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Administración Financiera – Lic. en Administración de Empresas

RESUMEN ADMINISTRACIÓN FINANCIERA – LIC. ADM. Programa oficial año 2010 Cátedra: Profesor Lic. Gustavo Macario Bibliografía: Resumen del libro de “Principio de Finanzas Corporativas” 8° edición de Brealey, Myres y Allen. Apuntes de clases teóricas Resumen de ecoexámenes ( página web http://ecoexamenes.blogspot.com) Página consultada: http://www.ucm.es/info/jmas/temas/estrcap.pdf Contabilidad vs. Finanzas La contabilidad es un sistema de información que suministra datos a la Administración Financiera. Por otro lado, la Adm. Financiera requiere datos provenientes de otras áreas de la empresa (entre ellas del área contable) y del exterior Principales diferencias: 1) La Contabilidad sigue el criterio de lo devengado y la Adm. Financiera el de lo percibido 2) Para la Adm. Financiera es fundamental el valor tiempo 3) Para el cálculo del rendimiento, la Contabilidad no tiene en cuenta el costo del capital de los dueños mientras que la Adm. Financiera tiene en cuenta el costo del capital total (de los dueños y el prestado) 4) El riesgo en la Contabilidad no se tiene en cuenta. 5) La Contabilidad trabaja con información histórica y la Adm. Financiera con proyecciones futuras. Función Financiera Tiene por misión evaluar decisiones para asignar y reasignar fondos a usos presentes o futuros, midiendo su incidencia sobre la rentabilidad de la empresa y en sus flujos de fondos. Para ello debe tener en cuenta el riesgo que dichas aplicaciones implican, el rendimiento que de ellas se obtendrá y el costo de los fondos.

Capítulo I : Ubicación en la disciplina : Las Finanzas y el Director Financiero - acciones -préstamos bancarios -obligaciones negociables Activos financieros

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MERCADO REAL

MERCADO FINANCIERO

EMPRESA bienes

$ Activos Fijos

Activos intangibles

mercado de dinero mercado de capitales

Activos Tangibles Capital de Trabajo

Autora: Cra. María Alejandra Rizzo Centeno

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Decisiones de la Administración La función financiera puede dividirse en 3 campos de decisión: Decisiones de Inversión: Determinan qué recursos se van a utilizar para realizar proyectos rentables para la empresa, cuyos beneficios se concretarán en el futuro. Cuanto invertir y en que activos concretos hacerlo, se debe determinar el riesgo económico. Responde a la pregunta: ¿En qué voy a invertir? Aquí entran en juego: - Tasa de crecimiento - Rentabilidad - Riesgo operativo o económico - Magnitud de la inversión - Estructura de Inversión : - Capital de Trabajo - Capital Inmovilizado Decisiones de Financiamiento: Determina la mejor mezcla de fuente de financiamiento, teniendo en cuenta la estructura de inversiones, la situación del mercado financiero, las políticas de la empresa, la estructura óptima que maximice el valor de la empresa. Se debe determinar el riesgo financiero. Responde a la pregunta: ¿Cómo financio la inversión? Se debe analizar: - Proyección y control de los Flujos de Fondos - Costo: tasa requerida. No siempre existe un costo de oportunidad pero si una tasa requerida - Estructura de Financiamiento: deuda a CP, LP o Capital Propio - Riesgo financiero: riesgo de no atender en tiempo y forma la obligación Decisiones de distribución de utilidades: Esta función es en realidad un mix de las anteriores. Responde a la pregunta: ¿Qué hacemos con la ganancia final? Su resultado es la política de distribución de utilidades, siendo el ratio de distribución igual a: Ratio = Beneficios Distribuidos / Beneficios Netos ¿La distribución de dividendos es una decisión financiera? La distribución de dividendo encuadra dentro de este último grupo de decisiones, y es por lo tanto una decisión financiera. Objetivos Básicos de la Administración Financiera Al principio se planteó que el objetivo de la adm. Financiera era “Maximizar Resultados”. Pero, la maximización de utilidades, como objetivo, presenta los siguientes inconvenientes: Es un concepto impreciso, que utilidades maximizamos, CP-MP-LP?, en valores absolutos o relativos, para los dueños o para la empresa? Luego se tomó como objetivo “Maximizar la Rentabilidad” el cual se calcula del siguiente modo: Resultado/Inversión. Pese a ello, el concepto de resultado sigue teniendo los mismos inconvenientes anteriores.

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Finalmente se estableció que el objetivo es “Maximizar el Valor de Mercado de la Empresa” para los accionistas. Valor de Mercado = Precio La diferencia depende del poder de negociación El valor de mercado de la empresa depende de la expectativa de generación de flujos futuros Objetivos Operativos de la Administración Financiera Los objetivos operativos de la Administración Financiera son objetivos a CP, y que son corolarios del objeto básico de maximizar el valor de la empresa. Estos son: 

Rentabilidad

La rentabilidad es un índice que permite realizar un control periódico de la gestión financiera de la empresa, para verificar si se está cumpliendo con el objetivo básico. El objetivo a CP es tratar de maximizar la rentabilidad (obtener el máximo producto con los recursos dados, o con el mínimo recurso, eficiencia). Como herramienta de medición de este objetivo de control se emplea: 1) El índice de rentabilidad económica (ROA), mide la eficiencia productiva del total de activos de la empresa. Me dice cuantos pesos de utilidad gano por cada peso invertido en activos. ROA = Utilidad antes de I. después de T. Activos 2) El índice de rentabilidad del PN (ROE), mide la eficiencia productiva del capital propio. Me dice cuantos pesos de utilidad final gano por cada peso de capital. ROE = Utilidad Final = UaIT - I - T = (1-t)(UaIT – I) = (1-t)[ (ROA x AC) – (DS x i)] = PN PN PN PN ROE = (1-t) [ROA x (DS + PN) – DS x i] = (1-t) [ROA + (ROA – i) x DS] PN PN PN Si: ROA > i y ROA< i y ROA = i

DS/PN ROE DS/PN ROE ROE = ROA – t x ROA

aumenta la deuda hasta cierto punto ya que al tener mucha deuda la empresa es mas riesgosa por lo que nos la i y nos deja de convenir el endeudamiento

Siendo: UaIT = Utilidad antes de Interese e Impuestos I = Intereses T= Impuestos t = Tasa de impuesto i = tasa de interés DS = Deudas AC = Activos PN = Patrimonio Neto o Capital Ventas -Costo de ventas Utilidad bruta -Gastos Administrativos

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-Gastos Comerciales UaIT -Intereses UaT -Impuestos Utilidad Final

La rentabilidad me determina mi Situación Económica. Me indica si mi actividad operativa produce niveles adecuados de beneficios. Me indica si mi proyecto es rentable y agrega valor a la empresa (VAN >0) Identidad Dupont ROE = Utilidad Final = Utilidad final x UaT x UaIT x Ventas x Activos PN UaT UaIT Ventas Activos PN =

(1-t)

x CIN x MOV x

ROT x (1+E)

Siendo: CIN = Cargo por Intereses MOV= Margen Operativo sobre Ventas ROT = Rotación (1+E) = Endeudamiento = P + PN = 1 + P PN PN

Permite ver: 1) Eficiencia Operativa (MOV) 2) Eficiencia en el uso de Activos (ROT) 3) Apalancamiento Financiero F = Factor de Endeudamiento Compuesto = CIN x (1+ E) Si: F > 1 Margen de Apalancamiento favorable ROA > i F < 1 Margen de Apalancamiento desfavorable ROA < i 

Liquidez

Se define como la capacidad de la empresa para hacer frente a sus compromisos en tiempo y forma. A esto se lo conoce como Situación Financiera. No debe confundirse con la tenencia de un determinado nivel de efectivo, aunque esto contribuya y sea necesario para su logro. Pero el nivel de efectivo debe minimizar la suma del lucro cesante con el eventual costo provocado por no tener efectivo (ver modelos Baumol y Miller-Orr). La herramienta utilizada para medir este objetivo son los FF. Incompatibilidad entre ambos objetivos Ambos objetivos secundarios significan una restricción al objetivo básico. Mayor liquidez  Menor Rentabilidad Menor Liquidez  Mayor Rentabilidad Autora: Cra. María Alejandra Rizzo Centeno

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Normas básicas del administrador financiero Norma de Volumen: La empresa debe operar con el capital total o activo acorde con sus verdaderas necesidades. Tanto el exceso como el defecto disminuyen la rentabilidad. La capacidad en exceso implica capital inmovilizado innecesariamente, sin producir y la capacidad en defecto implica pérdida de oportunidades de venta. Se debe invertir solamente lo necesario Norma de Equilibrio: Los plazos por los cuales se aplican los capitales deben ser inferiores o cuanto mucho iguales a los plazos por los cuales se obtiene el financiamiento que permitirá llevarlos a cabo. Esto justamente a los fines de poder atender los compromisos asumidos en materia de servicios de deuda. Ejemplo de ello es el financiamiento de capital inmovilizado, que debe hacerse con deudas a LP o capital propio. Norma de Seguridad: Parte del capital de trabajo debe financiarse con capital permanente (Deuda a LP o Capital Propio), para poder contar con un fondo de maniobra cuya magnitud dependerá del riesgo al que esté sujeto el ciclo operativo. A mayor riesgo, mayor FM necesitaremos. Esta norma complementa la de equilibrio, ya que posibilita afrontar las obligaciones a CP en tiempo y forma aun cuando se produzcan alteraciones del ciclo operativo. Problemas de Agencia Principal: es el accionista que contrata al agente para que vele por sus intereses Agente: es el que debe cumplir los objetivos para los cuales fue contratado. En este caso es el Director. Aparecen conflictos de intereses entre ellos: - Los accionistas buscan aumentar el valor de la empresa - Los directivos actúan del siguiente modo: a) Dosificación del esfuerzo: “el sueldo lo gano igual aunque trabaje más o menos horas”; entonces no me quedo horas extras ni me esfuerzo demasiado b) Inversión Sub-óptima: El director va a elegir una inversión que a él lo beneficie y que muy pocas veces genera un VAN > 0. Por ejemplo, el directivo va a preferir invertir en mejorar las oficinas (VAN=0) que en ampliar la planta (VAN>0) Los accionistas pueden limitar el poder de los directivos mediante una política de dividendos. Al aumentar los dividendos queda menos ganancia retenida para invertir en la empresa por lo que para llevar a cabo una inversión será necesario solicitar un préstamo. El banco, para otorgarlo, va a evaluar la capacidad de la empresa para devolver el importe de la deuda, lo que llevará a los directivos a invertir en aquello que le genere un VAN>0. En el caso del ejemplo, los directivos se verán obligados a elegir la ampliación de la planta. Se puede observar que la deuda funciona como un “estabilizador del Managment “ Consumo presente vs. Consumo futuro ¿Debe el administrador financiero administrar en beneficio de los socios? La tarea fundamental del administrador financiero es maximizar el valor de mercado de la participación de los accionistas en la empresa, pero no guiarse por las pautas de consumo de ellos. Autora: Cra. María Alejandra Rizzo Centeno

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La manera de hacerlo es aceptar todas las oportunidades de inversión con VAN positivo, si así lo hiciese estará maximizando la riqueza de los mismos. El administrador financiero debe actuar en el mejor interés de los accionistas, para lo cual debe maximizar el valor de mercado de la empresa. Los accionistas individualmente pueden crear sus propias pautas de consumo, ya sea endeudándose para acceder a consumo presente, o prestar dinero para acceder a un mayor consumo futuro, en mercados de capitales perfectos. Para el caso de solicitar un préstamo, éste se devolvería con los fondos que genere el proyecto en el cual se invirtió los fondos no distribuidos a los accionistas.

Capítulo II : El Valor Actual Neto ¿Cómo se determina el valor de una empresa? El valor de una empresa puede calcularse como el valor descontado de los flujos de tesorería (Flujo de Fondos de Caja) que van al horizonte de valoración, mas el valor previsto del negocio en ese horizonte. El horizonte de valoración suele elegirse arbitrariamente VA : FFC1 + 1+r

FFC2 + (1+r)2

FFC3 + (1+r)3

FFCh + .......... VAh (1+r)h (1+r)h

Perpetuidad Una perpetuidad o deuda perpetua es un activo que, no está obligado a devolverse, pero produce anualmente una renta fija de por vida. Perpetuidad = C r Siendo: C: Flujo de Fondo Constante r: tipo de descuento (rentabilidad esperada u ofrecida por otros títulos de riesgo similar)

Renta perpetua creciente a una tasa constante “g” - Una perpetuidad creciente es un activo que, no está obligado a devolverse, pero ofrece anualmente y de por vida una renta creciente a una tasa constante y compuesta. Perpetuidad creciente = C r-g “g” debe ser < “r” para tener un VA > 0

g = Tasa de retención

Demostración: VA = C + C(1+g) + C(1+g)2 + C(1+g)3 1+r (1+r)2 (1+r)3 (1+r)4 Si

a=C 1+r

x = 1+g 1+r

1) VA = a (1 + x+ x2 +…+ xn) Si multiplicamos por x: 2) VAx = a (x+ x2 +x3…+ xn) Autora: Cra. María Alejandra Rizzo Centeno

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Si restamos 1) con 2) VA – VAx = a VA (1-x) = a VA =

a (1- x) C (1+r)

VA=

(1 - 1+g) 1+r C (1+r)

VA=

(1+r – 1-g) 1+r VA = C r-g

Anualidad Una anualidad es un activo que produce una renta anual fija durante n cantidad de periodos. Puede calcularse como la diferencia entre dos perpetuidades, una que genera un FF de C* a partir del periodo 0 y otra que genera un FF de C* a partir del periodo n. M0 Mn Anualidad C r

C r (1+r) n

La primera perpetuidad tendrá un valor de: C r La segunda será: C r (1+r) n El factor de anualidad será: VA = C ( 1 - 1 ) r r(1+r)n Factor de Anualidad El factor de anualidad es el VA al tipo de descuento r de una anualidad de $1 pagado al final de cada uno de los n periodos.

Factor de anualidad con crecimiento Autora: Cra. María Alejandra Rizzo Centeno

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VA =

C

1 - 1 x (1+g)n r-g r-g (1+r) n

Acción Fórmula para calcular el precio de una acción Supuesto: El precio de cualquier período viene determinado por los dividendos esperados y las ganancias de capital del siguiente período. Formula general: Po= DIV1 + P1 (1+r)

Donde: DIV1 : dividendo a pagar el próximo año

P0 = DIV1 + P1 + DIV2 + P2 + …..+ DIVn + Pn (1+r) (1 + r)2 (1+r)n Si n tiende a infinito, el precio tiende a 0. Po= DIV1 = BPA r r

Siendo: BPA: Beneficio por acción

Entonces, el precio actual se traduce como la corriente actualizada de los dividendos por acción. Precio de la acción con crecimiento Existen dos formulas: a) Po = DIV1 r-g g: tasa anticipada de crecimiento de los dividendos (es también la tasa de retención; ya que lo que no se distribuye se reinvierte provocando el aumento de valor de la empresa)

b)

Podemos calcular el precio de la acción como el valor capitalizado de los beneficios medios bajo una política de no crecimiento más el VAOC. Po = BPA 1 + VAOC r

VAOC. Defina y explique para que sirve El VAOC es el valor actual de las oportunidades de crecimiento de una empresa, es decir el valor actual de las potenciales inversiones de una empresa. La rentabilidad esperada de las acciones de una empresa que no experimenta ningún crecimiento es: r = BPA = DIV  Po= BPA1 = DIV1 P0 P0 r r

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La rentabilidad esperada para las empresas en crecimiento puede ser también igual al ratio preciobeneficio. La clave está en si los beneficios son reinvertidos para proporcionar una rentabilidad mayor o menor que la tasa de capitalización de mercado. Po = BPA1 + VAOC = DIV1 r r-g Podemos calcular el precio de la acción como el valor capitalizado de los beneficios medios bajo una política de no crecimiento más el VAOC. El ratio precio-beneficio es igual a la tasa de capitalización de mercado solo cuando VAOC = 0. La expresión Po = BPA1/r + VAOC pone de manifiesto que los precios de las acciones reflejan los resultados de sus inversiones (BPA/r) y lo que esperan los inversores de sus operaciones futuras. VAOC = VAN1 /(r-g), donde VAN 1 es igual al 1er dividendo a partir del cual se empieza a generar crecimiento. g = ROE x Tasa de retención Tasa de retención = 1 – Tasa de Distribución = 1 – DIV 1/BPA1 ROE = BPA / Valor Contable K propio x acción Métodos de Valuación de Proyectos a) Tasa Interna de Retorno ( TIR) La tasa de rentabilidad interna (TIR) puede definirse como aquella tasa que hace que el VAN de la inversión sea cero (0). TIR op: Es la tasa de rendimiento del proyecto que estamos evaluando, mide la eficiencia operativa de la inversión, es una tasa después de impuestos que se calcula a través de un procedimiento de prueba y error para descontar los FF a nivel operativo. La TIR de un proyecto de inversión con una vida económica de T años se calcula de acuerdo a la siguiente expresión: VA: C0

+

C1 + C2 + C3 + 1+TIR (1+TIR) 2 (1+TIR)3

........................ + Ct (1+TIR) t

La TIR supone que los fondos se reinvierten por el resto de los períodos que quedan a la tasa TIR. Criterio de Aceptación Se aceptara el proyecto cuando TIR sea mayor o a los sumo igual que el costo de oportunidad del capital. Este criterio dará la misma respuesta que el criterio del VAN, siempre y cuando el VAN del proyecto sea una función uniformemente decreciente del tipo de descuento. TIR op > Ke ; VAN > 0  Acepto TIR op = Ke ; VAN = 0  Acepto TIR op < Ke ; VAN < 0  Rechazo Limitaciones de la TIR Autora: Cra. María Alejandra Rizzo Centeno

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1 – Prestar o Endeudarse Cuando el VAN del proyecto no cumple con la propiedad de que disminuye a medida que aumenta el tipo de descuento, ambos criterios no conducen al mismo resultado. Al ser una tasa interna de rendimiento, el criterio de la TIR no discrimina cuando estamos frente a una inversión o a un préstamo, arrojando siempre el mismo resultado. Esto puede llevar a conclusiones erróneas, toda vez que cuando tomamos deuda, aceptaremos el proyecto cuando menor sea la TIR, es decir cuando sea menor que Ke. 2 – TIR Múltiples Un proyecto puede presentar tantas TIR como cambios de signo se verifiquen en sus FF, o puede ser inclusive que no exista una TIR para el proyecto.

TIR1

TIR2

3 – Proyectos mutuamente excluyentes La TIR no es útil para analizar proyectos mutuamente excluyentes, o para realizar una valoración de proyectos de diferentes escalas, o de proyectos que ofrecen perfiles distintos de FF. Puede salvarse el criterio calculando la TIR de los FF incrementales para obtener un criterio valido para el análisis. Cuando por los métodos de la TIR y el VAN las inversiones a aceptar difieren, debo elegir por el VAN. 4 – Estructura temporal de los tipos de interés Cuando se tienen varios CO (tasas de descuento de CP y LP), deberíamos calcular una media ponderada de los distintos tipos o comparar la TIR del proyecto con la TIR esperada de un titulo con un riesgo similar al del proyecto y que ofrezca la misma secuencia de FF. b) Tasa de Rendimiento Contable La tasa de rendimiento contable o re...