicos. Por lo tanto, una diferencia de rendimiento de 8 puntos básicos es aproximadamente equivalente a una diferencia de un cuarto de una calificación de muesca. Además, para un bono de calificación dividida típico en nuestra muestra, la diferencia de rendimiento de 8 puntos básicos spread se traduce en una diferencia de $ 1.42 millones en precio.

Notas: Esta figura ilustra la prima de riesgo en bonos con calificación dividida sobre bonos sin división. la diferencia de 30 puntos básicos entre I y S es la diferencia promedio en el diferencial de tesorería entre dos calificaciones adyacentes y se deriva en la sección 4. La diferencia de 10 puntos básicos entre SP y A y la diferencia de 2 puntos básicos entre M y A se derivan de la tabla 7 y discutido en la sección 4. la diferencia de 6.5 puntos básicos entre L y A se deriva de la tabla 6 también discutida en la sección 4.

Este estudio tiene dos implicaciones importantes. Primero, pone en duda la práctica común de los reguladores financieros y de estudios académicos para tratar las dos calificaciones principales equitativamente. Si bien no recomendamos utilizar una agencia de calificación frente a la otra, los reguladores deben monitorear continuamente el desempeño de cada calificación. A pesar de que Las agencias reguladoras en muchos países establecen criterios para las agencias de calificación crediticia elegibles para fines reglamentarios, solo tres países (Francia, Italia y Japón) tienen en curso seguimiento de las agencias de calificación reconocidas (BIS 2000). En los Estados Unidos, una vez que una agencia de calificación es reconocida como NRSRO por la SEC, no hay monitoreo del desempeño de la agencia de calificación y ningún mecanismo formal para despojar a su NRSRO estatus. Para aumentar la competencia en la industria de calificación, la SEC ha aumentado significativamente el número de NRSRO de tres en 1975 a 10. Actualmente, los hallazgos sobre la evolución conservadora relativa de diferentes agencias de calificación sugieren que las agencias de calificación pueden no mantener constantemente la calidad de sus calificaciones. Posiblemente, algunas agencias de calificación podrían, después de ser designadas como NRSRO, "vender" sus calificaciones aprobadas por la SEC para maximizar las ganancias actuales. Por lo tanto, la SEC no debe solo

ser el guardián del estatus NRSRO, pero también debería ser el "evaluador de los evaluadores ". En segundo lugar, los resultados de este documento sugieren que los inversores en bonos son bastante sofisticados y diferencian entre las dos principales agencias de calificación. Nuestros hallazgos también destacan La importancia de las agencias de calificación para proteger su capital reputacional. Si una calificación agencia constantemente se vuelve más indulgente (conservador) con el tiempo, los inversores de bonos se adaptarán gradualmente a tales cambios poniendo menos (más) peso en la agencia calificación en su evaluación del riesgo de incumplimiento. Este hallazgo apoya el argumento de que las agencias de calificación tienen fuertes incentivos para emitir calificaciones honestas y precisas para proteger su reputación de capital (Smith y Walter 2002, Covitz y Harrison 2004). Tales preocupaciones por el capital de reputación pueden compensar o mitigar los posibles conflictos de intereses cuando las agencias calificadoras pagan a las agencias calificadoras. El resto del documento está organizado de la siguiente manera. La Sección 1 resume la literatura anterior, y la Sección 2 describe los datos y proporciona estadísticas resumidas. La Sección 3 analiza los impactos diferenciales de las calificaciones de Moody's y S&P sobre los rendimientos de bonos con calificación dividida. La Sección 4 compara los rendimientos de los bonos con calificación dividida y no dividida. La sección 5 concluye el documento. 1. ANTECEDENTES Y REVISIÓN DE LA LITERATURA Dado el dominio de las dos principales agencias de calificación, varios estudios comparan las calificaciones de Moody's y S&P. Ederington (1986) examina los determinantes de las dos calificaciones para bonos corporativos estadounidenses desde 1975 hasta 1980. Su estudio encuentra que las dos agencias de calificación utilizan un conjunto común de factores, como el tamaño de la empresa y la relación de apalancamiento para estiman el riesgo de crédito y asignan ponderaciones similares a estos factores. Además, hay no hay diferencia sistemática en las escalas de calificación utilizadas por las dos principales agencias de calificación. Por lo tanto, los hallazgos de Ederington (1986) sugieren que las dos calificaciones son básicamente equivalentes, lo que implica que las diferencias en las dos clasificaciones son simplemente errores aleatorios. De acuerdo con Ederington, Las posiciones respectivas de las dos agencias podrían haberse revertido fácilmente; es decir, en otro día o con un conjunto de analistas ligeramente diferente, cualquiera de las agencias podría asignar un Calificación diferente. (Ederington 1986, p. 46)

Llamamos a este punto de vista la hipótesis de equivalencia de calificación. Una implicación de la hipótesis de equivalencia de calificación es que rinde en calificación dividida los bonos deben ser los mismos independientemente de la agencia de calificación que asigne una calificación superior. En otras palabras, un bono calificado A + por Moody's y A por S&P deberían tener el mismo rendimiento como otro bono calificado A por Moody's y A + por S&P. Otros estudios, sin embargo, sugieren que existen diferencias sistemáticas entre dos agencias de calificación. Moon y Stotsky (1993) encuentran que las dos agencias de calificación utilizan diferentes variables económicas para determinar calificaciones de bonos municipales. Adicionalmente, encuentran que las escalas de calificación de las dos agencias difieren sistemáticamente. De manera similar, en un estudio de calificaciones de solidez financiera de compañías de seguros de responsabilidad civil por AM Best, Moody 's y S&P, Pottier y Sommers (1999) encuentran que las tres agencias de clasificaciones utilizan diferentes factores para modelar la fortaleza financiera de una aseguradora, lo que sugiere que diferentes calificaciones

transmiten información diferente y pueden no ser equivalentes. Además de la comparación empírica de las dos agencias de calificación, un estudio de encuesta por Baker y Mansi (2002) investiga la actitud de las empresas emisoras y los inversores hacia las agencias de calificación. El estudio informa que las empresas emisoras creen que las calificaciones de S&P son más precisos que Moody's, mientras que los inversores no ven la diferencia. Este descubrimiento No es una sorpresa ya que S&P tiende a asignar calificaciones superiores en comparación con Moody's. Por otro lado, los inversores creen que los precios de los bonos corporativos siguen más de cerca la calificación de Moody's que la calificación de S&P. Este estudio sugiere que tanto los inversores como las empresas emisoras perciben estas dos calificaciones de manera diferente. De acuerdo con Baker y Mansi (2002) resultados de la encuesta, Guttler y Wahrenburg (2007) encuentran que Moody's actualiza sus calificaciones para reflejar el cambio en el riesgo de incumplimiento de una manera más oportuna que S&P. Estudios recientes sobre clasificaciones divididas también indican que puede haber diferencias sistemáticas entre las dos agencias de calificación. Morgan (2002) sugiere que las calificaciones divididas son causadas por la opacidad de los activos de las empresas emisoras. Sostiene además que es probable que haya calificaciones divididas desiguales; es decir, una agencia de calificación tendrá más probabilidades de asignar una calificación superior que el otro si la opacidad de los activos es la causa de la calificación dividida. Por otro lado, dividir las clasificaciones deben ser simétricas si las clasificaciones divididas son simplemente errores aleatorios. La Idea de Morgan es que las dos agencias de calificación pueden no preocuparse igualmente por sobrevalorar. Cuando existen graves problemas de opacidad de activos, la agencia de calificación más conservadora (o la agencia que se preocupa más por sobrevalorar que por infravalorar) tiende a asignar una calificación inferior. De hecho, Morgan descubre que las calificaciones de Moody's para las empresas bancarias tienen más probabilidades de ser inferior en comparación con las calificaciones de S&P cuando los dos difieren. Livingston, Naranjo y Zhou(2007) y Pottier y Sommers (1999) informan patrones similares para calificaciones de bonos corporativos y calificaciones de fortaleza financiera de compañías de seguros, respectivamente. Estos resultados sugieren que Moody's es más conservador y tiene menos probabilidades de sobrevalorar una emisión de bonos. Un estudio empírico de precisión de calificación realizado por Guttler (2005) respalda esta opinión. El estudio revela que las calificaciones de Moody's son ligeramente mejores para predecir incumplimiento que S&P calificaciones. Llamamos a este punto de vista la hipótesis de diferencia sistemática. Una implicación de la hipótesis de diferencia sistemática es que los bonos clasificados divididos con calificaciones superiores de la agencia de calificación más conservadora deberían tener rendimientos más bajos si Los inversores en bonos diferencian entre estas dos calificaciones. Por lo tanto, al examinar los rendimientos en bonos con calificación dividida, realizamos una prueba conjunta de que (i) existe una diferencia sistemática entre las calificaciones de Moody's y S&P, y (ii) los inversores en bonos diferencian entre estas dos clasificaciones. Este estudio también está vinculado a otra línea de investigación sobre el impacto de las calificaciones divididas sobre los rendimientos de los bonos. Algunos estudios encuentran que las calificaciones inferiores determinan los rendimientos en la calificación dividida bonos (Billingsley et al. 1985, Liu y Moore 1987, Perry, Liu y Evans 1988); otros encuentran que las calificaciones superiores establecen los rendimientos de los bonos (Hsueh y Kidwell 1988, Reitery Ziebart 1991). Sin embargo, ninguno de los estudios distingue los bonos con calificación dividida con calificaciones superiores de Moody's de aquellas con calificaciones superiores de S&P. Estudios más recientes encuentran que tanto las calificaciones superiores como las inferiores tienen un impacto en los rendimientos (Cantor,Packer y Cole 1997, Jewell y

Livingston 1998). Además, Livingston y Zhou (2010) encuentran que los bonos con calificación dividida promedian una prima de rendimiento de 7 puntos básicos sobre bonos no divididos con riesgo crediticio similar. Nuevamente, estos estudios no prueban si una calificación superior de una agencia de calificación en particular tiene un impacto diferente en los rendimientos que una calificación superior de otra agencia de calificación. 2. RECOPILACIÓN Y DESCRIPCIÓN DE DATOS Recopilamos datos sobre calificación fija, público estadounidense, público no financiero y Norma144 A emisiones de bonos corporativos de la base de datos Thomson Financial SDC. Usamos los datos sobre emisiones de bonos originales por dos razones. Primero, las calificaciones de bonos sobre nuevas emisiones reflejan la información más actualizada sobre los emisores. En segundo lugar, dividir las calificaciones de las emisiones existentes de bonos pueden ser causadas por cambios asincrónicos en las calificaciones de las dos calificaciones. agencias en respuesta a cambios en el riesgo de incumplimiento subyacente. Por lo tanto, las calificaciones divididas en Los bonos en circulación pueden ser simplemente el resultado de una lenta actualización por parte de una agencia de una diferencia sistemática entre las dos calificaciones. El período de muestra abarca de 1983 a 2008. Comenzamos en 1983 porque Moody's comenzó emitiendo calificaciones de not...