Arbitrage Pricing Theory (APT) Tugas AIMP PDF

Preview

Summary

MAKALAH ANALISIS INVESTASI DAN MANAJEMENPORTOFOLIOPERTEMUAN 9ARBITRAGE PRICING THEORYDisusun oleh :1. Nurul Isniati Sumarno (1221800109)2. Sheren Regina P. S. (1221800110)3. Natasya Christina D. S. S. (1221800130)Dosen : Dr. Maria Yovita R, MM,CMA,CPAKelas : GFakultas/Jurusan : Ekonomi dan Bisnis/Ak...

Description

MAKALAH ANALISIS INVESTASI DAN MANAJEMEN PORTOFOLIO PERTEMUAN 9 ARBITRAGE PRICING THEORY

Disusun oleh

:

1. Nurul Isniati Sumarno

(1221800109)

2. Sheren Regina P. S.

(1221800110)

3. Natasya Christina D. S. S.

(1221800130)

Dosen

: Dr. Maria Yovita R.Pandin, MM,CMA,CPA

Kelas

:G

Fakultas/Jurusan : Ekonomi dan Bisnis/Akuntansi UNIVERSITAS 17 AGUSTUS 1945 SURABAYA

2021

ARBITRAGE PRICING THEORY

1. DEFINISI ARBITRAGE PRICING THEORY 2. PENGUMUMAN,

SURPRISE

DAN

TINGKAT

KEUNTUNGAN

YANG

DIHARAPKAN DALAM MODEL FAKTOR Tingkat keuntungan dari setiap sekuritas yang diperdagangkan di pasar keuangan terdiri dari dua komponen. Pertama, tingkat keuntungan yang normal atau yang diharapkan. Tingkat keuntungan ini merupakan bagian dari tingkat keuntungan actual yang diperkirakan (atau diharapkan) oleh para pemegang saham. Tingkat keuntungan tersebut dipengaruhi oleh informasi yang dimiliki oleh para pemodal. Kedua, adalah tingkat keuntungan yang tidak pasti atau berisiko. Bagian tingkat keuntungan ini berasal dari informasi yang bersifat tidak terduga. Secara formal, tingkat keuntungan suatu skeuritas dapat dituliskan menjadi, R=E ( R )+U Notasi: R

= tingkat keuntungan actual

E (R) = tingkat keuntungan yang diharapkan U

= bagian keuntungan yang tidak terduga

Sebagai misal para pemodal memperkirakan bahwa pemodal memperkirakan bahwa pertumbuhan GNP (Gross National Product) akan sebesar 0,5% dalam bulan ini. Apabila kemudian pemerintah mengumumkan bahwa GNP memang meningkat sebesar 0,5% pada bulan ini, maka para pemodal tidak akan melakukan tindakan apa-apa, karena bagi mereka informasi tersebut bukan lagi merupakan kabar yang baru. Dengan kata lain, tidak terjadi perubahan harga yang tidak diharapkan, karena para pemodal telah memasukkan informasi tersebut dalam harga sekuritas. Dalam bahasa keuangan, market discounts future events. Sebaliknya apabila pengumuman pemerintah ternyata menyebutkan kenaikan GNP mencapai 1,5%. Hal ini berarti bahwa pengumuman tersebut mempunyai unsur surprise yaitu (dalam hal ini) lebih tinggi dari yang diharapkan. Perbedaan antara nilai

expected dan actual tersebut (yaitu 1% pertumbuhan GNP di atas yang diharapkan) disebut sebagai surprise atau innovation. Dengan adanya unsur surprise tersebut, maka harga sekuritas akan berubah (naik), sehingga sebagai akibatnya akan direalisir tingkat keuntungan yang lebih besar dari yang diharapkan. Dengan demikian, setiap pengumuman dapat dibagi menjadi dua komponen, yaitu: Pengumuman=Bagian yang diharapkan+ surprise Bagian yang diharapkan dari pengumuman tersebut telah dimasukkan dalam penentuan E(R), dan surprise pengumuman tersebut akan memperngaruhi U. Tentu saja banyak jenis informasi yang mungkin mempengaruhi harga sekuritas. Informasi-informasi tersebut, misalnya: (1) Berita tentang keberhasilan riset yang dilakukan perusahaan (2) Pengumuman pemerintah tentang pertumbuhan GNP (3) Berita bahwa produk pesaing mengalami gangguan (4) Penurunan tingkat bunga yang tidak diperkirakan (5) Penjualan yang meningkat lebih dari yang diharapkan (6) Dan lain-lain Kunci dalam analisis di sini adalah apakah informasi tersebut mengandung unsur surprise ataukah tidak. Surprise tersebut dapat bersifat positif, tetapi dapat pula bersifat negatif.

3. RESIKO SISTEMATIS DAN TIDAK SISTEMATIS Bagian keuntungan yang tidak terantisipasi, yaitu yang berasal dari surprise merupakan risiko yang dihadapi oleh para pemodal. Meskipun demikian, sumber risiko tersebut dapat berasal dari faktor yang mempengaruhi semua (atau banyak) perusahaan, tetapi ada pula yang spesifik perusahaan tertentu. Sebagai misal, pengumuman tentang angka pertumbuhan GNP, tingkat bunga, merupakan informasi yang mempengaruhi semua perusahaan. Sebaliknya, pengumuman tentang penjualan perusahaan yang meningkat lebih tinggi dari yang diharapkan, produk pesaing yang mengalami gangguan, merupakan contoh informasi yang hanya akan mempengaruhi perusahaan tertentu saja. Dengan demikian, sumber risiko dapat dibagi menjadi dua kelompok, yaitu: (1) Systematic risk, merupakan risiko yang mempengaruhi semua (banyak) perusahaan

(2) Unsystematic risk, merupakan risiko yang mempengaruhi satu (sekelompok kecil) perusahaan Karena systematic dan unsystematic risk tersebut akan mempengaruhi bagian keuntungan yang unexpected, maka tingkat keuntungan yang diperoleh oleh pemodal dapat dituliskan sebagai berikut. R=E ( R )+U ¿ E ( R) +m+ ∈

Notasi: m

= risiko sistematis (risiko pasar atau market risk) yang mempengaruhi semua

perusahaan ∈ = risiko tidak sistematis (spesifik untuk perusahaan tertentu)

Risiko tidak sistematis dari perusahaan A tidak berkorelasi dengan risiko tidak sistematis dari perusahaan B. dengan demikian maka, korelasi (∈ A , ∈B ) =0 4. RESIKO SISTEMATIS DAN BETA Apabila risiko tidak sistematis tidak saling berkorelasi, maka risiko sistematis setiap perusahaan akan saling berkorelasi. Sebagai akibatnya maka tingkat keuntungan antar saham juga saling berkorelasi. Misalkan tingkat bunga meningkat lebih besar dari yang diharapkan. Semua perusahaan akanterkena dampaknya, hanya saja intensitasnya mungkin berbeda antara perusahaan yang satu dengan yang lain. Tingkat kepekaan ini diukur oleh beta. Semakin peka perubahaannya semakin tinggi beta fakotr tersebut. Sebagian besar perusahaan akan mengalami penurunan harga sahamnya apabila tingkat inflasi naik lebih besar dari yang diharapkan. Dengan demikian korelasinya negatif. Karena itu perusahaan-perusahaan mungkin mempunyai negative interest rate beta. Sebaliknya, faktor pertumbuhan ekonomi (atau GNP) mungkin sekali mempunyai beta yang positif (positive GNP beta).

Misalkan dua faktor yang kita pandang akan mempengaruhi tingkat keuntungan saham adalah tingkat bunga (kita beri notasi r) dan GNP. Dengan demikian kita dapat menuliskan persamaan tingkat keuntungan sekuritas sebagai, R=E ( R )+U ¿ E ( R) +m+ ∈

¿ E ( R) + β r F r + β GNP F GNP +∈ Notasi: βr

= beta untuk tingkat bunga

β GNP

F

= beta untuk GNP

= surprise, baik dalam hal tingkat bunga maupun pertumbuhan GNP

Misalkan kita memperkirakan keuntungan untuk periode satu tahun. Kita perkirakan bahwa tingkat bunga akan mengalami penurunan sebesar 2% dan GNP akan meningkat dengan 6%. Tingkat kepekaan (beta) untuk faktor-faktor tersebut kita taksir sebagai berikut. βr

= -1,60

β GNP = 0,80

Ternyata dalam tahun tersebut terjadi hal-hal sebagai berikut. Tingkat bunga tetap tidak berubah dan GNP meningkat sebesar 7%. Disamping itu terbetik berita yang menguntungkan bagi perusahaan, yaitu riset yang dilakukannya berhasil dengan baik. Berita yang spesifik perusahaan tersebut menyumbangkan 5% dari keuntungan total. Dengan kata lain, ∈=5 %

Sekarang kita pergunakan semua informasi tersebut untuk melihat dampaknya pada keuntungan saham tersebut pada tahun itu. Langkah pertama yang harus kita lakukan adalah menentukan surprise dari masing-masing faktor. Apabila surprise tersebut kita beri notasi

F , maka

Fr =Surprise dalam tingkat bunga ¿ Perubahan yang sebenarnya− perubahan yang

¿ 0−(−2 % ) ¿+2 %

dan FGNP =Surprise dalam GNP ¿ 7 % −6 % ¿1%

Pengaruh keseluruhan dari risiko sistematis terhadap tingkat keuntungan saham adalah m=Porsi keuntungan yang berasal dari risiko sistematis ¿ β r F r + β GNP F GNP

¿ [ ( −1,60) x+2 % ] +[ 0,80 x +1 % ] ¿−2,40 %

Kita kombinasikan tingkat keuntungan yang berasal dari risiko sistematis dan tidak sistematis, akan kita peroleh m+∈=−2,4 %+5 %=2,6 % Akhirnya apabila tingkat keuntungan yang diharapkan dari saham tersebut adalah 13%, maka keuntungan total dari ketiga komponen tersebut adalah, R=E ( R )+ m+∈ ¿ 13 %−2,4 % +5 % ¿ 15,6 % Model yang kita kerjakan ini disebut sebagai model faktor (factor model), dan sumber-sumber risiko sistematis disebut sebagai faktor, diberi notasi F. Secara formal model faktor dinyatakan sebagai, R=E ( R )+ β 1 F 1 + β 2 F 2+ … + β K F K + ∈ Dalam praktiknya, para peneliti sering menggunakan model satu faktor (one faktor model)

[Ross .Westerfield∧Jaffer , 1990 , p .302 ].

Mereka tidak menggunakan

faktor-faktor ekonomi seperti yang telah kita pergunakan, tetapi mereka menggunakan indeks pasar (seperti IHSG atau S&P 500) sebagai faktor tunggalnya. Dengan menggunakan single faktor model, tingkat keuntungan suatu saham dapat dituliskan menjadi: R=E ( R )+ β [ Rindeks pasar−E ( Rindeks pasar )]+∈ Dalam bentuk ini, model satu faktor tersebut juga disebut sebagai market model. Istilah tersebut dipergunakan karena indek yang dipergunakan adalah indeks (yang mewakili) seluruh pasar. Market model dituliskan sebagai. R=E ( R )+ β [ Rm−E ( Rm )] +∈ Notasi: Rm = tingkat keuntungan dari portofolio pasar

Market model tersebut juga sering dituliskan menjadi: R=α + β R m +∈

Dan α=E ( R )− βE(Rm )

5. PORTOFOLIO DAN MODEL FAKTOR Sekarang kita analisis portofolio saham apabila setiap saham mengikuti one factor model. Untuk memudhkan analisis, misalkan kita pergunakan tingkat keuntungan dalam dimensi waktu bulanan. Kita akan membentuk portofolio dari sejumlah N saham dan kita pergunakan one factor model untuk menjelaskan risiko sistematis. Saham ke-i dalam daftar saham tersebut akan mempunyai keuntungan sebagai berikut. Ri=E ( Ri ) + βi F+∈i

Disini F menunjukkan faktor yang mewakili systematic risk (seperti misalnya surprise dalam pertumbuhan ekonomi)

Gambar diatas menunjukkan hubungan antara express return suatu saham, Ri−E ( Ri ) dan faktor F untuk berbagai nilai beta, dimana

β i> 0 . Garis dalam

Ri=E ( Ri ) + βi F+∈i dengan

gambar diatas tersebut menggambarkan persamaan

asumsi bahwa tidak terdapat unsystematic risk. Dengan kata lain, pada

∈i=0. Karena

diasumsikan beta yang positif, maka garis tersebut mempunyai kemiringan keatas. Sekarang kita bentuk portofolio yang terdiri dari berbagai saham, dan sahamsaham tersebut mengikuti one factor model. Apabila

Xi

merupakana proporsi dana

yang diinvestasikan pada saham i, maka X 1 + X 2 + X 3+ …+ X N=1 Karena tingkat keuntungan portofolio merupakan rata-rata tertimbang dari tingkat keuntungan saham-saham yang membentuknya, maka R p= X 1 R1 + X 2 R2 + X 3 R3 +…+ X N R N

Dari persamaan

Ri=E ( Ri ) + βi F+∈i

kita mengetahui bahwa keuntungan

setiap saham dipengaruhi oleh model satu faktor. Dengan demikian maka persamaan R p= X 1 R1 + X 2 R2 + X 3 R3 +…+ X N R N

dapat dituliskan menjadi,

R p= X 1 [ E ( R 1) + β1 F+∈1 ] +X 2 [ E ( R2 ) + β 2 F +∈2 ] +…+ X N [ E ( R N )+ β N F+∈ N ]

(Keuntungan saham 1 )( Keuntungan saham 2) (Keuntungan saham N) Persamaan diatas menunjukkan bahwa tingkat keuntungan portofolio dipengaruhi oleh tiga set parameter, yaitu: (1) Tingkat keuntungan yang diharapkan dari masing-masing sekuritas,

E ( Ri )

(2) Beta masing-masing sekuritas dikalikan dengan faktor F (3) Risiko tidak sistematis dari masing-masing sekuritas,

∈i

Dengan demikian persamaan tersebut dapat dinyatakan sebagai, Rata-rata tertimbang dari tingkat keuntungan yang diharapkan: R p= X 1 E ( R1 )+ X 2 E ( R2 ) + X 3 E ( R 3) + … + X N E(R N ) (Rata-rata tertimbang beta) F: +( X 1 β 1+ X 2 β 2 + X 3 β 3+ …+ X N β N ) F

Rata-rata tertimbang risiko tidak sistematis + X 1 ∈1+ X 2 ∈2 + X 3 ∈3 +…+X N ∈N Apa yang terjadi apabila pemodal melakukan diversifikasi? Dengan melakukan diversifikasi baris ke-3 dari persamaan rata-rata tertimbang risiko tidak sistematis akan hilang, tetapi tidak untuk baris pertama dan kedua. Dengan kata lain, diversifikasi akan menghilangkan resiko tidak sistematis, akan tetapi tidak untuk resiko yang sistematis. Mengapa resiko tidak sistematis hilang karena diversifikasi? Untuk menjelaskan hal tersebut, terdapat contoh berikut : Misalkan kita mempunyai uang Rp. 1.000.000,dan akan melakukan taruhan lempar koin. Apabila kita bertaruh setiap pelemparan koin sebesar Rp. 1.000,-, dan kita akan menaruhuntuk 1.000 kali lembaranm amaka kalau kita selalu memilih “gambar rumah Minangkabau” untuk setiap lemparan, maka akhir pada akhir taruhan tersebut kita akan kembalu memiliki (kurang lebih) Rp. 1.000.000,-. Mengapa? Karena kita tahu probabilitas keluar “gambar rumah Minangkabau” adalah 0.50. dengan selalu memilih gambar tersebut untuk jumlah pelemparan yang sangat

banyak, maka resiko tisak sistematis (yaitu resiko yang muncul karena faktor kebetulan) akan hilang. Dengan demikian, maka penambahan jumlah sekuritas akan menurunkan total risk dari portofolio apabila dilakukan pembentukan portofolio yang equally weighted. Keadaan tersebut dapat digambarkan pada gambar sebagai berikut,

6. BETA DAN TINGKAT KEUNTUNGAN YANG DIHARAPKAN 7. HUKUM SATU HARGA 8. PERBANDINGAN CAPM DAN ARBITRAGE PRICING THEORY Seperti CAPM, APT menekankan bahwa tingkat keuntungan yang diharapkan tergantung pada pengaruh faktor-faktor makro ekonomi dan tidak oleh risiko unik. Kita bisa menganggap faktor-faktor yang ada dalam arbitrage pricing sebagai portofolioportofolio khusus yang cenderung dipengaruhi oleh pengaruh bersama (common influence). Apabila expected risk premium masing-masing portofolio tersebut proposional dengan market beta portofolio, maka APT dan CAPM akan memberikan hasil yang sama. Kalau tidak, maka hasilnya berbeda pula. Bagaimana kalau kedua teori ini dibandingkan? Daya Tarik APT adalah bahwa kita tidak perlu mengidentifikasikan market portofolio (yang diperlukan untuk menghitung beta dalam CAPM). Karena itu kita tidak perlu khawatir dengan perhitungan market portofolio (dan ingat bahwa market portofolio ini harus efisien) dan secara

teoritis, kita bisa menguji APT meskipun kita hanya memiliki sejumlah saham yang berisiko. Disamping itu, APT memungkinkan penggunaan lebih dari satu faktor untuk menjelaskan tingkat keuntungan yang diharapkan. Meskipun demikian, sayangnya, faktor-faktor yang kita identifikasikan dalam APT tidak bisa kenali. Dengan kata lain APT tidak menjelaskan faktor-faktor apa yang mempengaruhi pricing. CAPM, sebaliknya, menyatukan semua faktor makro ke dalam satu faktor, yaitu return market portofolio. APT akan sangat bermanfaat kalau kita bisa (1) mengidentifikasikan tidak terlalu banyak faktor-faktor makro ekonomi, (2) mengukur expected return dari masing-masing faktor tersebut, dan (3) mengukur kepekaan masingmasing saham terhadap faktor-faktor tersebut. Sebagaimana telah ditunjukkan di atas, APT bisa menggunakan faktor-faktor yang lebih dari satu. APT tidak menjelaskan berapa faktor yang mempengaruhi (atau seharusnya mempengaruhi) tingkat keuntungan. Faktor-faktor ini harus dicari dari berbagai penelitian empiric. Roll dan Ron (1984) melaporkan beberapa faktor yang mempengaruhi tingkat keuntungan, yaitu: (1) Perubahan inflasi yang tidak diantisipasi (2) Perubahan produksi industry yang tidak diantisipasi (3) Perubahan dalam premi risiko (perbedaan antara obligasi dengan grade yang tinggi dengan yang rendah) yang tidak diantisipasi (4) Perubahan slope dari kurva hasil (yield curve) yang tidak diantisipasi Sedangkan beberapa peneliti lainnya melaporkan faktor-faktor lainnya....