Economia e Finanza d\'impresa - Laura Rondi PDF

Preview

Summary

Appunti di Economia e Finanza d'impresa esclusa la parte di econometria...

Description

Economia e finanza di impresa Introduzione Teorie Manageriali I manager vanno disciplinati perché altrimenti vi è il rischio che la crescita vada a discapito del profitto. La soluzione è la scalata, ovvero un cambiamento nel gruppo di controllo dovuto all’andamento negativo dei profitti. E’ importante che vi sia la minaccia della scalata, il controllo deve essere contendibile. L’unico posto in cui il controllo delle imprese è possibile è il mercato azionario. Pubblic corporation=azienda quotata in borsa. Private corporation=azienda non quotata.

Approccio Principale-Agente le persone devono essere organizzate in modo da ottenere dei profitti. il problema è che l’informazione è asimmetrica, posso misurare il risultato ma non lo sforzo del personale. Inoltre è possibile che vi siano circostanze esterne casuali che impediscono al personale di svolgere al meglio i propri compiti. Q=g(e, ε) dove Q è il prodotto osservato, e è lo sforzo del Manager, ε una variabile casuale. L’Azionista non può sapere se Q è alto perché il manager è bravo o solo fortunato. Per questo il manager viene remunerato in funzione di Q, ovvero dell’output osservato, in questo modo il rischio di impresa viene assunto dal manager. L’incentivo è potente se la parte dello stipendio variabile è alta mentre è debole se la parte variabile è bassa. Se è potente il manager assume comportamenti più rischiosi, al contrario il manager non è stimolato a rischiare e la produzione sarà più bassa.

1

Teorie Manageriali I conflitti di interesse conseguenti alla separazione tra proprietà e controllo dell’impresa sono all’origine della teoria dell’impresa manageriale, nella quale l’obiettivo della massimizzazione del profitto è sostituito da quello della massimizzazione della crescita, nella convinzione che quest’ultimo sia più adeguato a spiegare il comportamento dei managers nelle grandi società di capitale Dall’osservazione della composizione delle aziende americane Berle e Means (1932) notano che la proprietà e il controllo delle imprese sono separati, coloro che controllano possiedono poche azioni mentre gli azionisti più grandi non hanno potere sulla gestione. La struttura proprietaria è molto frammentata e poco concentrata. Questo cambiamento avviene quando le aziende si quotano. Tuttavia gli obiettivi dei proprietari e dei manager sono diversi, quindi vi è un conflitto: su questo fatto si basa la “Teoria dell’impresa del capitalismo manageriale” di Marris. Mentre prima c’era soltanto un obiettivo, la massimizzazione del profitto, adesso nascono più obiettivi: gli azionisti continuano a voler massimizzare il profitto mentre i manager vogliono massimizzare la crescita dell’impresa anche a scapito del profitto. Il modello di Marris (1964), è il più strutturato ma in quel periodo il problema è stato trattato da diversi studiosi. Novità rispetto alla teoria neoclassica:  Viene considerata anche la proprietà dell’impresa e la crescita, l’impresa viene vista come dinamica.  C’è un trade-off (punto di scelta, contrapposizione) tra la massimizzazione del profitto e la massimizzazione della crescita.  Il mercato è imperfetto, quindi c’è spazio per delle strategie di differenziazione o di diversificazione della produzione e le imprese influenzano la domanda. L’obiettivo della crescita è legittimo, perché vi è un aumento di domanda.  La massimizzazione della crescita deve essere vincolata al profitto.  Gli investimenti devono essere finanziati e quindi bisogna trovare un equilibrio tra fonti interne e fonti esterne (in questo modello il debito è dato, non è una variabile strategica dell’impresa ma viene deciso dalle banche). Il vantaggio della separazione è che l’impresa può crescere e dare la direzione in mano ad un professionista. Tuttavia quando colui che ha il controllo possiede molto potere può utilizzarlo per soddisfare i propri obiettivi e non quelli dell’azionista. Non è però possibile creare una grande impresa senza separare i due ruoli perché solo con la quotazione in borsa si può raccogliere un elevato capitale da investire. La discrezionalità del manager nasce da questa suddivisione tra controllo e gestione, e da qui nasce il conflitto di interessi tra azionisti e manager.

Obiettivo dell’azionista: Max U(A) = Profitto (Dividendi) o Obiettivo del manager: Max U(M)=Crescita e Sicurezza del Posto

o

Nelle imprese più grandi le remunerazioni sono maggiori quindi c’è un incentivo per il manager a far aumentare l’impresa. La sicurezza sul posto di lavoro dipende dai risultati conseguiti, non bisogna opporsi troppo agli azionisti.

Perquisites= remunerazioni non monetarie, legate alla soddisfazione personale, come l’ufficio più grande o l’iscrizione in palestra. Nel 1776 Smith aveva già evidenziato che non ci si può aspettare che coloro che vigilano sul denaro altrui lo facciano con la stessa attenzione di coloro che invece li possiedono. La conseguenza è negligenza e spreco nella gestione degli affari. L’impresa opera in concorrenza imperfetta quindi ha spazio per strategie che permettono alla domanda di crescere. Il tasso di crescita della domanda deve uguagliare il tasso di crescita interna dell’offerta. Il tasso di crescita della domanda deve essere uguale al tasso di crescita dell’offerta. Possono anche esserci strategie e prodotti che non hanno successo.

2

Punto di vista della domanda

π: profitto contabile k: totale dell’attivo

Punto di vista dell’offerta Una crescita dell’offerta è una crescita della capacità produttiva. Il tasso di investimento indica la crescita.

I=kt-kt-1 ovvero capitale all’anno t meno capitale all’anno t1 e rappresenta l’investimento. Il tasso di investimento è la percentuale quindi gs =I/K.

I profitti non distribuiti sono i soldi a cui rinuncia l’azionista (costo opportunità) in vista di un profitto maggiore in seguito. Beta rappresenta il vincolo di bilancio e il tasso d’investimento dell’utile. Gli impieghi I sono finanziati dal profitto reinvestito + le fonti esterne. In questo modello non viene considerato l’aumento di capitale. All’inizio il tasso di profitto aumenta, mentre in seguito diminuisce perché troppi investimenti non portano più a un aumento dei profitti a causa dell’aumentare dei costi, per esempio per diversificare. Aumentare la crescita fa bene all’impresa ma fino al punto in cui i profitti cominciano a decrescere. Questo processo in cui diminuisce il valore dell’impresa a causa della riduzione del profitto è molto lento e difficile da cogliere da parte degli azionisti. Diminuendo beta il punto di equilibrio si sposta verso il basso, mentre se i profitti reinvestiti sono bassi beta è più alto quindi il punti di equilibrio si trova più in alto. Il tasso di reinvestimento di profitti comporta uno spostamento della linea blu e fa variare il punto di equilibrio della strategia s celta dal manager. Quando il manager investe troppo in crescita a scapito dei dividendi l’azionista potrebbe agire contro di esso. Tuttavia egli sa che la sua votazione non è sufficiente per licenziare il manager e riunire una maggioranza è troppo costoso, per cui decide di vendere le sue azioni. Vendendo le azioni il loro prezzo scende e a quel punto l’impresa diventa scalabile sul mercato perché costa poco, il suo valore di mercato è diminuito rispetto a quello che è il suo valore di libro. È possibile che si formino dei gruppi di interesse, che acquisiscono una quota significativa delle azioni a basso costo e a quel punto possono rimuovere i manager inefficienti e sfruttare le potenzialità dell’azienda. I manager vogliono evitare questa situazione quindi devono cercare di fermare la crescita prima di raggiungere questo punto. La minaccia di take-over è sufficiente a limitare la crescita ma essa esiste solo in un mercato in cui è possibile questo scambio di azioni e solo se il manager non è anche proprietario di una grande quota di azioni. La possibilità di scalata esiste, tuttavia è poco frequente. Gli indicatori che il manager deve tenere sotto controllo per evitare il malcontento degli azionisti sono due: il tasso di crescita dell’impresa e il valuation ratio (rapporto di valutazione). Il valuation ratio incorpora la valutazione di mercato che rappresenta il soddisfacimento degli azionisti. 3

V=VM/K valore di mercato delle azioni/ valore di libro. VM sono i profitti distribuiti, quanto l’impresa elargisce agli investitori, nel presente e nel futuro (i flussi attesi vanno attualizzati). Serie geometrica

Dividendi= (1-ρ)π Tasso di crescita =g ρ*π=utile reinvestito=I (Tasso di profitto-tasso di crescita) deve quindi essere positivo. Il valuation ratio dipende da P(g).

Quando aumenta il profitto rispetto alla crescita aumenta anche il valore. Il primo segnale di allarme si verifica nei libri contabili, dove si vede che il profitto comincia a diminuire. Tuttavia il valuation ratio continua ad aumentare perché l’azienda ha una reputazione alta e quindi continua ad avere aspettative positive. Per questo motivo in un certo intervallo malgrado il tasso di profitto diminuisca il valore continua ad aumentare. A un certo punto anche gli investitori cominciano a non avere più fiducia nell’impresa e quindi comincia a perdere valore. Il punto di equilibrio di trova quando il valore di mercato è pari al valore di libro e quindi quando V=1 il manager deve fermare la crescita perché l’azienda altrimenti diventa scalabile.

L’utilità del manager aumenta spostandosi verso destra.

4

Approccio principale-agente Con la separazione di proprietà e controllo emergono attori diversi con obiettivi diversi e che quindi generano conflitti d’interesse. Tutto ciò comporta rallentamenti e costi che non si possono eliminare. Inoltre non siamo in un contesto di informazione perfetta, essa viene distribuita in modo asimmetrico e chi ha più informazione ha un vantaggio di cui può approfittare. Problema informativo: chi ha l’informazione non la vuole rilasciare perché perderebbe potere. Posso avere un’informazione nascosta o un’azione nascosta, che si traduce nel caso di un’impresa in un impegno nascosto. Un problema informativo è dovuto al fatto che l’informazione non è verificabile, e se non posso verificare/misurare l’impegno ho dei problemi a premiare coloro che si applicano di più. Quindi devo cercare di stimolare lo sforzo, l’impegno, ovvero devo incentivare comportamenti compatibili con l’efficienza. Le soluzioni sono quindi due, o trovo un modo per ottenere il massimo impegno oppure o raggiungo il modo di scambiare informazioni vere. Metodi utilizzati storicamente per cercare di raggiungere il massimo impegno: o Il lavoro viene organizzato in modo da ottenere il massimo sforzo dei lavoratori, nasce il problema della disciplina e del controllo. Tuttavia un rigido controllo della disciplina funziona per una fabbrica e una produzione di massa, ma se aumenta il contenuto di conoscenza necessaria e le prestazioni richieste diventano di tipo un po’ più discrezionali allora è più difficile perché i tempi delle mansioni sono meno controllabili, non c’è una catena di montaggio da monitorare. In particolare salendo nel livello gerarchico è necessario un tipo di organizzazione diversa. Per risolvere questo problema sono stati inseriti molti livelli gerarchici, in modo da fornire un controllo maggiore sui livelli inferiori. I problemi di questa soluzione sono molti, prima di tutti gli stipendi che diventano molto e molto alti perché ad ogni livello della gerarchia va aggiunta un po’ di remunerazione. o L’impresa paternalistica cerca di ridurre il divario tra le parti, diffondendo l’idea che il bene dell’azienda è il bene di tutti. Questa immagine viene rafforzata da molte strategie che fanno percepire il proprietario come qualcuno che si prende cura dei dipendenti: attraverso circoli, visite della domenica, colonie estive per i figli. Questo tipo di impresa fa presa sull’etica del lavoro cercando di stimolarla, non si fa leva solo sul piano monetario ma anche sulla soddisfazione personale. Il costo è una bassa produttività perché devono essere spese una gran numero di risorse per mantenere questo pensiero di ‘grande famiglia’. o Il sistema degli incentivi collega il benessere finanziario dell’impresa al benessere finanziario degli individui, ovvero collega la remunerazione al risultato. Sapendo che lo sforzo costa allora è necessario compensarlo. Collegando remunerazione a risultato allineo l’interesse dei lavoratori con quello del proprietario, in questo modo entrambi sono interessati al risultato. L’interesse monetario diventa lo strumento per ottenere l’impego richiesto. L’impresa esiste perché serve a soddisfare tutte le necessità che non vengono soddisfatte, non tutti i beni vengono prodotti nelle quantità e nelle qualità che i clienti vorrebbero. L’impresa risolve un problema di efficienza, crea un numero di beni che i singoli artigiani non riuscirebbero a fare, in modo da far scendere i prezzi e soddisfare un numero maggiore di persone. Questa idea della produzione efficiente si concilia con concetto di produzione di squadra. Nella squadra la produttività di un fattore dipende dalla presenza di un altro fattore e dall’interazione tra loro: l’insieme di più fattori può essere più efficiente dei singoli poiché si influenzano a vicenda e diventano più produttivi. Di conseguenza anche l’output prodotto congiuntamente è maggiore della somma degli output prodotti separatamente. Funzione di produzione di squadra Q=f(x1,x2) con x membro della squadra. Ad esempio producendo singolarmente ottengo Q=a*x1+b*x2 mentre insieme Qs=a*x1*b*x2 Il vantaggio ottenuto viene definito superadditività (Q s - Q). 2

∂Q ≠0 ∂ x1 ∂ x2

La derivata non essendo nulla mostra l’effetto di superadditività perché il prodotto marginale di x1 dipende da x2. Questo non è sempre valido, vale solo se ho Qs>Q.

Quando non riesco a separare chi ha fatto cosa, non posso misurare lo sforzo e abbinarlo alla remunerazione, vedo solo il risultato e non lo sforzo. Se fossi in questa situazione e facessi una squadra avrei bisogno di un controllore altrimenti devo dare una remunerazione uguale per tutti, la quale scoraggia chi è più produttivo. Tuttavia il caposquadra costa, quindi se il prodotto della squadra consente di remunerarlo e ottenere un profitto allora potrò permetterlo, altrimenti non faccio una squadra perché la loro produzione congiunta non genera profitto. 5

Inoltre il controllore necessiterebbe di un altro controllore che controlli il controllore e così via. Per evitare questo ciclo il controllore deve essere il proprietario, il quale viene remunerato con il residuo, quindi ha un incentivo a ridurre al massimo i costi e aumentare i benefici, per cui sarà invogliato a far funzionare bene la squadra. Il suo benessere è legato alla produttività della sua funzione di controllore, le sue scelte sono guidate dal self interest, il suo interesse personale. I lavoratori ricevono una paga fissa e sono indotti a sforzarsi perché è presente un controllore. Free-riding: partecipane della squadra che elude lo sforzo, approfittando di quello degli altri. Diventa conveniente quando i benefici di una azione sono divisi tra la collettività ma i costi/lo sforzo di questa azione sono privati, individuali. Nella squadra colui che subisce il free-riding fa lo sforzo ma il beneficio va anche a un altro. L’elusione dello sforzo si chiama shirking. Nell’impresa: mettere insieme tutti gli azionisti per agire contro i manager è molto costoso, il singolo deve chiamare un sacco di altri azionisti e intraprendere un’azione che potrebbe non andare a buon fine. Anche se l’azione andasse a buon fine lui avrebbe pochi benefici perché egli è piccolo, il beneficio è della collettività. Il beneficio è sproporzionato rispetto al costo che dovrebbe sostenere.

Impresa vista come un insieme di contratti I lavoratori sono i proprietari degli input e cedono il loro lavoro all’impresa per mezzo di un contratto. Questi contratti vengono rinegoziati continuamente, si parla di contratti di scambio di mercato a breve termine (spot). Non c’è una visione gerarchica, parlare di dirigere, gestire o assegnare vari compiti è ingannevole, i lavoratori svolgono i loro compiti perché il loro contratto prevede quella prestazione. L’impresa non ha strumenti di autorità, può solo cercare riparazione legale in caso di rottura del contratto. Contratto implicito: basato sulla reputazione, se un contratto non viene rispettato non verranno più fatti affari con quella parte. In un mercato completamente contendibile non ci sono barriere all’entrata o all’ingresso, in questo caso non sono importanti i contratti impliciti perché anche se tu non fai più affari con me posso trovare altri clienti senza costi aggiuntivi. Vengono osservati il caso individuale, il caso di una squadra e il caso di un’impresa; il riferimento ideale è il caso individuale, viene detto caso benchmark. Caso individuale La quantità ottima che mi permette di massimizzare il profitto si trova quando beneficio marginale è pari a costo dello sforzo marginale. Da questa formula viene trovato lo sforzo.

Società Ipotesi: società di due persone. I ricavi ottenuti dal lavoro di entrambi viene diviso, anche se ognuno lavora per conto proprio e quindi lo sforzo è completamente separabile. 6

Ogni socio pensa a se stesso e quindi devo derivare per il beneficio del singolo. Se un socio si sforza di più, metà di questo beneficio va all’altro socio mentre il costo di questo sforzo viene sopportato per intero. Da chi lo compie. Questo comporta il fatto che, rispetto al caso ideale, il socio si sforza di meno.

Impresa

Il proprietario è il controllore poiché è colui che percepisce il reddito residue e fa da interfaccia con i contratti con tutti i fornitori di prestazioni. Egli può cambiare i fattori e modificare i team, volendo può anche vendere tutti questi diritti.

Incentivo: poiché l’unica cosa osservabile è il risultato la paga viene legata all’output, alla performance. Il principale deve incentivare l’agente a svolgere il proprio lavoro al meglio poiché del risultato che egli osserva non è in grado di separare l’impegno dal caso. Quado l’agente viene remunerato per il risultato gli viene accollata una parte del rischio di impresa, ovvero avviene una ripartizione del rischio. Più l’incentivo è alto maggiori sono i rischi che si prende l’agente ma maggiore sarà il risultato osservato. Solitamente il principale è colui che è in possesso di meno informazioni, per questo chiede a qualcun altro di fare qualcosa, delega il potere decisionale su come agire a qualcun altro. Il risultato va a vantaggio del principale, 7

mentre il costo viene subito dall’agente. Per questo motivo c’è un problema di controllo, ma il principale ha delegato il compito perché non sa svolgerlo quindi non è nemmeno in grado di controllarlo. Il principale è neutrale al rischio poiché in caso di problemi non è colui che ci rimette mentre l’agente è avverso al rischio. Esistono due tipi di asimmetria informative: o Informazione nascosta o selezione avversa (precontrattuale). Al momento del contratto il proprietario ha meno informazioni, si parla di asimmetria informativa precontrattuale. La funzione di utilità dell’agente sono le sue preferenze ma esse non sono osservabili quindi il contratto è incompleto, non posso definire tutte le azioni. L’impegno dell’agente non è definibile a priori. o Azione nascosta o rischio morale (post contrattuale). Sono azioni intraprese dopo che il contratto è stato stipulato, l’asimmetria è dovuta al fatto che il principale non è in grado di osservare lo sforzo esercitato dall’agente. È un rischio morale perché riguarda il fatto che l’agente sa che non è possibile monitorarlo e quindi da meno sforzo. In questo caso vanno incentivate indirettamente le azioni che si vogliono vedere realizzate.

Esempio di rapporto principale-agente: l’assicurazione. L’assicuratore e l’assicurato sono entrambi principale e agente. Quando una persona va a farsi assicurare per qualcosa è in una posizione di principale, perché delega a qualcun altro un possibile rischio. Le società assicurative investono i risparmi, ...