Instrumentos para la gestión de los excedentes de tesorería PDF

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Alternativas de inversión y principales instrumentos de gestión de excedentes de tesorería....

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Tema: Instrumentos para la Gestión de los Excedentes de Tesorería. 1.- Introducción 2.- Alternativas de Inversión. 2.1.- Análisis de los principales criterios de inversión. 2.2.- Las condiciones óptimas de inversión en activos financieros. 3.- Principales instrumentos de inversión del excedente de tesorería. 3.1.- La cuenta corriente remunerada. 3.2.- Imposición a Plazo Fijo (IPF). 3.3.- Letras del Tesoro. 3.4.- Pagarés de empresa y bancarios. 3.5.- Operaciones con pacto de recompra (repos) 3.6.- Fondos de Inversión. 3.7.- El pago anticipado a proveedores. Bibliografía Básica.

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1.- Introducción

Como ya hemos visto, el presupuesto de tesorería nos ha de servir como instrumento para comprobar la evolución del saldo de tesorería. Así, si el saldo presenta una evolución creciente el responsable de tesorería habrá de barajar la posibilidad de invertir a corto plazo la tesorería excedentaria. Estos excedentes de tesorería se producen en la empresa por diferentes causas: Diferencias positivas entre cobros y pagos por razón de estacionalidad. Ventas de activos que de momento se mantienen en la empresa como disponibilidad. Puntas de tesorería. Cobros anticipados, préstamos a utilizar, subvenciones, etc. Es función del responsable del departamento de tesorería (cash-manager) velar por la rentabilización de estos excedentes cuando se producen, aprovechando al máximo tanto los importes como los plazos de dichos excedentes. Cuando se trata de una empresa que por su propia actividad económica el periodo de maduración proporciona liquidez abundante habitualmente (p.e., las grandes superficies), esta función será prioritaria ya que supone una fuente de ingresos financieros muy importante, porque éstos constituyen un alto porcentaje del margen de beneficios. Para llevar a cabo esta función el responsable de tesorería debe:

Conocer las característica de la inversión a c.p.

Comprender el funcionamiento de los mercados

TESORERO

Desarrollar estrategias de compra/venta de títulos financieros.

Desde el punto de vista del análisis del excedente, podemos diferenciar dos tipos de tesorerías:  Tesorería Rica en Liquidez: Tienen excedentes de forma prácticamente permanente y no tienen ninguna o casi ninguna financiación ajena. Suelen contar con un fondo casi permanente de inversiones, siendo su negociación un elemento que ocupa un lugar importante en el trabajo del tesorero. En este caso las inversiones que se efectúan tienden a valorar sobre todo la rentabilidad y solvencia, por encima de los criterios de liquidez. Las inversiones pueden realizarse, por tanto, a más largo plazo.

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 Tesorería Pobre en Liquidez: Se caracteriza por un déficit de tesorería permanente, que cubre con diversas líneas de financiación y, sólo de forma ocasional disponen de excedentes de tesorería. Las inversiones se realizan de forma puntual, primando la liquidez, si bien su objetivo no es tanto obtener ingresos financieros como reducir el volumen de su financiación ajena.

2.- Alternativas de Inversión. 2.1.- Análisis de los principales criterios de inversión. Antes de entrar en el estudio y análisis de los distintos instrumentos en los que invertir los excedentes de tesorería, es necesario hacer referencia a aquellos criterios que servirán al responsable de la tesorería para adoptar la decisión más óptima en cuanto a la inversión de estos excedentes. Así, podemos enumerar los siguientes: o o o o o o o

El horizonte temporal de la inversión. El tamaño de la inversión. La rentabilidad mínima exigida de la inversión. El grado de prevención del riesgo. La existencia de necesidades de realizar inversiones complementarias a la inversión. La existencia de flujos de retorno intermedios. El grado de liquidez existente en el momento de salirnos de la inversión.

Por tanto, toda política de colocación de excedentes debe responder a las siguientes preguntas:

¿Cuánto

Determinación del excedente volumen de la inversión.

y

¿Cuándo

Determinación inversión.

la

del

plazo

de

INVERTIR?

¿Cómo

Determinación del instrumento óptimo en función de las características de rentabilidad, riesgo y liquidez.

¿Dónde

Doble Vertiente: Emisor. Intermediario

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2.2.- Las condiciones óptimas de inversión en activos financieros. La respuesta a las cuatro preguntas antes enunciadas nos dará una idea de los criterios o exigencias planteadas por la tesorería de la empresa respecto de la colocación de los excedentes. Cuando hablamos de condiciones óptimas, nos referimos a tres aspectos fundamentales que hay que tener en cuenta a la hora de invertir en activos financieros: 1. Rentabilidad: es la retribución del capital invertido. Puesto que el riesgo que se asume en estas inversiones es mínimo, la rentabilidad tampoco será muy elevada. La rentabilidad de las inversiones de tesorería, a corto plazo, debe ser siempre fija. Carecería de lógica, por arriesgado, invertir en títulos de renta variable. Sólo cabría aceptar títulos de interés variables si las perspectivas de tipos de interés así lo aconsejan. 2. Liquidez: es la capacidad del activo financiero para convertirse en dinero, sin sufrir pérdidas significativas de valor. Es necesario que las inversiones a corto plazo tengan esta característica porque a veces hay que convertirlas en efectivo de forma rápida e inesperada, porque la empresa necesita recursos financieros. 3. Riesgo: en las inversiones a corto plazo es fundamental minimizar el riesgo de crédito o insolvencia que pueda causar el prestatario o emisor del título, que consiste en la posibilidad de no cumplir con la devolución del principal y pago de la retribución. Cuando hablamos de riesgo nos estamos refiriendo al análisis de la solvencia del emisor, es decir, la capacidad que se estima de éste para liquidar puntualmente al vencimiento el principal y los intereses. Por eso los activos garantizados por el Estado (llamados libres de riesgo) como las letras, bonos y obligaciones del Tesoro, o los emitidos por grandes empresas (Repsol, Endesa o Telefónica) son los indicados para invertir a corto plazo. Desde el punto de vista de la solvencia podemos hacer una clasificación de entidades emisoras: o El Estado EMISORES PÚBLICOS

o Comunidades Autónomas. Ayuntamientos, ... o Otros organismos y entidades públicas.

o Bancos y cajas de ahorro de primer nivel. ENTIDADES FINANCIERAS

o Bancos y cajas de ahorro filiales de las anteriores. o Otras entidades financieras.

o Públicas, la garantía del Estado. EMPRESAS o Otras, según situación económica y patrimonial.

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3.- Principales instrumentos de inversión del excedente de tesorería. Las alternativas de inversión más frecuentes de los excedentes de tesorería son las siguientes: 3.1.- Cuenta corriente remunerada. Se trata de una cuenta corriente a la vista con una remuneración más elevada que éstas. Ha recibido otros nombres como supercuenta, cuenta única o cuenta integral. En la actualidad estas cuentas se pagan desde el primer céntimo de euro y no suelen llevar gastos ni comisiones de ningún tipo; no admiten domiciliaciones ni llevan asociados medios de pago; en algunas se limita la inversión máxima; y la rentabilidad obtenida se considera fiscalmente como rendimiento de capital mobiliario. Las entidades financieras que ofertan este producto con una mayor remuneración son entidades virtuales que operan telefónicamente o a través de internet. La alta remuneración que dan se justifica, en unos casos, porque con ello buscan captar clientes para luego ofertarle otros productos y, en otros casos, por la inexistencia de sucursales y sus bajos costes operativos. Ejemplo de estas cuentas son las de ING Direct, Patagon, Uno-e, i-banesto o ebankinter. Cálculo de la remuneración: El tanto efectivo anual de rentabilidad de la empresa (TAE de la empresa - ie--), se obtiene igualando financieramente lo invertido (C0) y lo recibido (C1) al final del periodo: n

C 0 (1 + i e ) 365 = C 1

En donde n es el número de días que permanece en la cuenta corriente el capital C0. O bien, r

C0 (1 + ime ) = C1

En donde r es el número de pagos recibidos por el inversor en el año (si contrata a cuatro meses con periodicidad de pago mensual, n = 4); y ime es el tanto efectivo infranual de rentabilidad de la empresa, que en ausencia de gastos coincide con im. Y en este caso el TAE de la empresa ie = (1+ime)m-1. Si no existen gastos, la TAE de la empresa coincide con la TAE del banco (i): i = (1 + i )m − 1; m

i

m

j = m m

Siendo: m = frecuencia o periodicidad anual de los pagos de los intereses (pagos mensuales m = 12, bimestrales m = 6, trimestrales m= 4, etc.) jm = es el interés nominal anual ofertado por la entidad financiera.

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Las ventajas de este producto financiero son: 1) se obtiene remuneración por los recursos excedentarios, en espera de una mejor alternativa de inversión; 2) se dispone de liquidez inmediata; y 3) se evita que la inflación erosione el patrimonio empresarial. Inconvenientes: 1) baja retribución si se puede invertir a mayores plazos; y 2) existe retención fiscal por parte de la entidad financiera a cuenta del impuesto sobre la renta.

EJEMPLO: La cuenta verde del banco ibantel ofrece un interés nominal del 3,93%, con pago de intereses mensuales, desde el primer céntimo de euro, libre de gastos y comisiones. La empresa ABC, SA dispone de 10.000 € para los próximos cuatro meses, calcular la rentabilidad de la operación desde el punto de vista del inversor y de la entidad financiera, así como el capital acumulado al final del periodo. TIN (j12)= 3,93%

j 0,0393 = 0,003275 TI mensual (i12 ) = 12 = 12 12 12

12

TAE = (1+i12) –1 = (1+0,003275) –1 = 0,0400168 ≈ 4%

Al no existir ni gastos ni comisiones, la rentabilidad será la misma desde el punto de vista del inversor y de la entidad financiera. El capital acumulado será: 4

4

C1 = C0 (1+i12) = 10.000 (1+0,003275) = 10.131,64 €

3.2.- Imposiciones a plazo fijo (IPF). Consiste en un depósito de dinero por un plazo determinado y a cuyo el vencimiento se reintegrará el importe del depósito junto con los intereses, o se renovará el depósito. Si la empresa quiere rescatar una IPF antes de su vencimiento, es habitual que la entidad financiera penalice con la no percepción de los intereses devengados; a cambio garantiza una mayor rentabilidad. Fiscalmente los intereses devengados se consideran rendimientos de capital mobiliario. Existen variantes de este producto como son IPF con interés creciente, cuya remuneración crece a medida que se aproxima el vencimiento; indexados, ligados al comportamiento de algún índice bursátil; estructurados, que combinan una rentabilidad fija y otra variable en función de la evolución de un determinado valor bursátil; y asegurados, que garantizan una rentabilidad en un periodo de tiempo.

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Cálculo de la remuneración: Los intereses a abonar (I) son:

I=

C ⋅i⋅n 365

en donde: C = es el capital impuesto i = es el interés nominal aplicable por la entidad n = es el tiempo en días de la imposición Para calcular la TAE de la empresa se establece la equivalencia financiera entre el importe del depósito o imposición que se realiza en el momento inicial (C) y la cantidad total que se recibe en el vencimiento (C+I): n

C(1 + i e ) 365 = C + I

Si despejamos ie nos queda: I   i e = 1 +  C  

365 n

−1

Si se consideran gastos y el efecto impositivo de la retención, la ecuación de la equivalencia financiera para obtener la TAE de la empresa sería: n

(C + c i ) × (1 + ie ) 365 = C + I(1 − t ) − c f

en donde: ci = gastos cargados a principios del periodo cf = gastos cargados al final del periodo t = tanto por ciento de retención a cuenta del IRPF o del IS. Las IPF gozan de remuneraciones atractivas (a veces duplican a las de las cuentas remuneradas). Pero tienen los inconvenientes de no disponer de los fondos invertidos hasta el vencimiento y soportar retención fiscal.

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3.3.- Letras del Tesoro: Son valores de deuda pública a corto plazo emitidos al descuento, con unas condiciones preestablecidas desde el principio en cuanto a fecha de vencimiento y tipo de remuneración (renta fija). Se emiten con un valor nominal (N) de 1.000 euros y amortización igual o inferior a 18 meses (también se pueden emitir a 3, 6 y 12 meses). Los suscriptores de letras pueden ser tanto personas físicas como jurídicas, que podrán hacer sus peticiones directamente de dos formas. • •

No competitivas: no se indica el precio y no se puede hacer más de una solicitud por postor. Competitivas: en este caso, se indica el precio que se está dispuesto a pagar por el volumen de letras que se solicita, pudiéndose presentar tantas peticiones como se desee..

La inversión en Letras del Tesoro se efectúan habitualmente a través de entidades financieras, quienes cobran normalmente comisiones tanto a la compra como a la venta o amortización. También pueden efectuarse directamente a través del Banco de España, quien cobra una única comisión a la amortización en concepto de transferencia. Se caracterizan por su utilización en el muy corto plazo, gran liquidez y estar exento de retenciones fiscales. Las ganancias o pérdidas que se obtengan se consideran rendimiento de capital mobiliarios y están sujetas al IRPF o al IS. De los rendimientos obtenidos podremos deducir todos los gastos ocasionados por su adquisición, tenencia y venta o amrtización. Para calcular el precio de una letra (P) en el momento de la suscripción el Tesoro Público emplea la siguiente formulación cuando el plazo el plazo (n) es inferior o igual a 365 días: N P= n 1 + i subasta × 360 Una vez determinado el precio, vamos a calcular la remuneración de este activo financiero, en los dos siguientes casos: a) El inversor suscribe la letra y la mantiene hasta su vencimiento o amortización: Se establece la equivalencia financiera entre lo aportado en la suscripción y lo recibido en la amortización, por la empresa (que es el inversor). n   (P + N × c s ) ×  1+ i s  = N − N× ca 365  

siendo: is = tanto efectivo en capitalización simple cs = tasa de la comisión de suscripción ca = tasa de la comisión de amortización n = Plazo de amortización o vencimiento de la letra

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Para calcular el tanto efectivo para la empresa en capitalización compuesta (ic) la ecuación de la equivalencia financiera será: n

(P + N × c s ) × (1 + i c ) 365 = N − N × c a

b) El inversor vende la letra en el mercado secundario antes del vencimiento: En este caso la rentabilidad para el vendedor (iv), en capitalización simple, será:

 s  (P + N × c s ) ×  1+ i v  = P'−N× c v 365   siendo: cv = tasa de la comisión de venta de la letra s = periodo de tiempo que transcurre entre la compra y la venta de la letra P’ = precio pactado en la compraventa de la letra En capitalización compuesta, el tanto efectivo (i’v) será: n

(P + N × c s ) × (1 + i'v ) 365 = P' −N × c v

Hay que decir que los precios de la renta fija y los tipos de interés del mercado se mueven en sentido inverso: cuando unos suben, los otros bajan, y viceversa. Por ello, en la inversión de excedentes existe el riesgo de que el precio reembolsado en el momento de la venta esté por debajo del desembolsado en la compra y se produzcan pérdidas. De ahí que la estrategia más conveniente sea adecuar el plazo de mantenimiento del excedente al de vencimiento de la letra. Por otra parte, vamos a calcular ahora el tanto efectivo de rentabilidad para el comprador (ic), en capitalización simple también podrá hallarse en compuesta):  n − s (P' +N × c c ) ×  1 + i c  = N − N × ca 365  

siendo cc la tasa de la comisión de compra. Las ventajas de las Letras del Tesoro son: -

Los rendimientos de las letras no tienen retención fiscal. Liquidez garantizada durante toda la operación mediante la recompra anticipada a precio de mercado. La inversión en letras carece de riesgo del emisor (riesgo de crédito).

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Los inconvenientes son: -

La rentabilidad no es muy alta. Existe la posibilidad de obtener pérdidas si se vende antes del vencimiento.

EJEMPLO: En la última subasta de Letras del Tesoro, con amortización a 364 días, la cotización media de los títulos fue del 97,00%. a) ¿Cuál es la TAE de la subasta para el emisor? b) Si el importe nominal solicitado por un inversor fue 6.000€, obtener su tanto efectivo en capitalización simple sabiendo además que adquiere las LT a ese precio a través de su Sociedad de Valores, que le cobra unas comisiones de suscripción del 3,5‰ y de amortización (o venta) del 3‰. c) Si el inversor vende las LT al 97,60% de su nominal transcurridos 100 días desde su adquisición, ¿qué tipo efectivo en capitalización compuesta obtiene? ¿cuál es el tipo efectivo del nuevo comprador si mantiene las LT en cartera hasta su amortización? (considerando que trabaja con la misma Sociedad de Valores que el primero). SOLUCIÓN: a)

P=

N n 1 + i subasta × 360

1000

→ 970 =

1 + i subasta ×

364 i =  1000  − 1× 360   364 360  970 

i = 3,0588% b)

(P + N × cs ) × (1+ iC ×

n ) = N − N × ca 365

(6000 × 0,97 + 6000 × 0,0035) × (1 + i C ×

364 ) = 6000 − 6000 × 0,003 360

i= 2,4206% c) c.1) Rentabilidad inversor: 100

(6000 ×0,97 +6000 ×0,0035) ×(1 + iv )365 = 6000 × 0,976 − 6000 × 0,003 i = -0,1873% c.2) Rentabilidad nuevo comprador: 364− 100 365

(6000 × 0,976 + 6000 × 0,0035)× (1+ iC )

= 6000− 6000× 0,003

i = 2,4786%

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3.4.- Pagarés de empresa y bancarios:

Consisten en una promesa incondicional de pago con vencimiento expreso, se emiten con cláusula a la orden (que puede endosarse: la persona a cuya orden se emite tiene la capacidad de transferir el título a una tercera persona, de modo que sea ésta la que exija que se le haga efectivo) por grandes sociedades no financieras (pagarés de empresa) y por bancos y cajas de ahorro (pagarés bancarios). La rentabilidad implícita del pagaré se considera rendimiento de capital mobiliario a efectos del IRPF y del IS. El mercado exige mayor rentabilidad a los pagarés que a las letras del Tesoro, principalmente por ser menos líquidos, tener mayor riesgo de crédito y contar con retención fiscal en algunos casos. El plazo típico de emisión se encuentra entre los tres y los doce meses, aunque también los hay a dos años o más. Hay también emisiones a plazos menores (semanales), si bien no son habituales. Actualmente es un mercado que, aunque en alza, no goza de buena liquidez, salvo con títulos de algunas compañías de gran magnitud (Telefónica, Endesa, ...) Cuando se suscribe un pagaré y se conoce su tipo de interés anual (i), puede calcularse el efectivo (E) a desembolsar actualizando el nominal (N) en capitalización simple con base de 365 días, si el plazo (n) es inferior al año: N E= i ×n 1+ 365 Para vencimientos superiores a un año se utilizará capitalización compuesta. En el caso de que la empresa (el inversor) suscriba un pagaré y lo mantenga hasta el vencimiento, puede calcularse el tanto efectivo de rentabilidad en capitalización compuesta (ie) estableciendo la equivalencia financiera entre el efectivo entregado (E) y las salidas financiera: n

E(1 + i e ) 365 = N(1 − c c ) − (N − E) t

donde: E = precio que se desembolsa por un pagaré, es decir, el efecti...