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Zusammenfassung der Vorlesung "Finanzwirtschaft"...

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Finanzwirtschaft Dienstag, 17. Oktober 2017

23:11

Fokusthema: Zahlungsströme im Unternehmenskontext "Der Nexus Unternehmen-Kapitalmarkt"

Finanzwirtschaft im Unternehmen • Bereich der Corporate Finance • Jede Entscheidung hat finanzielle Implikationen, daher ist alles, was ein Unternehmen tut, Bereich der Finanzwirtschaft

Methodologie im Bereich Finanzwirtschaft 1. Quantitativer Ansatz: Konsequenzen von Entscheidungen in Form von Zahlungen ausdrücken → diese werden aggregiert und dann bewertet 2. Nichtmonetäre Nutzeneinheiten: Versuchen, diese in Zahlungsäquivalenten auszudrücken

Investitionen & Finanzierung Sonntag, 14. Januar 2018

16:33

Investition • Ziele: ○ Ertrag größer als Investitionskosten ○ Verlustbehaftete Projekte vermeiden • Kosten der Finanzierung (Kapitalkosten) orientieren sich auch am Risiko • Kapitalkosten = Kosten der Finanzierung

Finanzierung

Eigen- und Fremdkapital • Typische Finanzierungsarten sind das Eigen- und das Fremdkapital • Eigenkapital: Nicht ausgeschüttete Gewinne, Aktien (bei AG), Stammanteile (bei GmbH) • Fremdkapital: Kredite, Schuldverschreibungen (Anleihen) Unterschiede Eigen-/Fremdkapital: • Bei Fremdkapital ist der Kapitalgeber Gläubiger und eine Verletzung der vertraglichen Verpflichtungen hat insolvenzrechtliche Konsequenzen. • Im Vergleich zu Ansprüchen von Eigentümern sind diejenigen von Gläubigern im Insolvenzrecht vorrangig. • Typischerweise werden in Fremdkapitalverträgen konkrete Zahlungsvereinbarungen getroffen.

Wertschöpfung durch geschickte Finanzierung • Ausnutzen von Fehlinformationen oder irrationalem Verhalten von Investoren. • Ausnutzen von institutionellen Verzerrungen, z. B. der unterschiedlichen Besteuerung der verschiedenen Finanzierungsformen. • Vermeidung von riskanten Finanzierungsstrategien, die zu expliziten oder impliziten Kosten führen. • Nutzung von Finanzierungsinstrumenten, die die Unternehmung effizienter machen

Methoden der Investitionsentscheidung Samstag, 18. November 2017

17:59

• Grundfrage: Soll eine Investition durchgeführt werden? ○ Capital Budgeting: Entscheidungsprozess über die Durchführung von Investitionen • Angewendete Methoden ○ Kapitalwertmethode ○ Methode der Kapitalwertrate ○ Amortisationsrechnung ○ Interne Zinssatzmethode

Kapitalwertmethode • Zinssatz pro Periode ist abhängig von der erwarteten Rendite pro Periode ○ Diese erwartete Rendite kann sich an den Opportunitätskosten für das Kapital, das in der Investition steckt, orientieren Entscheidungsregel: Wenn Kapitalwert positiv, führe Investition durch ("Kapitalkostenansatz") • • Ich schaue im Prinzip: Wenn ich das Geld in die Investition stecke, kriege ich am Ende mehr als wenn ich es zu einem gewissen Zinssatz angelegt hätte? • Problem: Wenn ich verschiedene Projekte vergleiche und mehrere (oder alle) davon sind positiv, ich kann aber nicht alle gleichzeitig durchführen/bezahlen, weiß ich nicht, welches Projekt ich nehmen soll • Beispiel Kapitalwertgleichung:

Kapitalwertrate

• Entscheidungsregel: Wenn Kapitalwertrate größer als 1, führe Investition durch • Absteigende Priorisierung (Grün → hellgrün → rot) Projekt AAZ

C1

C2

BW

KWR

KW

1

10

25

20

38,2653 3,8265

28,2653

2

5

10

20

24,8724 4,9745

19,8724

3

5

5

20

20,4082 4,0816

15,4082

Amortisationsdauer = Zeitspanne, bis Anfangsauszahlung (AAZ) wieder zurückgeflossen ist Entscheidungsregel: Führe Investitionen durch, die eine gewisse maximale Amortisationsdauer haben

Amortisationsrechnung

• •

Beispiel: max. AD = 3 Projekt C0

C1

C2

C3

C4

AD

1

-100

10

40

50

50

3

2

-100

50

20

10

30

4

• Probleme: ○ Keine Berücksichtigung davon, wann die Zahlungen eintreffen (Zeitwert des Geldes) ○ Keine Berücksichtigung von Zahlungen nach AD ○ Willkürliche Bestimmung der gewünschten AD

Interne Zinssatzmethode • Interner Zinssatz (IZS) = Der Zinssatz, bei dem der Kapitalwert einer Investition gleich 0 ist → Verzinsung des gebundenen Kapitals • Entscheidungsregel: Führe Investition durch, die einen größeren IZS hat als der geforderte •

Zinssatz echnet sich durch Lösen der Kapitalwertgleichung nach 0

Anleihen Mittwoch, 25. Oktober 2017

22:23

• "Anleihen verbriefen Zahlungsansprüche, die sich als periodischer Zahlungsstrom materialisieren." • Zweck: Langfristige Finanzierung • Ist eine Urkunde mit Ansprüchen gegenüber Schuldner ○ Schuldner = Emittent → gibt Urkunden aus (emittiert sie)

Arten von Anleihen Häufigkeit Zinszahlung

Zinsen

Tilgung

Kuponanleihe

Periodisch

Fest

Am Ende der Laufzeit

Floater (Floating Rate Notes)

Periodisch

Variabel, bestimmt z. B. durch EURIBOR

Am Ende der Laufzeit

Zerobond (Nullanleihe)

-

-

Am Ende der Laufzeit

○ Dazu verschiedene hybride Formen, z. B. Wandelanleihen, Optionsanleihen

Gestaltungsmöglichkeiten von Anleihen • Sicherheiten (z. B. Vermögenswerte des Schuldners/Emittenten) • Convenants: Vertragsklauseln, die Emittent bestimmte Handlungen auferzwingen oder verbieten (z. B. Kontrollwechselklausel bei Unternehmensfusionen/-aufkäufen) • Kündigungsrecht

Rating von Anleihen durch Rating-Agenturen = Bonitätsbeurteilung eines Emittenten/einer Emission ○ Emittentenrating: Bonität eines Emittenten ○ Emissionsrating: Bonität einer einzelnen Anleihenemission • Big Three: Standard & Poor's, Moodys und Fitch • Risikobewertung (nach S&P/Fitch): ○ AAA-BBB- : Investment Grade ○ BB+ - CCC- : Speculative Grade

Bewertung von Anleihen Sonntag, 14. Januar 2018

17:07

Zeitwert des Geldes • Geld im Jetzt ist besser als Geld irgendwann → Abzinsung (Diskontierung) zur Berechnung von Barwert und Endwert

Berechnung Verzinsungen Barwert = Wert im Jetzt, bzw. Wieviel muss ich heute anlegen, um in Zeit T soundso viel Geld zu haben?

Endwert = Wert den ich später haben werde

Mehrperiodige Verzinsung (einperiodige Verzinsung als Spezialfall) Berechnung Endwert: = Zahlung zum Zeitpunkt 0 = Zinssatz = Anzahl Perioden Berechnung Barwert:

Unterjährige Verzinsung (z. B. zweimal/viermal im Jahr) • Investment wird -mal im Jahr verzinst, davon profitiert Gläubiger durch Zinseszins → deswegen regulatorische Vorgabe: Effektiver Jahreszinssatz (EJZ) Berechnung Endwert:

Berechnung EJZ:

Stetige Verzinsung • Zinssatz ständig fällig ( ) → Gläubiger profitiert noch stärker vom Zinseszins Berechnung

Renten • Rentenformeln erleichtern das Rechnen von Situationen, wo Zahlungen mit vielen Perioden auftauchen

Berechnung Barwert (Beispiele siehe Ilias) Mit konstantem Zinssatz Ewig (Zahlung für immer/Endzeitpunkt nicht absehbar)

konstantes Wachstum des Zinssatzes mit und = Rate, mit der periodisch wächst

Endlich (Zahlung für Perioden)

Bewertung risikoloser Anleihen Zerobonds • Interner Zinssatz der Anleihe: "Yield to maturity" oder einfach yield (lässt sich als derzeit herrschender risikoloser Zinssatz verstehen) • Berechnung:

Preis der Anleihe Nennwert = wieviel kommt dabei raus?; Garantierte, vorher ausgewiesene Rückzahlung

Kuponanleihen

: Kupon-Zahlungen : Zinssatz : Anzahl der Perioden der Kuponanleihe : ausgewiesene Rückzahlung

Aktien Sonntag, 14. Januar 2018

16:30

Aktien • Aktien = (neben Gewinnrücklagen) Eigenkapital einer Aktiengesellschaft • Können an Börse ohne Laufzeitbegrenzung gehandelt werden • Stammaktien Rechte: ○ Dividende ○ Liquidationserlös (bei Insolvenz) ○ Rede und Stimmrecht auf Hauptversammlung ○ Auskunftsrecht, Stellen von Anträgen ○ Bezug junger Aktien • Vorzugsaktien Beispiele: ○ Mehrstimmaktien ("Golden Chairs"): verhältnismäßig mehr Stimmrecht ○ Höhere Dividende, dafür kein Stimmrecht

Börsengang (IPO) • IPO = Initial Public Offering

Weg zum IPO 1. 2. 3. 4. 5. 6. 7. 8. 9. 10.

Auswahl Emissionsbank(en) Welche Transaktionscharakteristika soll es geben? Due Diligence (Firma wird auf Herz und Nieren geprüft) Equity Story: Wie vermarkte ich meine Aktie? Road Show/Bookbuilding: Aktie wird möglichen Investoren gezeigt Aus Reaktion auf Road Show wird Preis festgesetzt Aktien werden zugeteilt (z. B. an Mitarbeiter) Erster Handelstag Kurs-Pflege Lockup-Periode: 6 Monate lang müssen die ursprünglichen Investoren ihre Aktien halten

Empirische IPO-Phänomene • • • •

Underpricing: Bookbuilding-Preis liegt meist weit unter erstem Handelskurs Zyklizität: In guten Zeiten gibt es viele IPOs, in schlechten wenige Kosten des Börsengangs: Transaktionskosten für Unternehmen sehr hoch Langfristige Performance: Eher durchschnittlich (3-5 Jahre)

Kapitalerhöhung • Ordentliche Kapitalerhöhung: Neue Aktien mit Zustimmung der Hauptversammlung ○ Umgehen der Zustimmung für 5 Jahre möglich ○ Vorstand lässt sich durch 3/4 der HV "ermächtigen" ○ Zustimmung des Aufsichtsrates dennoch nötig • Bedingte Kapitalerhöhung: Abhängig von Bedingungen wie Umtausch- oder Bezugsrecht (Beispiel Wandelanleihen)

Dividenden • Keine Zahlungsverpflichtungen

• Dennoch "verbindlich", wird ungern gekürzt → Folge: Langfristig recht stabile Dividenden trotz teilweise schlechten Unternehmensergebnissen

Signalwirkung von Dividenden • Dividendenerhöhung: Positive Zukunftserwartungen des Managements; Meist positive Aktienkursveränderung als Folge • Analog bei Dividendensenkung • Ausnahmen vorhanden

Steuern und Dividenden • Dividenden meist hoch besteuert, daher werden an steuerliche Präferenzen der Klientel angepasst • Besteuerung hängt vom Investorentyp (Privatinvestor, institutioneller Investor, …) ab • Steuerarbitrage: Niedrig besteuerte Investoren kaufen Aktien vor Ex-Dividenden-Termin und verkaufen sie hinterher wieder

Bewertung von Aktien Samstag, 18. November 2017

18:00

Dividend Discount Model • Idee: Bei Aktien gibt es zwei potentielle Zahlungsquellen : ○ Dividenden ○ Aktienverkauf

Diskontierung: → Zu bestimmen: Erwartete Dividende, erwarteter Veräußerungspreis ( ) ○ Veräußerungspreis bestimmt sich aus Kalkül eines anderen Investoren mit der gleichen Bewertungsgleichung ○ Folglich:

• Aufsummierung:

→ Preis einer Aktie ist Barwert aller erwarteten Dividendenzahlungen

Unterschiedliche Dividendenwachstumsraten (→ ewige Rente) • Prognosen werden, je weiter sie in die Zukunft gehen, immer ungenauer • Unternehmen haben unterschiedliche Wachstumsraten → Wir prognostizieren zunächst genau bis zu einem bestimmten Zeitpunkt, danach weiter als ewige Rente:

Aktienrenditen • Absolute Rendite: Rendite in Geldeinheiten, also Dividendenzahlungen + Gewinn aus Kursveränderung • Aktienrendite:

Halteperiode-Rendite = Investor hält Investition für n Jahre, Gesamt-Rendite

• Geometrische Rendite ( ):

○ es wird quasi angenommen, dass jede Periode reinvestiert wird, der Zinseszins-Effekt wird berücksichtigt ○ Geometrische Rendite Arithmetische Rendite

• Arithmetische Rendite ( ): ○ Einfacher Mittelwert

Risiko • (Oft) gemessen durch Standardabweichung

Einzelne Wertpapiere • Unsichere Rendite ○ Unsicherer zukünftiger Kurs + Dividende (als gewusst angenommen) - Aktueller Kurs (sicher bekannt)/Aktueller Kurs

Portfolio-Theorie Mittwoch, 22. November 2017

19:29

Ertrag und Risiko im Gleichgewicht • Abwägen zwischen Ertrag und Risiko • Ökonomische Theorie: "→ Diversifikation" (Risikominderung) • Wenn alle Investoren mit Risikominderung arbeiten → Gleichgewichtstheorie (CAPM) ○ Angemessener Zusammenhang zwischen Risiko und angemessener erwarteter Rendite ○ Resultat: "Faire" Preise für übernommenes Risiko

Portefeuilles/Portfolios • Portfoliorendite (2 Wertpapiere): • Anteile der Wertpapiere: • Wert der Portfolios • Portfolio-Erwartungswert: • Idee dahinter: Diversifikation (siehe oben) ○ Aktienfonds performen gut in Boomzeiten ○ Rentenfonds (Fonds aus Anleihen) performen gut in Rezession (→ Anleihen sinken im Wert, wenn Zinsen steigen, daher in Boomzeiten underperformant) → Ausgleichender Effekt

Risiko → Standardabweichung:

• Risiko nicht nur Risiko der Einzelrisiken (Summe der Standardabweichungen) → Kovarianz: die Korrelation zwischen der Performance der einzelnen Wertpapiere wird einbezogen

Rendite/Risiko-Kombination • Erwartungswert und Standardabweichung bei verschiedenen Anteilen von Wertpapieren betrachten

• Hängt auch von Korrelationskoeffizient ab, bei hoher Korrelation ( ) ist keine Diversifikation und damit Risikoreduktion möglich • Portfolio mit kleinster Varianz (→ geringstes Risiko): MVP (Minimum Varianz Portfeuille)

○ Nur Portfolios oberhalb von MVP sind effizient ○ Konkrete Portfolio-Wahl hängt von Risikoneigung des Investors ab

Mit risikolosem Wertpapier • Investor kann nun auch risikolos anlegen (Rendite bekannt) • Betrachtet wird nun Mischung zweier Wertpapiere, eines riskant, eines risikolos ○ Folge: Ein Risikofaktor fällt raus

○ • Investor hält Kombination von Tangentialportfolio M und risikolosem Instrument

• Idee: Investor verschuldet sich risikolos und investiert in Tangentialportfolio

CAPM Sonntag, 14. Januar 2018

• → apital C A

16:45

sset ricingModel = Preismodell für Kapitalgüter Was passiert im Gleichgewicht, wenn sich alle P Investoren gemäß Portfolio-Theorie verhalten?

Annahmen • Investoren ○ sind einperiodige -Optimierer (gemäß Portefeuille-Theorie) und ○ besitzen die gleichen Erwartungen bezüglich • Kapitalmärkte ○ sind friktionslos, ○ bestehen aus N verschiedenen Aktien mit festem Angebot und ○ einem risikolosen Instrument. • Die Zusammensetzung (welche Aktien sind im Portfolio?) der Portfolios aller Investoren ist gleich, nur die Anteile der verschiedenen Wertpapiere bzw. risikolosen Instrumente sind verschieden

Kapitalmarktlinie → vgl. Tangente des Tangentialportfolios eines Einzelinvestors (hier: effiziente Portfolios im Gleichgewicht) • Marktportfolio M zeigt die Zusammensetzung der Portfolios aller Investoren • Portfolios aller Investoren bestehen aus M und risikolosem Instrument ○ Anteil an risikoloser Komponente abhängig von Risikoaversion ○ Marktpreis des Risikos: → gibt an, wieviel zusätzliche Rendite im Gleichgewicht für eine Einheit zusätzlichen Risikos zu erwarten ist • Einziges effizientes, rein aus Aktien bestehendes Portfolio ist Marktportfolio M

Wertpapiermarktlinie • Im Gleichgewicht werden nur effiziente Portfolios gehalten, somit nur Risiko des Marktportfolios wichtig → Für einzelne Wertpapiere ist nur Beitrag zum Risiko des Marktportfolios wichtig • Risiko wird jetzt als Kovarianz gemessen

○ Erwartete Rendite steigt linear mit Risikobeitrag zum Gesamt-Marktrisiko • Risiko eines einzelnen Wertpapiers...