RMK Scott ch 4 & Kothari 2001 PDF

Preview

Summary

Efficient Securities Markets William R. Scott Financial Accounting Theory , 7th Edition, Chapter 41. OverviewPasar sekuritas efisien mempunyai implikasi yang penting untuk akuntansi keuangan. Satu implikasi mempunyai peranan penting ke dalam konsep pengungkapan penuh ( full disclosure ). Dalam teori...

Description

Efficient Securities Markets William R. Scott Financial Accounting Theory, 7th Edition, Chapter 4 1.

Overview Pasar sekuritas efisien mempunyai implikasi yang penting untuk akuntansi keuangan.

Satu implikasi mempunyai peranan penting ke dalam konsep pengungkapan penuh (full disclosure). Dalam teori pasar efisien ( efficient markets theory), akuntansi dipandang berada dalam kompetisi dengan sumber inforrnasi lain seperti media berita, analisis keuangan, dan bahkan harga pasar itu sendiri. Sebagai sebuah alat untuk menginformasikan investor, akuntansi hanya akan bertahan jika relevan, reliabel, tepat waktu, dan biaya efektif relatif terhadap sumber yang lain. Teori pasar efisien juga mengingatkan kita terhadap alasan teoritis utama untuk keberadaan akuntansi, yaitu asimetri informasi. Ketika beberapa partisipan pasar mengetahui lebih banyak informasi dibandingkan yang lain, tekanan timbul untuk mencari mekanisme bagaimana cara informasi tersebut lebih baik diinformasikan secara kredibel kepada yang lain, dan pihak dengan posisi informasi yang tidak menguntungkan dapat melindungi diri dari kemungkinan eksploitasi dari pihak yang memiliki informasi lebih baik. Insider trading adalah contoh dari eksploitasi tersebut. Lalu, dapat kita simpulkan bahwa akuntansi sebagai sebuah mekanisme untuk membentuk komunikasi untuk informasi yang relevan dari dalam perusahaan ke pihak luar perusahaan. Sebagai tambahan untuk membantu investor menentukan keputusan yang lebih baik, hal ini memiliki manfaat sosial melalui peningkatan operasi pasar sekuritas. Harus ditekankan lagi bahwa efisiensi merupakan sebuah model bagaimana sebuah pasar sekuritas beroperasi. Seperti bentuk model-model yang lain, efisiensi tidak menangkap kompleksitas penuh dari pasar. Pertanyaan yang relevan mengenai hal ini adalah mengenai derajat efisiensi-yaitu bagaimana pasar (dalam realitasnya) mendekati efisensi penuh yang ideal? 2.

Pasar Sekuritas yang Efisien

2.1.

Makna dari Efisiensi

Infomasi tidak bebas dibawah kondisi yang tidak ideal, investor harus membentuk estimasi subyektif mereka sendiri pada profitabilitas perusahaan di masa depan, arus kas atau dividen. Investor secara terus menerus merevisi probabilitas / kemunginan keadaan subjektif mereka pada saat informasi baru diterima. Dari sudut pandang kita, sumber utama dari informasi biaya efektif adalah laporan tahunan perusahaan. Setidaknya beberapa investor menghabiskan waktu dan uang untuk menggunakan beberapa sumber informasi ini untuk memberi pedoman terhadap keputusan investasi mereka. Investor semacam itu disebut investor yang telah diberikan informasi atau informed investors. Dapat diduga bahwa investor yang telah diberikan informasi ingin bergerak cepat dalam menerima informasi baru. Jika tidak, investor lain akan mendapatkannya lebih dulu dan nilai pasar dari sekuritas yang dipertanyakan akan menyesuaikan untuk mengurangi atau menghilangkan manfaat informasi baru tersebut. Ketika sejumlah investor berperilaku semacam inilah yang disebut pasar menjadi efisien. Terdapat beberapa definisi pasar sekuritas efisien. Definisi yang akan digunakan disini adalah bentuk setengah kuat (semi strong form). Pasar sekuritas efisien adalah tempat dimana harga-harga dari sekuritas yang diperdagangkan pada pasar tersebut setiap waktu “menggambarkan secara tepat” seluruh informasi yang diketahui secara publik mengenai sekuritas tersebut. Ada empat poin khusus yang penting. Pertama, harga pasar adalah efisien dalam kaitannya dengan informasi yang diketahui secara publik (publicly known). Orang-orang yang memiliki informasi dari dalam akan tahu lebih banyak daripada pasar. Jika mereka berharap untuk mengambil keuntungan dari informasi tersebut, orang dalam mungkin akan dapat memperoleh kelebihan keuntungan atas investasi mereka. Hal ini karena harga pasar dari investasi ini, merefleksikan hanya informasi luar atau yang tersedia secara publik, tidak memasukkan pengetahuan yang dimiliki orang dalam. Kedua, efisiensi pasar adalah sebuah konsep relatif. Pasar adalah efisien relatif terhadap saham dari informasi yang tersedia secara publik. Tidak ada sesuatu dalam definisi 1

yang menyarankan bahwa pasar adalah maha tahu dan bahwa harga pasar selalu menggambarkan yang benar-benar mendasari nilai perusahaan. Harga pasar dapat benar-benar menjadi salah dengan hadirnya informasi dari dalam. Ketiga, investasi merupakan permainan jujur (fair game) jika pasar adalah efisien. Hal ini berarti investor tidak dapat mengharapkan untuk memperoleh kelebihan tingkat pengembalian atas sebuah sekuritas, atau portofolio sekuritas, di atas tingkat pengembalian normal yang diharapkan atas sekuritas atau portofolio yang bersangkutan, dimana tingkat pengembalian normal mengijinkan adanya risiko. Keempat, implikasi dari pasar sekuritas efisien adalah bahwa harga pasar sekuritas seharusnya berfluktuasi secara acak setiap waktu. Ekspektasi pasar dari akibat kejadian atas nilai perusahaan adalah rata-rata tidak bias. Alasan satu-satunya bahwa harga akan berubah adalah jika beberapa informasi yang relevan tetapi tidak diharapkan datang secara acak. Sehingga jika memeriksa urutan waktu yang dibentuk oleh tahapan perubahan harga untuk sekuritas tertentu, urutan ini seharusnya berfluktuasi secara acak setiap saat sesuai dengan teori efisiensi pasar. Sebuah urutan waktu yang memperagakan perilaku serial yang tidak berkorelasi kadang-kadang disebut pergerakan acak (random walk). 2.2.

Bagaimana Harga Pasar Mencerminkan Semua Informasi yang Tersedia Secara Penuh? Para investor berinteraksi dalam sebuah pasar, masing-masing membuat keputusan

membeli/menjual mengenai berbagai sekuritas. Selama harga pasar sebuah sekuritas merupakan hasil dari permintaan dan penawaran sekuritas dari investor, bagaimana harga pasar bisa merefleksikan secara tepat seluruh informasi yang tersedia ketika individu yang membuat keputusan membeli/menjual itu berbeda?

2

Pada dasarnya, apa yang diperlukan adalah bahwa nilai estimasi keamanan investor harus rata-rata tidak bias. Yaitu, pasar tidak secara sistematis salah menginterpretasikan implikasi nilai dari sebuah informasi saham, tetapi memilih untuk menaruh sebuah penilaian terhadap sekuritas yang secara rata-rata benar atau tidak bias. Ini tidak berarti bahwa setiap investor akan benar, tetapi itu berarti bahwa rata-rata pasar menggunakan semua informasi yang tersedia. Proses rata-rata ini mendasari istilah "sepenuhnya mencerminkan / fully reflects" dalam definisi efisiensi pasar sekuritas yang diberikan sebelumnya. Untuk melihat bagaimana pasar dapat berperilaku dengan cara ini, terdapat argumen yang berasal dari Fama (1970), bahwa ketika investor dalam jumlah yang cukup dapat secara penuh mengeksploitasi informasi yang tersedia, hal ini cukup untuk menciptakan efisiensi. Sebagai contoh, analis keuangan dan lembaga investasi mungkin cukup cakap dalam mengevaluasi nilai sekuritas, sehingga ketika investor yang lain mengikuti rekomendasinya, harga yang dihasilkan akan benar-benar merefleksikan secara tepat informasi yang tersedia mengenai sekuritas ini. Argumen ini menekankan bahwa asumsi yang digunakan adalah keputusan individu bersifat independen, sehingga perbedaan individu membatalkan pengaruhnya terhadap harga. Jika ini tidak terjadi, maka argumen efisiensi rusak. 3.

Implication of Efficient Securities Markets for Financial Accounting Pemeriksaan awal terhadap implikasi pelaporan dari pasar sekuritas efisien tampak

dalam sebuah artikel oleh W.H. Beaver, yang bejudul “What Should Be the FASB’s Objectives?”(1973). Menurut Beaver, implikasi besar yang pertama adalah bahwa kebijakan akuntansi yang diadopsi oleh perusahaan tidak mempengaruhi harga-harga sekuritas mereka, sepanjang kebijakan ini tidak memiliki dampak arus kas diferensial, penggunaan kebijakan akuntansi yang khusus diungkapkan, dan informasi yang cukup diberikan sehingga pembaca dapat mengkonversikannya terhadap kebijakan yang berbeda. 3

Argumen pasar efisien adalah selama perusahaan mengungkapkan kebijakan vang dipilih, dan segala informasi tambahan yang diperlukan untuk rnengubah dari satu metode ke metode yang lain, investor mampu membuat kalkulasi yang diperlukan untuk melihat perbedaan yang dihasilkan pada laba bersih yang dilaporkan. Pasar efisien tidak dapat dibddohi dengan perbedaan kebijakan akuntansi ketika membandingkan sekuritas perusahaan yang berbeda. Hal ini menyarankan bahwa manajemen seharusnya tidak mempedulikan mengenai kebijakan akuntansi tertentu yang mereka gunakan sepanjang kebijakan tersebut tidak mempengaruhi arus secara langsung. Implikasi kedua yang disebut pasar sekuritas efisien berjalan bersamaan dengan pengungkapan penuh (full disclosure). Jika manajemen perusahaan memiliki informasi relevan mengenai perusahaan dan jika hal ini dapat diungkapkan pada biaya yang sedikit atau tidak sama sekali, maka manajemen seharusnya mengungkapkan informasi ini secara tepat waktu, kecuali terdapat kepastian bahwa informasi ini telah diketahui investor dari sumber yang lain. Ketiga,

efisiensi

pasar mengimplikasikan

bahwa

perusahaan seharusnya

tidak terlalu memperhatikan investor yang naif – yaitu informasi laporan keuangan tidak perlu disajikan begitu sederhana sehingga setiap orang dapat memahaminya. Hal ini karena investor yang mengerti informasi laporan keuangan akan terlibat dalam keputusan membeli/menjual berdasarkan atas informasi yang diungkapkan, yang akan menggerakkkan harga pasar ke arah level efisien. Investor yang naif dapat menyewa orang lain (seperti analis keuangan atau manajer dana investasi) untuk menginterprestasikan informasi untuk mereka, atau dapat meniru keputusan membeli/menjual dari investor-investor yang lebih berpengetahuan. Hasilnya, segala keuntungan informasi yang dapat dimiliki investor yang berpengetahuan secara cepat menyebar. Dengan kata lain, investor yang naif dapat mempercayai pasar 4

efisiensi terhadap harga sekuritas, sehingga selalu merefleksikan seluruh hal yang diketahui secara mengenai perusahaan yang menerbitkannya, walaupun investor ini mungkin tidak rnempunyai pengetahuan yang lengkap dan memahaminya sendiri. Hal ini disebut sebagai investor dilindungi dengan harga (price-protected) oleh pasar efisien. Implikasi terakhir adalah bahwa akuntan sedang dalam kompetisi dengan penyedia informasi yang lain dari seperti analisis keuangan, media, pengungkapan oleh pegawai perusahaan, dan lain-lain. Revisi kepercayaan adalah proses yang berkelanjutan, sehingga jika akuntan tidak menyediakan informasi yang berguna dan efektif biaya, kita dapat mengharapkan bahwa kegunaan fungsi akuntansi akan menurun setiap waktu selama sumber informasi lain mengambil alih – akuntan tidak mempunyai hak melekat untuk bertahan dalam persaingan penempatan pasar untuk informasi. 4.

The Informativeness of Price

4.1.

Inkonsistensi Logika (Logical Inconsistency) Efisiensi mengimplikasikan bahwa harga pasar dari sekuritas setiap waktu secara

tepat merefleksikan seluruh hal yang diketahui secara publik tentang sekuritas. Apakah yang mendorong harga pasar untuk karakteristik “yang merefleksikan secara tepat” ini? Adalah tindakan dari investor yang telah diberikan informasi yang selalu berusaha untuk memperoleh dan memproses informasi untuk membuat keputusan menjual/membeli terbaik. Dengan definisi dari efisiensi pasar, seluruh informasi yang tersedia telah terefleksikan dalam harga pasar. Yaitu harga sepenuhnya informatif (fully informative). Sejak perolehan informasi memerlukan biaya, dan investor tidak dapat mengharapkan untuk melawan pasar ketika harga pasar telah menggambarkan informasi yang telah diketahui secara publik, investor dapat dengan mudah menghentikan pengumpulan informasi dan 5

mempercayakan pada harga pasar sebagai indikator terbaik dari tingkat pengambilan sekuritas masa depan. Inkonsistensi logika kemudian adalah jika harga sepenuhnya merefleksikan informasi yang tersedia, tidak ada motivasi bagi para investor untuk memperoleh informasi; sehingga harga tidak akan sepenuhnya menggambarkan informasi yang tersedia. Ini berpotensi menyebabkan implikasi serius untuk teori akuntansi, karena kurangnya keseimbangan membuatnya bermasalah apakah informasi laporan keuangan berguna bagi investor. Apa tujuan dari analisis laporan keuangan yang mahal jika pasar secara instan mencerminkan semua informasi dalam pernyataan? Hal ini juga bertentangan dengan SFAC 1 (bagian 3.8) yang mengimplikasikan bahwa investor menemukan bahwa pelaporan keuangan berguna. Bagaimanapun, terdapat cara mudah untuk keluar dari inkonsistensi ini yaitu untuk mengakui bahwa terdapat sumber-sumber lain dari permintaan dan penawaran untuk sekuritas daripada keputusan membeli/menjual dari investor rasional yang telah diberikan informasi. Contoh, orang-orang mungkin membeli/menjual sekuritas untuk berbagai alasan yang tidak dapat diprediksi – mereka mungkin memutuskan untuk pensiun awal, mereka mungkin memerlukan uang untuk membayar hutang-hutang judi, mereka mungkin menerima “uang panas”, dan lain-lain. Orang-orang ini disebut pedagang likuiditas (liquidity traders) atau pedagang bising (noise traders). Keputusan membeli/menjual mereka akan mempengaruhi harga pasar sekuritas, tetapi keputusannya datang secara acak – mereka tidak mendasarkan pada evaluasi rasional dari informasi yang relevan. Sebuah poin yang penting untuk diperhatikan adalah investor sekarang memiliki insentif untuk meningkatkan ketepatan keyakinan mereka dengan mengumpulkan lebih banyak informasi. Jika mereka dapat menemukan informasi mana yang benar, hal ini akan berbalik menjadi sebuah kesempatan investasi yang menguntungkan. 6

Ketika investor berperilaku seperti yang telah dijelaskan, mereka dapat dikatakan memiliki harapan yang rasional (rational expectations). Harga sekuritas dikatakan informatif secara parsial (partially informative) dengan hadirnya noise trading dan harapan yang rasional. Harga pasar masih efisien dengan kehadiran noise trading, tetapi jika harapan noise trading adalah nol, investor mengharapkan bahwa harga pasar sekuritas sepenuhnya merefleksikan seluruh informasi yang diketahui secara publik. Pihak manajemen perusahaan mempunyai insentif untuk memenuhi keinginan investor terhadap informasi yang jelas. Contoh, manajemen perusahaan memiliki informasi dari dalam yang membawa pada keyakinan bahwa perusahaan dinilai lebih rendah daripada yang seharusnya. Untuk meluruskan hal ini, manajemen dapat terlibat pada pengungkapan sukarela (voluntary disclosure), yaitu pengungkapan informasi yang melampaui persyaratan minimal dari GAAP dan standar pelaporan lainnya. Pengungkapan seperti ini dapat memiliki kredibilitas sekalipun tidak diaudit, sejak kewajiban legal menjatuhkan disiplin pada keputusan pelaporan manajer. Sayangnya, terdapat batasan dalam pengungkapan sukarela tidak hanya karena sistem legal yang mungkin tidak sanggup untuk memeperkuat kredibilitas secara lengkap, tetapi karena manajemen tidak akan mau memberikan informasi yang akan menjauhkan keuntungan kompetitif. Istilah “merefleksikan secara tepat” dalam definisi pasar sekuritas efisien harus diinterprestasikan dengan hati-hati. Hal itu tidak berarti bahwa harga sekuritas sepenuhnya informatif dalam hubungannya dengan informasi yang tersedia setiap waktu. Jika tidak hal ini akan memiliki implikasi yang sebaliknya terhadap kegunaan laporan keuangan. 5.

Model Biaya Modal (Model of Cost of Capital)

5.1.

Capital Asset Pricing Model (CAPM)

7

Untuk memformalkan hubungan antara harga pasar efisien dari sekuritas, resikonya dan tingkat pengembalian yang diharapkan pada sekuritas. Seharusnya bias dilakukan dengan model penetapan harga aset modal Sharpe-Lintner (CAPM) (Sharpe, 1964; Lintner, 1965). Asumsi bahwa terdapat sebuah aset bebas resiko dalam ekonomi dengan tingkat pengembalian Rf. Asumsikan juga bahwa pasar sekuritas efisien dan biaya transaksi adalah nol. Kemudian, Sharpe-Lintner CAPM menunjukkan: E (R jt) = Rf (1 - j) + j E (R Mt) Dimana Bj adalah beta dari saham j dan R

Mt

adalah tingkat pengembalian portofolio pasar

untuk periode t. Terdapat tiga kegunaan dari rumus CAPM. Yang pertama, ia menjelaskan bagaimana harga pasar tergantung pada ekspektasi pasar atas harga saham masa depan dan dividen. Jika ekspektasi ini berubah, maka harga saat ini akan secepatnya berubah untuk merefleksikan ekspektasi yang baru. Yang kedua, dengan kembali pada sudut pandang ex post dari return, CAPM menyediakan cara untuk memisahkan tingkat pengembalian yang direalisasi atas saham ke dalam komponen yang diharapkan dan tidak diharapkan: R jt = j + j R Mt +  jt Versi dari CAPM ini disebut sebagai model pasar (market model). Ia menyatakan bahwa tingkat pengembalian R

jt

yang direalisasi selama periode adalah penjumlahan dari

tingkat pengembalian yang diharapkan pada awal periode dan tingkat pengembalian abnormal (abnormal return) yang tidak diharapkan. Ketiga, model pasar menyediakan cara yang nyaman untuk mengestimasi beta saham, yang merupakan pengukuran resiko penting untuk investor. 5.2.

Kritik terhadap Capital Asset Pricing Model (CAPM) 8

a) CAPM mengasumsikan ekspektasi rasional. Investor diasumsikan untuk mengetahui saham saham, yang dapat dianggap sebagai parameter keputusan yang mendasarinya yang tidak diketahui. Sebagai hal yang praktis, ini mungkin tidak diketahui secara akurat, bahwa dapat menciptakan sumber risiko estimasi bagi investor. Namun, estimasi ini tidak mungkin sepenuhnya akurat, terutama jika hanya beberapa periode data yang tersedia untuk estimasi. Juga, beta perusahaan dapat berubah. Kemudian, investor harus melalui proses pembelajaran pengumpulan bukti dan revisi kepercayaan sebelum perkiraan nilai baru yang akurat diperoleh. Proses pembelajaran ini mungkin memakan waktu, di mana saham dapat dikatakan relatif terhadap nilai pasar yang sebenarnya efisien. b) CAPM tidak mempertimbangkan bahwa pasar sekuritas mungkin mengandung investor rasional dengan berbagai tingkat kecanggihan. Pada kenyataannyz, di pasar sekuritas terdapat lebih dari satu kelas investor rasional. Bertentangan dengan kenyataan ini, CAPM mengasumsikan pengetahuan umum. Jika demikian, investor yang lebih canggih mungkin merasakan bahwa investor biasa (dengan pengetahuan yang dianggap lebih rendah) akan membuat keputusan investasi yang salah. Investor informatif yang lebih baik ini kemudian akan memanfaatkan ketidakpejukan saham yang dihasilkan, daripada membuat keputusan investasi yang terdiversifikasi yang mendasari CAPM. c) CAPM mengasumsikan bahwa biaya transaksi pembelian dan penjualan sekuritas adalah nol. Artinya, itu mengasumsikan pasar yang sangat likuid. Padahal secara realistis, pasar tidak sepenuhnya likuid - selalu ada biaya pembelian dan penjualan saham, seperti biaya broker dan penyebaran tawaran. Juga, tergantung pada tingkat likuiditas, transaksi besar mungkin memengaruhi harga. Selanjutnya, likuiditas pasar dapat bervariasi dari waktu ke waktu, menciptakan risiko likuiditas. 9

d) CAPM mengasumsikan rasionalitas investor. Asumsi ini telah lama dipertanyakan. Jika pemodelan ekonomi peran informasi di pasar modal adalah untuk pulih dari kritik yang telah dibuat menentangnya, perlu untuk membela rasionalitas investor, atau mengembangkan model untuk menggabungkan perilaku rasional dan non-rasional. Juga, model yang lebih realistis, yang mengendurkan asumsi harapan rasional, pengetahuan umum, dan likuiditas pasar yang sempurna, harus dikembangkan. Meski banyak kritik terhadapnya, CAPM adalah titik awal yang baik untuk memahami peran informasi di pasar modal. Asumsi investor yang beragam konsisten dengan banyak strategi investasi, dan terus digunakan oleh perusahaan dan peneliti untuk memperkirakan biaya modal. 6.

Asimetri Informasi (Information Asymmetry)

6.1.

A Closer Look at Information Asymmetry

Dalam definisi pasar sekuritas yang efisien, pasti terdapat informasi yang tersedia untuk umum atau biasa disebut publicly available info...