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2. Teoría cuantitativa del dinero- Friedman Cantidad nominal del dinero vs real: La cantidad nominal de dinero es la cantidad expresada en unidades para designar al dinero. La cantidad real de dinero es la cantidad expresada en términos de bienes y servicios que el dinero puede comprar. No hay una forma clara de expresar la cantidad nominal de dinero (¿qué activos incluir?). La cantidad real de dinero dependerá de la definición seleccionada para la cantidad nominal. Además, puede expresarse de distintos modos, según la canasta de bienes que se utilice para ello. La cantidad real de dinero puede variar de acuerdo con los bienes y servicios que se tomen. Lo común es dividir la cantidad nominal de dinero por un índice de precios, así la cantidad real de dinero queda expresada en una canasta representativa. En otra definición, la cantidad real de dinero puede expresarse en términos de la duración del flujo de bienes y servicios que el dinero podría comprar. Velocidad de circulación del dinero: da el número de veces que el dinero da vuelta en la economía a lo largo de un año. La teoría cuantitativa toma como importante que la cantidad real de dinero, en lugar de la nominal, es lo que en última instancia importa a los tenedores y que, dadas las circunstancias, las personas desearan tener una cantidad real de dinero bastante definida. Partiendo de que las personas desean tener una cantidad nominal de dinero determinada bajo los precios corrientes, si la cantidad de dinero aumenta inesperadamente, los individuos tendrán más dinero que lo que desean tener, por lo que intentaran en gastarlo. Pero como comunidad no podrán lograrlo, ya que los gastos de unos son los ingresos de otros. Por lo tanto, el resultado de intentar liquidar el exceso de dinero, si los precios y los ingresos son flexibles, es que los primeros aumenten. La conclusión es que la mayoría de los cambios nominales en los precios y el ingreso se debe a cambios en la oferta de dinero nominal. Ecuaciones cuantitativas: Forma transaccional: MV=PT; el lado derecho corresponde con la transferencia de la mercancía y el izquierdo a su contrapartida transferencia de dinero. PT es el valor total nominal de los pagos durante un periodo. V depende de la distribución de los pagos. En esta visión el evento elemental es una trasacción, en la que un individuo transfiere bienes y recibe dinero. Forma ingreso: Y=PNy=Py´: Y es el ingreso nominal; P es el índice de precios implícito en la estimación del ingreso nacional a precios constantes; N es el número de personas; “y” es el ingreso per capital nacional a precios constantes; “y´” =Ny es el ingreso nacional a precios constantes. Tomamos M como el stock de dinero nominal y V como el promedio de número de veces que el stock de dinero es usado en transacciones de ingreso (pagos por servicios productivos finales o compra de bienes y servicios finales). Entonces tenemos, MV=PNy=Py´; en la forma transaccional, las transacciones intermedias eran incluidas en el valor total de las transacciones. Además, incluye activos ya producidos. Ambas versiones tienen diferentes concepciones sobre el rol del dinero: 1) transaccional: lo más importante del dinero es que es transferido, para 2) la versión del ingreso es que el dinero es retenido. Enfoque saldo de caja de Cambriedge (Cash balance approach): Para que sea factible la separación entre el acto de venta y de compra, el dinero tiene que ser “poder de compra en general”. Esta característica del dinero está destacada en el enfoque transaccional de la ecuación cuantitativa.

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Pero también debe haber algo que sirva como reserva de poder de compra en el ínterin entre compra y venta, este aspecto es el enfatizado por el enfoque cash-balance. ¿Cuánto querrán los hogares y firmas mantener como reserva de poder de compra? Una porción del ingreso, es decir, depende del nivel de ingresos, que a su vez determina la cantidad de compras a realizar con él. M=kPNy=kPy’; Donde M, k, P, N, y, y’ están definidos como antes. k representa el ratio stock de dinero ingreso; numéricamente es la inversa de la velocidad de circulación. Pero conceptualmente pone de manifiesto el aspecto del dinero enfatizado en este enfoque. El enfoque transaccional lleva a enfatizar en el aspecto mecánico del proceso de pago. Por su parte, enfoque cash-balance lleva a enfatizar en las variables que afectan la utilidad del dinero como activo: los costos y retornos de tener dinero en vez de otros activos, la incertidumbre en el futuro, etc. Aún más, la ecuación puede considerarse como la función de demanda del dinero, donde P, N e y son las variables de las que depende la cantidad de dinero, y donde k simboliza todas las otras variables, siendo una función de, por ejemplo, la tasa de interés. El nivel de precios o el nivel de ingreso nominal son el resultado de la interacción entre la oferta y la demanda de dinero. Niveles vs tasas de cambio Si se toma la ecuación MV=PNy=Py’ y se aplica logaritmo y se diferencia con respecto al tiempo, se obtiene la ecuación expresada en términos de tasas de cambio:

1 dM 1 dV 1 dP 1 dy ' + = + M dt V dt P dt y ' dt

o lo que es lo mismo: gM + gV= gP + gY’

Donde g simboliza la tasa porcentual de cambio. Esta ecuación sirve para dos propósitos distintos. Primero, marcan una diferencia explícita entre cambios de una sola vez y para siempre en el nivel de la cantidad de dinero y un cambio en la tasa de crecimiento de la cantidad de dinero. El primero es equivalente simplemente a un cambio de unidades, y por lo tanto no tiene efectos reales presumiblemente. El segundo, es una cosa muy diferente. Tenderá a estar acompañado por un cambio en la tasa de inflación gP que afecta el costo de tener dinero y en consecuencia la cantidad real deseada. Un cambio tal modificará variables reales, además de las nominales y las tasas de interés. Segundo, esta ecuación también pone de manifiesto el rol del tiempo. Los defensores de la teoría cuantitativa concluyen que los determinantes de la oferta de dinero son distintos de los que afectan las cantidades reales demandadas. En este sentido, sostienen que la cantidad nominal de dinero viene dada por la oferta y la cantidad real por la demanda. Oferta de dinero: Los factores que determinan la cantidad nominal de dinero dependen del sistema monetario. De acuerdo a los más usuales sistemas monetarios de los últimos 200 años, parece que la cantidad de dinero viene determinada por 1) dinero de alto poder, emitido por la autoridad monetaria, 2) el ratio entre los depósitos bancarios y las tenencias de los bancos del dinero de alto poder y 3) el ratio del público entre depósitos y moneda. De los ratios de 2 y 3 se desprende el multiplicador del dinero. La demanda de dinero:

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La versión cash-balance trata al dinero como un activo, tratando a la demanda de dinero como parte de la teoría del capital o la riqueza, de acuerdo con la composición de hoja de balance o cartera de activos. Demanda para el último tenedor de riqueza: para estos la demanda de dinero, en términos reales, debe ser función de las siguientes variables: 1) riqueza total: la riqueza es como la restricción presupuestaria en la teoría del consumidor, es el total que el individuo debe dividir entre los diferentes activos. Se utiliza al ingreso como un subrogante de la riqueza. 2) división de la riqueza entre formas humanas y no humanas. 3) tasa esperada de retorno del dinero y otros activos: la tasa nominal de retorno del dinero es cero o negativa. La tasa de retorno nominal de los otros activos consiste en dos partes: el interés pagado y el cambio del precio nominal del activo. 4) otras variables que determinan la utilidad de los servicios prestado por el dinero respecto de otros activos, que determinan la liquidez apropiada; uno es la riqueza real o ingreso, ya que los servicios del dinero son una necesidad para los tenedores de riqueza para el consumo. Otra es el grado de estabilidad de la economía. Otra es la inflación, la variación de la inflación es el mayor factor que afecta a la utilidad del dinero. Otra es el volumen de ventas de bienes de capital existentes, mayor sean las ventas, mayores cantidades de dinero se mantendrán. De estas variables se desprende la forma funcional de la demanda de dinero: Md=P . F (y, w, R*m, R*b, R*e, u); M es la cantidad nominal de dinero demandada – P es el índice de precios – y es el ingreso nominal de un tenedor de riqueza – w es la porción de la riqueza en forma no humana – R*m es la tasa nominal esperada de retorno del dinero – R*b es la tasa nominal de retorno de bonos, acciones, etc – R*e es la tasa nominal esperada de retorno de los activos físicos y u representa las otras variables que afectan a la utilidad del dinero. Esta ecuación es para un agente, pero si no tenemos en cuenta los efectos en la distribución de las variables “y” y “w” entonces podemos obtener por agregación la demanda de dinero de la comunidad entera. Por más que su forma matemática sea igual, la significancia para un individuo en particular y la agregada son diferentes: a) para el individuo, todas las variables salvo su ingreso y la disposición de su portafolio, las toma exógenas, dadas como instituciones monetarias. Para la comunidad no es así, sólo toma como dada la cantidad de dinero que puede retener y las demás variables como que se ajustan, ya que en el largo plazo las instituciones monetarias dependen de los gustos y preferencias. Demanda de empresarios: no tienen la restricción de riqueza total de los individuos. Los empresarios pueden determinar el monto total de capital representado por activos productivos, incluido el dinero, para maximizar los retornos, pudiendo adquirir capital adicional en el mercado de capitales. Una variable que importa son las tasas de retorno del dinero y los activos alternativos. Aunque difieren con los individuos respecto a los costos de obtener crédito que lo pueden usar para obtener capital. Reconciliación entre oferta y demanda: Ms=h(R,Y;…)= P N f(y,w,R,gr,u); R es el vector de tasas de retorno esperadas. En principio, un cambio en alguna variable que produzca un cambio en Ms y rompa el equilibrio preexistente, producirá un cambio compensatorio en cualquiera de las otras variables. El impacto inicial sería contra “y” y R y por último en P. Una crítica frecuenta a la teoría cuantitativa es que no contempla los mecanismos de transmisión entre un cambio en Ms y los cambios compensatorios en las demás variables. La crítica no está justificada en la medida en que implica que el mecanismo de transmisión para la ecuación cuantitativa es fundamentalmente diferente del mecanismo de transmisión de cualquier 3

otro producto. Claro, el dinero es un stock y el análisis demanda-oferta normal refiere a flujos; sería más precisa la analogía con la tierra, la cual, como el dinero, deriva su valor del flujo de servicios que presta, pero tiene un precio de compra y no meramente un valor de alquiler. Además, hay una fuerte tendencia a confundir “dinero” con “crédito”. El “precio” del dinero es la cantidad de bienes y servicios que deben entregarse por una unidad de dinero – la inversa del nivel de precios. El “precio” del dinero no es la tasa de interés, la cual es el precio del crédito. Por supuesto, la tasa de interés puede afectar la cantidad de dinero demandada, como normalmente lo hace. La confusión se deriva del hecho de que los bancos crean parte del dinero como prestamista de última instancia, vía mercado de crédito, afectando la tasa de interés. La crítica del mecanismo de transmisión puede hacerse también a otros bienes y servicios. En todos los casos se debe ir más allá de las comparaciones de estados de equilibrios estacionarios antes y después del shock, y analizar el proceso dinámico temporal mediante el cual las discrepancias entre oferta y demanda actuales o potenciales son eliminadas. Tanto para el dinero como para bienes no existe una descripción ampliamente aceptada, en términos perfectamente cuantificables, de la dinámica de ajuste. Primera ronda de efectos: Una crítica frecuente de las ecuaciones es que ignoran cualquier efecto en el resultado de la fuente de cambio de la cantidad de dinero. En palabras de Tobin, la pregunta es si la génesis de nuevo dinero hace una diferencia. En particular, si es distinto incrementar la cantidad de dinero para comprar bienes o para comprar bonos. Si deciden gastarlo en compra de bienes y servicios, esto aumenta la demanda de dichos productos inmediatamente. Si deciden comprar deuda o sólo mantenerlo, no hay un efecto inmediato, pero ni bien el nuevo dinero sea desparramado por la economía los efectos se hacen sentir. Una vez desparramado el nuevo dinero, el efecto de primera ronda se disipa, ya que el nuevo dinero se une al viejo y se distribuyen del mismo modo. ¿Cuál de los efectos impacta más, el de primera ronda o el efecto final? La teoría no puede responder: va a depender del destino que le den los receptores del dinero. Friedman opina que es cierto que si un grupo de individuos recibe dinero adicional lo gastará en otros propósitos que otro grupo. Pero en tanto el nuevo dinero se vaya desparramando por la economía, los efectos de la primera ronda se irán disipando. El nuevo dinero se funde con el viejo. El enfoque keynesiano le da importancia exclusivamente a los efectos de primera ronda poniendo énfasis en los flujos de gasto en lugar de en el stock de activos. El enfoque cuantitativo no les da importancia a los efectos de la primera ronda. La teoría y la empiria no pueden resolver esta cuestión. Desafío Keynesiano a la teoría cuantitativa: La crisis de 1930 produjo gran escepticismo sobre la validez de la teoría. Parecía como que la moneda fácil no era efectiva para superar las depresiones. Esto se debe a que los observadores no sabían que, entre 1929 y 1933 la FED permitió que la cantidad de dinero bajara un tercio, lo que acompañó una caída en la actividad y deflación en los precios, consistente con la teoría cuantitativa. (Friedman dice que justamente fue causada por una política monetaria inapropiada, lo que es muestra de su potencia). Keynes dio otra alternativa a la interpretación de las crisis, dando importancia al gasto en inversión y a la estabilidad en el consumo, en lugar del stock de dinero y la estabilidad en la demanda de dinero. Le daba a la teoría cuantitativa un rol menor, ya que ponía énfasis en la política fiscal como instrumento para influir en el trascurso de los eventos. Keynes, expuso que la demanda de dinero, 4

que la llamo función de preferencia de liquidez, tiene una forma especial bajo condiciones de subempleo de V o k (según la versión) que la hacen muy inestable y se adaptaría a cualquier cambio independientemente del ingreso o el stock de dinero. Esto descansa en dos proposiciones: 1) contrario a los clásicos o neoclásicos, la posición de equilibrio de largo plazo, aun con precios flexibles, no necesariamente debe ser con pleno empleo. 2) que los precios, especialmente los salarios, son rígidos en fluctuaciones económicas de corto plazo. Esto no entra en conflicto con los clásicos y neoclásicos que también los consideran rígidos en las depresiones o los booms, para ellos lo consideran defecto de mercado y no por institución como Keynes. Además, el “precio” del dinero es la tasa de interés de los activos sustitutos y no la inversa del nivel de precios (clásicos) Keynes trata al stock de dinero, en el análisis de la demanda, como si estuviese dividido en dos: 1) M1 mantenido para satisfacer transacciones y 2) M2 mantenido para satisfacer el motivo especulación. M1 lo toma como una fracción constante del ingreso. M2, como derivada de la incertidumbre del curso futuro de la tasa de interés y el monto demandado depende de la relación entre la tasa actual de interés y la tasa esperada de interés. Mientras más alta sea la tasa actual de interés, más baja será la demanda especulativa por dos razones: a) el costo de mantener dinero es muy alto en lugar de tener bonos y b) es de esperar que la tasa de interés caiga por lo que aumenten los precios de los bonos. Keynesianos: un cambio en la cantidad de dinero afecta en primera instancia a la tasa de interés de una clase acotados de pasivos financieros. Los gastos se ven afectados indirectamente por los cambios en la tasa de interés que afectan el nivel de rentabilidad de la inversión, a través del multiplicador. Preferencia por la liquidez: Expresa la cantidad de M2 demandada como función de la tasa de interés, que se vuelve horizontal para una tasa de interés baja, pero finita. En trampa de liquidez, un aumento en la cantidad de dinero lleva a los agentes a cambiar ese dinero extra por bonos, subiendo su precio y bajando la tasa de interés aún más. Si la tasa de interés cae lo suficiente, el dinero y los bonos se vuelven sustitutos perfectos y la preferencia por la liquidez se vuelve absoluta. El resultado es que el público absorberá los incrementos en la cantidad de dinero sin que cambie i, pero con V más bajo (k más alto). Enfoque indirecto (keynesianos): Los cambios en la cantidad de dinero afectan en primera instancia a la tasa de interés y, a través de ella y la alteración que causa en los retornos, a la inversión y el gasto. Indirecto= vía tasa de interés a demanda agregada. Enfoque directo (cuantitativistas): Los individuos descargaran su excedente de dinero en la compra de bienes, servicios, bonos, activos y a través de ello se afecta el gasto y los precios. Ambos aspectos se pueden conciliar a nivel formal, ya que la diferencia yace en el rango de activos considerados más que en la naturaleza del proceso. La curva de Phillips y la hipótesis de la tasa natural: La curva de Phillips alega una relación inversa entre el desempleo y la tasa de cambio del salario nominal, así un alto nivel de desempleo es acompañado por salarios bajos. Esto fue bien tomado por los Keynesianos tanto para justificar la rigidez de los salarios como también para recomendaciones de política económica, ya que se puede bajar el desempleo aceptando una moderada tasa de inflación. Por el contrario, la teoría cuantitativa, al distinguir entre magnitudes nominales y reales demuestra que la curva de Phillips es teóricamente defectuosa: Tanto la cantidad demandada de dinero y la oferta son función de los salarios reales y no de los nominales. Bajo ciertas circunstancias hay un nivel de equilibrio del nivel de desempleo que corresponde a un equilibrio de los salarios reales. Este nivel de desempleo se llama “tasa natural de desempleo”. Se define como el nivel que surgiría del sistema walrasiano de ecuaciones de equilibrio. 5

Si los salarios nominales están subiendo o cayendo depende si los precios están subiendo o cayendo; si ambos cambian a la misma tasa el salario real no varía. Así en el largo plazo no hay una relación necesaria entre los nominales y reales, ni entre la tasa de cambio de los salarios nominales y el nivel de desempleo. Lo que implica que en el largo plazo la curva de Phillips se vuelve vertical, al nivel de la tasa natural de desempleo. En el corto plazo, un incremento inesperado de la inflación reduce los salarios reales, lo que lleva a aumentos en los salarios nominales por parte de los empresarios. Si persiste los empresarios estarán dispuestos a ofrecer más trabajo y los trabajadores lo aceptarán, reduciendo el desempleo. Esto es inverso a lo que proponer la curva de Phillips. Si la inflación persiste, el anticipo de los trabajadores y los empleadores convergerá y aumentará el desempleo que había bajado en un comienzo. Así, se obtiene una curva de Phillips con pendiente negativa en el corto plazo. Lo que importa es la diferencia entre la inflación anticipada y no anticipada. Se reconoce que las PF y PM a corto plazo estimulan el producto y el empleo, pero de continuar acaban en inflación. Teoría de las expectativas racionales: Dice que los agentes deben ser tratados como si sus anticipos incorporan completamente toda la información vigente disponible y la correcta teoría de las interrelaciones de las variables. Así, estos anticipos tenderán a ser correctos en promedio. Esta teoría tiene una importante implicancia para las políticas económicas. Supongamos que los agentes forman sus expectativas de acuerdo con la teoría, además dado la hipótesis de tasa natural, la política monetaria sólo a...