Seminararbeit Private Equity vs. Venture Capital PDF

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Seminararbeit Private Equity vs. Venture Capital ...

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FOM Hochschule Düsseldorf

3. Semester Seminararbeit in Investment & Investor Relations

Private Equity vs. Venture Capital als alternative Finanzierungsform

Betreuer:

Samed Krüger M. sc.

Düsseldorf, den 30.07.2018

Inhaltsverzeichnis Inhaltsverzeichnis.............................................................................................................II Abkürzungsverzeichnis...................................................................................................III Symbolverzeichnis..........................................................................................................IV Abbildungsverzeichnis.....................................................................................................V Tabellenverzeichnis.........................................................................................................VI Formelverzeichnis..........................................................................................................VII 1.

Einleitung...............................................................................................................1

2.

Problemstellung......................................................................................................1 2.1. Zielsetzung und Gang der Arbeit....................................................................1

3.

Venture Capital......................................................................................................3

3.1.

Definition...............................................................................................................3

3.2.

Abgrenzung zu Private Equity........................................................................4

3.3.

Beteiligungsarten.............................................................................................7 Finanzierungsphasen.............................................................................................8

4.1.

Early Stage......................................................................................................8

4.2.

Expansion......................................................................................................10

4.3.

Desinvestitionsphase.....................................................................................10

4.

5.

Praxisbeispeile.....................................................................................................12

6.

Fazit.....................................................................................................................17

Literaturverzeichnis.........................................................................................................18 Anhang............................................................................................................................20

III

Abkürzungsverzeichnis VC

Venture Capital

VCI

Venture Capital Investoren

PE

Private Equity

PEI

Private Equity Investoren

IV

Symbolverzeichnis

Abbildungsverzeichnis Abbildung 1: Leveraged Buy-Out.....................................................................................5 Abbildung 3: Exit-Strategien im Überblick.....................................................................11 Abbildung 4: Verteilung der Private Equity-finanzierten Unternehmen in Deutschland im Jahr 2017 nach Mitarbeiterzahl..................................................................................12 Abbildung 5: Private Equity-Investitionen in Deutschland.............................................13

Tabellenverzeichnis Tabelle 1: Venture Capital vs. Private Equity....................................................................5

VII Formelverzeichnis

1 1.

Einleitung

2.

Problemstellung

Unternehmensgründungen haben aus volkswirtschaftlicher Sicht eine sehr hohe Bedeutung. Neben der Förderung von Beschäftigung und Innovationsfähigkeit1, stellen Unternehmensgründungen

eine

zentrale

Voraussetzung

für

das

zukünftige

Wirtschaftswachstum in Deutschland dar.2 Klassische Finanzinstitute, wie Banken ordnen junge Unternehmen als zu risikoreich ein und bewerten diese mit einer zu geringen bilanziellen Ausstattung um sie mit einer fairen Finanzierung unterstützen zu können.3Jedoch gestaltet es sich aber für junge und innovative Unternehmen schwer das notwendige Kapital von klassischen Finanzinstituten zu akquirieren. 4 Das hohe Risiko einer Unternehmensinsolvenz und dem daraus folgenden Kreditausfalls, sowie die zu gering bewertete bilanziellen Ausstattung dieser Unternehmen, führen zu einer sinkende Bereitschaft der Kreditvergabe, oder zu hohen Kreditkosten. Da aber gerade diese Unternehmen in den Gründungsjahren auf ausreichendes Kapital angewiesen sind um die

Entwicklung

Finanzierungsformen,

des für

Unternehmens junge

voranzutreiben,

Unternehmen

immer

gewinnen mehr

an

alternative Bedeutung.

Beteiligungsfinanzierungen wie Venture Capital und Private Equity sind nur zwei der alternativen Finanzierungsmöglichkeiten. Junge und innovative Unternehmen müssen sich aus einem Pool an Möglichkeiten die, zum richtigen Zeitpunkt, passende Finanzierungmöglichkeit aussuchen. 2.1. Ziel

Zielsetzung und Gang der Arbeit dieser

Seminararbeit

ist

es,

dem

Leser

einen

Überblick

über

Beteiligungsfinanzierungen wie Venture Capital und Private Equity zugeben, sowie Vorund Nachteile und Charakteristika dieser Finanzierungsart anschaulich darzustellen. Im weiteren Verlauf der Arbeit soll der Venture Capital Prozess, sowie die unterschiedlichen Unternehmensphasen erläutert werden. Dazu soll, zunächst Venture Capital definiert, und anschließend von Private Equity abgegrenzt werden. Anschließend werden die direkte sowie indirekte Beteiligungsart dargestellt.

1 Vgl. Fiegler, Torsten, Netzwerke, 2015, S. 7. 2 Vgl. Baumgärtner, Carsten, Portfoliosteuerung, 2005, V ff. 3 Vgl. Fiegler, Torsten, Netzwerke, 2015, S. 7. 4 Vgl. Fiegler, Torsten, Netzwerke, 2015, S. 7.

2 In Kapitel 4 werden die unterschiedlichen Finanzierungsphasen/Unternehmensphasen betrachtet. In Kapitel 5 werden mehrere Praxisbeispiele genannt. Abschließen wird ein Fazit gezogen und einen Ausblick auf die weitere Entwicklung gegeben.

3

3. Venture Capital 3.1. Definition Unter der aus den USA stammende Finanzierungsform Venture Capital (VC) ist eine befristete Beteiligungsfinanzierung an jungen, innovativen und nicht börsennotierten Unternehmen zu verstehen. VC wird im Deutschen auch als Wagnis- oder Risikokapital bezeichnet.5 Bei einer VC-Finanzierung werden jungen Unternehmen in ihrer Frühphase, der sogenannten Early Stage6, hohe Investitionssummen von VC-Investoren (VCI) zur Verfügung gestellt, ohne die mit einem klassischen Bankkredit verbundenen Sicherheiten zu verlangen.7 Da ein hohes Wachstumspotenzial vor allem bei technologischen Brachen gegeben ist, findet eine Unterstützung mit VC überwiegend in Technologieunternehmen wie z.B. Bio-Tech oder Clean-Tech statt. Die Investoren erhalten

im

Gegenzug

zu

ihrer

Investition

Geschäftsanteile

sowie

Mitbestimmungsrechte. Sie erhoffen sich dabei, dass das junge Unternehmen, in das investiert wurde, expandiert, wirtschaftlich wächst und Sie ihre Geschäftsanteile unter Realisierung möglichst hoher Gewinne, an weitere Investoren oder das Management, veräußert werden können. Das Leitbild einer VC-Investition ist somit von einer maximalen Wertentwicklung des Unternehmens bzw. der gehaltenen Beteiligung geprägt. Der sogenannte Exit erfolgt nach etwas fünf bis acht Jahren.8 Eine Besonderheit des VC ist, dass Die Beteiligung weder Pflichten zur Rückzahlung durch das Unternehmen beinhaltet noch werden Zinsansprüche fällig. VC ist also sowohl mit großen Konkursrisiko (Verlustrisiken) als auch mit großen Ertragschancen für den Investor verbunden. Da das zur Verfügung gestellte Kapital bilanztechnisch als Eigenkapital gewertet wird, tragen VCI bei einer Insolvenz ein erhöhtes Risiko eines Totalverlustes. Dieses Risiko steht aber in Relation zu der erwarteten Rendite im Erfolgsfall.

Um

das

Risiko

zu

minimieren

werden

häufig Kontroll-

und

9

Mitspracherechte im Vertrag verankert. Den Gesellschaftern sollte dabei bewusst sein, dass diese geforderten Kontroll- und Mitwirkungsrechte in der Regel eine aktive und unmittelbare Einflussnahme auf die strategischen und operativen Tätigkeiten der VCI, 5 Vgl. Achleitner, Ann-Christin, Finanzierungsinstrument, 2001, S.514 f. 6 Vgl. Hahn, Christian, Start-up-Unternehmen, 2018, S. 242. 7 Vgl. Eilenberger, Gudio, Haghani, Sascha, Rendite, 2005, S.27. 8 Vgl. Börner, Christoph, Grichnik, Dietmar, Wachstumsfinanzierung, 2005, S.97. 9 Vgl. Börner, Christoph, Grichnik, Dietmar, Wachstumsfinanzierung, 2005, S.91.; Vgl. Eilenberger, Gudio, Haghani, Sascha, Rendite, 2005 S.27.

4 ermöglichen.10 Zusätzlich erhofft sich der VCI, neben der reinen Kapitalunterstützung, sowie der Breitstellung von Netzwerken und Knowhows mit seiner Beratung und Unterstützungsfunktion, den VC-Nehmer zu unterstützen und das Risiko einer Insolvenz so zu vermeiden. Typischerweise erfolgen die VC-Finanzierungen über spezialisierte Gesellschaften, hier spricht man von sogenannten fondsorientierten Beteiligungen. Dabei werden Kapitelmittel von unterschiedlichen Investoren in einer Fondgesellschaf gesammelt und in verschiedene Unternehmen investiert. Um das Risiko zu minimieren wird häufig in verschiedene Branchen und Segmente investiert. 11 Außerdem haben VC-Fonds die Möglichkeit, durch eine Diversifikation in einem Portfolio von Beteiligungen und durch intensive Überwachung der Engagements, ihr Risiko zu steuern.12 Fehlinvestitionen können mit großen Renditen aus anderen Investitionen ausgeglichen werden. Beispielen wie Facebook, Google und Amazon, die eine VC-Finanzierungen erhalten haben, zeigen, dass eine Investition in Unternehmen, die sich in der in der Frühfinanzierungsphase befinden, durchaus für Unternehmen und VCI lukrativ sein kann.13 3.2.

Abgrenzung zu Private Equity

Private Equity (PE) ist als Überbegriff der Beteiligungsfinanzierungen anzusehen. Zwischen VC und PE liegt der Unterschied hauptsächlich in dem Zeitpunkt des Investments und der Dauer der finanziellen und beratenden Unterstützung. Bei einer risikoreichen Investition in der Frühgründungsphasen (Early Stage) wird überwiegend auf die PE Spezialform VC zurückgegriffen.14 PE-Investitionen werden hingegen überwiegend in späteren Unternehmensphasen, wie der Later Stage und der Expansion getätigt.15 Durch Investitionen in etablierte und reifere Unternehmen ist PE, im Vergleich zu VC deutlich risikoärmer. Dies spiegelt sich aber auch in einer geringeren Rendite wieder. Die Renditeerwartungen eines Investors sind aber schon umso niedrigere, je später dieser investiert.16 Neben der Rendite ist die Kapitalstruktur beider Beteiligungsfinanzierungen

ein

weiteres

Unterscheidungsmerkmal.

Die

PE-

Finanzierungen kann als Management Buy-Out (MBO) bzw. Management Buy-In 10 Vgl. Eilenberger, Gudio, Haghani, Sascha, Rendite, 2005 S.29. 11 Vgl. Schlitt, Michael, Mittelstand, 2014, S. 193. 12 Vgl. Börner, Christoph, Grichnik, Dietmar, Wachstumsfinanzierung, 2005, S.90. 13 Vgl. Fiegler, Torsten, Netzwerke, 2015, S. 7. 14 Vgl. Hahn, Christian, Start-up-Unternehmen, 2018, S. 242. 15 Vgl. Hahn, Christian, Besteuerung, 2014, S. 61. 16 Vgl. Hahn, Christian, Start-up-Unternehmen, 2018, S. 215.

5 (MBI), Rekapitalisierung oder Leverage Buy-Out ausgestaltet sein.17 Investitionen von Private-Equity-Firmen bestehen aus einer Mischung aus Eigen- und Fremdkapital. Bei dem Leveraged Buy-Out (LBO) ist die Investition ausschließlich oder zumindest überwiegend Fremd(kapital)finanziert.18 Da dies ein gravierender Unterschied zum VC ist, soll Abbildung 1 diese Methode anschaulich darstellen. Abbildung 1: Leveraged Buy-Out

Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an Hahn, Christian, Start-up-Unternehmen, 2018, S. 216. Der Investor ist bei dem investierten Kapital, selbst Darlehensnehmer und hat zur Sicherheit häufig die Geschäftsanteile des Unternehmens, in das er investiert, durch die kreditgebende Bank verpfändet19 Das von der Bank bezogene Fremdkapital erhöht die Rentabilität des eingesetzten Eigenkapitals und wirkt dabei wie ein Hebel (engl. leverage). So lässt sich die Rendite des eingesetzten Eigenkapitals bis zu dem Zeitpunkt maximieren, an dem die Verzinsung des Fremdkapitals die erwartete Rendite des insgesamt eingesetzten Kapitals übersteigt. Dabei sollte aber beachtet werden, dass die Liquidität des Unternehmens, durch die zu zahnenden Zins- und Tilgungsleistungen geschwächt wird.20Anders als bei VC, investieren PE-Investoren (PEI) überwiegend in 17 Vgl. Hahn, Christian, Besteuerung, 2014, S. 62. 18 Vgl. Schulz, Thomas, Israel, Alexander, Leveraged, 2005, S. 331. 19

20

6 die, reifen Unternehmen. Um den Umsatz zu erhöhen und die Gesamteffizienz ihres Geschäfts zu verbessern, reorganisieren PEI diese Unternehmen. Anders als bei VC halten PE-Investoren (PEI) normalerweise über 50 % der Unternehmensanteile (Mehrheitsbeteiligung).21 Das ermöglicht einen unkomplizierten Ausstieg (Exit) zum Ende des Investmentzeitraums, der durch eine Mehrheitsbeteiligung von Gesellschafter nicht erschwerten wenden kann.

22

andere

Wohingegen einem VCI zu einer

eigenen Risikodiversifizierung durch eine Minderheitsbeteiligung anstrebt. Die nachfolgende Tabelle soll die Unterscheidungsmerkmale zwischen VC und PE nochmals übersichtlich darstellen. Tabelle 1: Venture Capital vs. Private Equity

Venture Capital Investitionsumfang Kapitalstruktur Unternehmensphase

Private Equity

Mittel bis Hoch

Hoch

Eigenkapital

Eigen- und Fremdkapital

Start-ups, junge und innovative

Etablierte Start-ups,

Wachstumsunternehmen im High-

mittelständische Unternehmen

Tech-/Digitalsektor Finanzierungsphase

Early Stage/Start-up-Phase

Expansion Stage/EmergingGrowth-Phase, Later Stages

Dauer der Beteiligung

Ca. drei bis fünf Jahre

Risikobereitschaft des

Sehr Hoch

jeweiligen Zielunternehmen)

Investors Anforderungen an die Due Diligence vor Leistung des

Ca. drei bis sieben Jahre Mittel bis Hoch (abhängig vom

Mittel (=kursorische

Hoch (=umfassende

Unternehmensdarstellung)

Unternehmensdarstellung)

Minderheitsbeteiligung (10 bis 25 %)

Mehrheitsbeteiligung (über 50

Investments Umfang der

%)

Beteiligung Einflussnahme auf die Geschäftsführung Exit

Indirekte bis direkte Einflussnahme

Direkte Einflussnahme auf das

auf das operative Geschäft

operative Tagesgeschäft

Börsengang (IPO), Verkauf des Unternehmens/der Geschäftsanteile

Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an: Hahn, Christian, (2018), S.215 Tabelle. 1: Venture Capital vs. Private Equity

21 Vgl. Hahn, Christian, Start-up-Unternehmen, 2018, S. 215. 22

7 3.3. Bei

Beteiligungsarten Beteiligungsfinanzierungen

wie

VC

und

PE

kann

zwischen

zwei

Beteiligungsformen unterschieden werden. Der direkten und der indirekten Beteiligung. Ein direkter Kauf von Unternehmensanteilen durch einen einzelnen Investor, im Rahmen einer unmittelbaren Beteiligung, wird als direkte Beteiligung bezeichnet. 23 Der Investor kauft unter eigenem Namen und eigene Rechnung und trägt das gesamte Risiko alleine. Dadurch ist häufig zwar eine intensivere Beratung und Betreuung gegeben, aber ebenso auch eine aktivere Einflussnahme des Investors.24 Sogenannte Business Angels stammen häufig aus derselben Branche oder demselben Segment, wie die Gesellschafter, welche die Investition erhalten. Diese können mögliche Risiken besser einschätzen und Potenziale klarer erkenne. Zu der direkten Beteiligungsform kommt es häufig in frühen Unternehmensphasen, in denen eine Investition für VC-Gesellschaften noch zu viele Risiken birgt.25 Sobald eine VC-Gesellschaft an einer Investition beteilig ist spricht man von einer indirekten Beteiligung. So besteht die Möglichkeit, dass bei dem Investment eine private Beteiligungsgesellschaft oder einen (Dach-) Fonds zwischen Investor und dem Zielunternehmen geschaltete ist.26 Dabei wird das Kapital mehrere Investoren kombiniert und in einem großen Portfolio investiert. Dadurch kommt es für jeder einzelne Investor zu einer Risikodiversifikation. Außerdem steht so ein höheres Kapital zur Verfügung, das für Unternehmen in der Expansionsphase von Vorteil sein kann.27 Durch die Vielzahl an Investoren und dem kombinierten Knowhow, kann das Management optimiert werden. Da solche Beteiligungsgesellschaften oder Fonds aber ein großes Portfolio an Unternehmen hat, in die es investiert, ist der Grad der Einflussnahmen auf den Gründer und dessen Unternehmen geringer als bei einer direkten Beteiligung.28 Finanzierte Unternehmen sollten sich aber auch bewusst sein, dass eine „unpersönlicheren“, Beteiligung auch viele Nachteile, wie bspw. langsamere interne Entscheidungswege mit sich bringt.

23 Vgl. Eilenberger, Gudio, Haghani, Sascha, Rendite, 2005 S.28. 24 Vgl. Eilenberger, Gudio, Haghani, Sascha, Rendite, 2005 S.30. 25 Vgl. Koch, Tobias, Zacharias, Christoph, Gründungsmanagement, 2001, S. 186. 26 Vgl. Eilenberger, Gudio, Haghani, Sascha, Rendite, 2005 S.29. 27 Vgl. Neubecker, Jochen, Corporate, 2006, S.105 f. 28 Vgl. Eilenberger, Gudio, Haghani, Sascha, Rendite, 2005 S.30.

8

4. Finanzierungsphasen 4.1. Early Stage Die erste Phase, die sogenannte Early Stage wird in drei Phasen, die Seed-, die Start-upund die First-Stage-Phase (Aufbau) unterteilt. In der Seed-Phase liegt der Fokus vorwiegend auf der Entwicklung einer Idee sowie der Erstellung und Ausarbeitung eines dazu passenden Business Plans. Außerdem wird in dieser Phase auch die Umsetzbarkeit dieser Idee geprüft. Sie umfasst den gesamten Zeitraum bis zur Gründung des Unternehmens. Da in den meisten Fällen wenig Kapital in dieser Phase benötigt wird, ist eine Finanzierung durch VC, in dieser Finanzierungsphase eher unüblich. Die entstehenden Kosten können in den meisten Fällen durch die Gründer bzw. deren Umfeld aufgetrieben werden. Sollte die Entwicklung der Idee, aufgrund von umfassenden Forschungen und Versuchsreihen, jedoch nicht mit eigenen Mitteln zu realisieren sein, kann eine VC-Finanzierung erfolgen. Dies ist aber ausschließlich der Fall, wenn die Idee realisiert werden kann und diese in ihr Portfolio der VCI passt. 29 Nachdem die Ideen und der Businessplan erarbeitet sind, folgt die zweite Phase. Die sogenannte Start-Up-Phase. In diesem Zeitraum erfolgt die offizielle Gründung des Unternehmens. Die ersten Produkte des Unternehmens werden hergestellt und intensiv getestet. Um die Produkt- und Unternehmens Entwicklungen zu...