Costi: la disciplina delle società quotate PDF

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riassunto del Costi con gli appunti presi a lezione ...

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LA DISCIPLINA DELLE SOCIETA’ CON AZIONI QUOTATE

Con società quotate si intendono le società italiane i cui titoli sono ammessi alla negoziazione su un mercato regolamentato italiano. Si tratta, dunque, di una categoria all’interno delle S.p.A. con una specifica fisionomia e alla cui disciplina concorrono sia norme societarie sia norme dettate per la disciplina dei mercati. Spesso è difficile distinguere le une dalle altre, e non si tratta di una distinzione priva di rilevanza pratica: a) Se una norma viene considerata “di mercato”, troverà applicazione anche nei confronti delle imprese straniere. b) Se viene considerata “di diritto societario”, non troverà applicazione nei confronti delle imprese straniere. C’è comunque da dire che sia le une che le altre tendono ad un unico obiettivo: favorire gestioni le più efficienti possibili delle attività imprenditoriali. Il T.U. (d.lgs. 58/1998) distingue, tuttavia, varie categorie di emittenti quotati: a) Vengono definiti “emittenti quotati”, innanzitutto i soggetti italiani o esteri che emettono strumenti finanziari quotati in un mercato regolamentato italiano. A essi si applicheranno tutte le norme di mercato, alle quali si aggiungeranno le norme la cui applicazione è stabilita dal paese d’origine. b) Poi gli emittenti quotati aventi l’Italia come Stato membro d’origine. A tale categoria di soggetti appartengono:  Emittenti azioni ammesse alle negoziazioni in mercati regolamentati italiani o di un altro Stato membro UE, aventi sede in Italia.  Emittenti titoli di debito di valore nominale unitario inferiore a 1000€, o valore corrispondente di valuta diversa, ammessi alle negoziazioni in mercati regolamentati italiani o di un altro Stato membro della CE, aventi sede in Italia.  Emittenti, diversi da quelli aventi sede in Italia, aventi sede in uno Stato non appartenente all’UE o che hanno scelto l’Italia come Stato membro d’origine.

1. La trasparenza degli assetti proprietari. Il T.U. impone la trasparenza degli assetti proprietari degli “emittenti azioni quotate aventi l’Italia come stato membro di origine”, ossia, essenzialmente, delle società aventi sede in Italia con azioni ammesse alla negoziazione nei mercati regolamentati italiani o di altro stato membro della Comunità europea. Trasparenza non solo nei confronti della società quotata partecipata ma anche nei confronti della Consob e del mercato. L’obbligo di trasparenza non concerne una qualsiasi partecipazione ma solo quelle che possono avere una incidenza significativa sul potere di gestione della società. L’art. 6 bis del T.U. (a seguito della riforma del 2004) afferma che per partecipazioni si intendono “le azioni, le quote e gli altri strumenti finanziari che attribuiscono diritti amministrativi o comunque quelli previsti dall’art. 2351 c.c.” (norma quest’ultima che consente agli statuti di dotare gli strumenti finanziari del diritto di voto su argomenti specificamente indicati, riservare ai loro possessori la nomina di un componente indipendente del c.d.a. o del consiglio di sorveglianza o di un sindaco). Prima di tale riforma per partecipazione si intendevano semplicemente le azioni dotate del diritto di voto anche solo nelle assemblee straordinarie. Si crearono così fin da subito problemi a seguito del riconoscimento di diritti amministrativi anche a strumenti finanziari diversi dalle azioni. Ciò legittimo la modifica sopra riportata.

Analizziamo la disciplina: 1. L’art. 120 T.U afferma che coloro che partecipano in una società con azioni quotate in misura superiore al 3% del capitale sociale (o 5% se si tratta di PMI) devono darne comunicazione alla società partecipata e alla Consob. Con “capitale sociale” si intende:  quello rappresentato da azioni con diritto di voto;  ma nelle società i cui statuti consentono la maggiorazione del diritto di voto, si intende il numero complessivo dei diritti di voto. Nello specifico, si ritiene che la soglia del 3% o 5% vada determinata in questo modo: (azioni + strumenti finanziari

dotati di diritti amministrativi) /solo il capitale sociale rappresentato da azioni con diritto di voto. 2. La l. 33/2009 ha stabilito che la Consob, con provvedimento motivato, può prevedere, per un limitato periodo di tempo, soglie inferiori rispetto a quelle sopra riportate, per società a elevato valore corrente di mercato e azionariato particolarmente diffuso. 3. La Consob ha il compito di stabilire i criteri per il calcolo delle partecipazioni, avendo riguardo anche alle partecipazioni indirettamente detenute e alle ipotesi in cui il diritto di voto spetta o è attribuito a soggetto diverso dal socio. Ai fini degli obblighi di comunicazione, partecipazioni sono: a. Azioni delle quali un soggetto è titolare, anche se il diritto di voto è attribuito a terzi o è sospeso. b. Azioni delle quali spetta a un soggetto il diritto di voto se ricorre uno dei seguenti casi: I. Diritto di voto spetta in qualità di creditore pignoratizio o usufruttuario; II. Diritto di voto spetta in qualità di depositario o intestatario, purchè l’esercizio possa avvenire discrezionalmente; III. Diritto di voto spetta in base a una delega, purchè l’esercizio possa essere discrezionale; IV. Diritto di vota spetta in base a un accordo che prevede il trasferimento provvisorio e retribuito del medesimo. 4. Al fine di imporre la trasparenza anche alle variazioni (in aumento o riduzione) delle partecipazioni rilevanti, il Regolamento Emittenti ha stabilito che devono essere comunicati alla società quotata e alla Consob.  L’avvenuto superamento delle soglie percentuali del 2, 5, 10, 15 fino al 50%;  Nonché la riduzione della partecipazione entro le medesime soglie. Tale Regolamento impone poi obblighi di comunicazione anche con riferimento alle “partecipazioni potenziali”, cioè le azioni che costituiscono il sottostante di strumenti finanziari derivati elencati dall’art. 1, comma 3 del T.U. Per tali part. potenziali vengono fissate soglie analoghe a quelle previste per le partecipazioni effettive, ma separate.

5. La comunicazione delle partecipazioni, anche potenziali, è effettuata entro 5 giorni decorrenti dall’operazione idonea a determinare il sorgere dell’obbligo. La Consob provvede poi a diffondere anche nel mercato le comunicazioni delle partecipazioni rilevanti e delle relative variazioni: la Consob deve infatti pubblicare le informazioni acquisite, entro i 3 giorni di negoziazione successivi al ricevimento della consumazione mediante strumenti informatici di diffusione e trasmette le informazioni alla società di gestione del mercato. 6. In caso di omessa comunicazione oltre ad una sanzione amministrativa, è prevista anche una sanzione civile, ovvero la sospensione del diritto di voto inerente alle azioni quotate o agli strumenti finanziari per i quali sono state omesse le comunicazioni, ossia per la soglia iniziale (3 o 5%) e il superamento delle soglie di incremento. Tale sospensione, nello specifico, colpisce soltanto le azioni o gli strumenti finanziari eccedenti la soglia, non l’intera partecipazione. È inoltre prevista l’annullabilità delle deliberazioni assunte con voto determinante delle azioni o strumenti f. per i quali era sospeso. Annullabilità che può esser fatta valere anche dalla Consob entro 6 mesi dalla data della deliberazione o dalla sua iscrizione nel registro delle imprese. 7. Nel 2007 è stato introdotto, all’interno del T.U., l’art. 123-bis il quale prevede che la relazione sulla gestione degli amministratori debba fornire dettagliate informazioni sui seguenti profili:  Struttura del capitale sociale  Qualsiasi restrizione al trasferimento dei titoli  Le partecipazioni rilevanti nel capitale  Possessori di titoli con particolari diritti di controllo e descrizione degli stessi diritti  Meccanismo di esercizio dei diritti di voto  Restrizioni ai diritti di voto  Accordi noti alla società  Ecc. 8. Sempre nel 2007 è stato introdotto l’art. 4-bis del T.U., il quale stabilisce il soggetto che acquisti partecipazioni in emittenti quotati pari o superiori alle soglie del 10, 20 o 25% del capitale

sociale, deve, oltre ad effettuare le opportune comunicazioni, dichiarare anche quali sono gli obiettivi che ha intenzione di perseguire nel corso dei 6 mesi successivi; ed inoltre:  I modi di finanziamento dell’acquisizione.  Se agisce solo o meno.  Se intente fermare i suoi acquisti o proseguirli  Ecc. La dichiarazione è trasmessa alla società partecipata e alla Consob entro 10 giorni dall’acquisizione e la mancata dichiarazione impedisce l’esercizio di voto per le azioni il cui acquisto avrebbe dovuto essere dichiarato.

2. La disciplina delle partecipazioni reciproche. 1) Le norme di diritto comune non pongono limiti alla partecipazione reciproca fra società, se non nell’ipotesi in cui vi sia un rapporto di controllo. Nello specifico l’art. 2359-bis c.c. prevede che la società controllata non può acquisire una partecipazione > al 10% nel capitale della controllante e non può esercitare il diritto di voto nell’assemblea della controllante (l’acquisto deve poi comunque avvenire nei limiti stabiliti per l’acquisto delle azioni proprie). Il legislatore sottopone invece a vincoli l’acquisizione di partecipazioni reciproche quando le società coinvolte siano società aventi l’Italia come stato membro d’origine con azioni quotate in un mercato regolamentato italiano o di altro Stato membro della Comunità europea (cioè le società quotate) 2) È dunque previsto che una società quotata NON può partecipare in un’altra società quotata in misura > al 3% (5% se PMI) del capitale rappresentato da azioni con diritto di voto se, a sua volta, è partecipata da quest’ultima in misura superiore alla soglia. Tale norma non si applica:  Se sussiste un rapporto di controllo tra le 2 società, si applica l’art. 2359-bis;  Se una non è una società quotata italiana (non ha l’Italia come stato membro d’origine) in quanto la norma sembra

essere indirizzata esclusivamente alle società quotate italiane. 3) La società che ha superato il limite per seconda (3% o 5%) NON può esercitare il diritto di voto inerente alle azioni eccedenti e deve alienarle, entro 12 mesi dalla data in cui ha superato il limite. La mancata alienazione comporta che la sospensione del diritto di voto si estende all’intera partecipazione. [art. 121, 1 comma T.U.]. Potendo poi sorgere dubbi riguardo a quale dei 2 acquisti debba considerarsi precedente o successivo (si fa riferimento al momento del trasferimento delle azioni), è previsto che: se non è possibile accertare quale delle due società ha superato il limite successivamente, la sospensione del diritto di voto e l’obbligo di alienazione si applicano a entrambe, salvo diverso accordo. [art. 121, 1 comma T.U.]. 4) Lo strumento delle partecipazioni reciproche, a ben vedere, è sì utilizzato dai gruppi di comando per proteggersi reciprocamente da possibili attacchi dal mercato, ma può anche rappresentare un modo per dare maggiore efficienza a possibili aggregazioni industriali. Proprio per ciò negli altri ordinamenti degli Stati UE è possibile il superamento della soglia prevista dal legislatore italiano e proprio in considerazione di ciò l’art. 121, 2 comma, T.U prevede che le partecipazioni reciproche fra società quotate possono salire fino al 5% del capitale (fino al 10% per le PMI), purchè il superamento avvenga a seguito di un accordo preventivamente autorizzato dall’assemblea ordinaria delle società interessate. 5) I limiti all’assunzione di partecipazioni reciproche potrebbero essere facilmente aggirati se gli stessi concernessero soltanto le acquisizioni dirette di una società in un’altra. Per evitare tale elusione è dunque previsto che nel calcolo della partecipazione detenuta si debba tener conto di quelle possedute tramite società controllate, per interposta persona o società fiduciarie e dei diritti di voto dei quali un soggetto dispone. Sempre per tale ratio è poi previsto che se un soggetto detiene una partecipazione > 3% di una società quotata, questa o il soggetto che la controlla NON possono acquisire una partecipazione > a tale limite in una società quotata controllata dal primo

La sanzione è rappresentata dalla sospensione del diritto di voto relativo ai titoli eccedenti il limite del 3% (o 5% se PMI), mentre non è previsto l’obbligo di alienazione. 6) Il limite alle partecipazioni reciproche ha rappresentato in passato una formidabile arma antiscalata: la società A che temeva di essere scalata acquistava una partecipazione superiore a tale limite nel capitale del potenziale scalatore B impedendo a B di acquistare una partecipazione superiore alla soglia nella società A. Per evitare ciò, l’art. 121, 5 comma, T.U. prevede che i limiti alle partecipazioni reciproche non si applicano quando il superamento avviene a seguito di un’OPA o di scambio diretta a conseguire almeno il 60% delle azioni ordinarie. 7) Qualora venga esercitato il voto per i titoli per i quali tale esercizio fosse sospeso e il voto si rilevi determinante per l’assunzione della deliberazione assembleare, la stessa è annullabile. L’impugnazione può essere proposta anche dalla Consob entro 6 mesi dalla deliberazione o dalla iscrizione della stessa nel registro delle imprese. 3. Patti parasociali. I patti parasociali sono degli accordi tra soggetti appartenenti ad una stessa società al fine di allearsi e di regolare l'agire comune all'interno della società. L’esistenza di un patto parasociale può incidere dunque sull’assetto dei diritti proprietari sotto il profilo sia della circolazione (sindacati di blocco) sia della loro effettiva rilevanza nella gestione (sindacati di voto). Il T.U. nello specifico, individua come patti parasociali: 1) I patti in qualunque forma stipulati, aventi per oggetto l’esercizio del diritto di voto nelle società quotate e nelle società che le controllano; ed anche quelli che: a) Istituiscono obblighi di preventiva consultazione per l’esercizio del diritto di voto. b) Pongono limiti al trasferimento delle azioni e strumenti finanziari che attribuiscono diritti di acquisto o sottoscrizione delle stesse c) Prevedono l’acquisto delle azioni e degli strumenti finanziari della lettera b.

d) Hanno per oggetto o per effetto l’esercizio congiunto di un’influenza dominante su tali società e) Favoriscono o contrastano il conseguimento degli obiettivi di un’OPA o di scambio, inclusi gli impegni a non aderire a un’offerta. Analizziamo i singoli patti parasociali: A) Sindacati di voto: in tale categoria rientrano tutte le convenzioni che hanno ad oggetto il diritto di voto, indipendentemente dal fatto che esso sia incorporato in un’azione o in uno strumento finanziario, e che introducano una qualsiasi deroga a quanto previsto dalla legge o dallo statuto in ordine sia alla sua titolarità sia alle modalità del suo esercizio. Il che significa che non vi rientrano, le convenzioni aventi ad oggetto il trasferimento dell’azione o la costituzione di diritti reali sulla stessa, dal momento che in tali ipotesi le modificazioni della titolarità o delle regole di esercizio del voto non sono che la conseguenza, legislativamente prevista, della modificazione di altre situazioni giuridiche afferenti l’azione in quanto tale. All’interno di tale categoria, particolare rilevanza assumono: a) Patti che vincolano ad esercitare il diritto di voto con modalità diverse da quelle previste dalla legge o dallo statuto. b) Patti che trasferiscono la titolarità del diritto di voto a soggetti diversi da quelli cui la legge o lo statuto la attribuiscono. Ad es. sulla base di ciò, la disciplina che ora analizzeremo si applicherà anche alle convenzioni che attribuiscono al proprietario, anziché all’usufruttuario o al creditore pignoratizio, il diritto di voto sulle azioni oggetto di pegno e di usufrutto. B) Patti di consultazione: prevedono l’obbligo di preventiva consultazione per l’esercizio del diritto di voto ma non impongono alcun vincolo all’esercizio del voto in assemblea. C) Sindacati di blocco: prevedono limiti alla circolazione delle azioni o degli strumenti finanziari (es. warrants o obbligazioni convertibili) che diano diritto all’acquisto o alla sottoscrizione delle medesime. Ad es. patti per la intrasferibilità assoluta delle azioni, clausole di prelazione o gradimento, opzioni put e call, attribuenti cioè ad una delle parti il diritto di vendere alle altre (put) o di comprare dalle altre (call) le azioni e gli strumenti finanziari.

D) Patti con oggetto o effetto l’esercizio congiunto di un’influenza dominante sulla società quotata o sulla società che la controlla, cioè quei patti che, pur non costituendo né un sindacato di voto né un patto di consultazione, attribuiscono alle parti un’influenza dominante, anche congiunta, su tali società. E) Patto con i quale alcuni soggetti, in un’OPA, si impegnano a non portare le proprie azioni ad altri offerenti patto introdotto dal d.lgs. 146/2009. Analizziamo la disciplina prevista per i patti parasociali. 1) Innanzitutto noi prendiamo solo in riferimento la disciplina contenuta nel T.U., la quale si applica solo a quei patti relativi a società con azioni quotate o a società che le controllano. Escludiamo, dunque, le società aventi sede in altri paesi dell’Unione anche se quotate in Italia. (la riforma del 2003 ha introdotto una disciplina dei patti parasociali per le spa. non quotate, ma a noi non interessa) 2) L’art. 122, co. 1. prevede che i patti siano, entro 5 giorni dalla stipulazione:  Comunicati alla Consob  Pubblicati per estratto sulla stampa quotidiana  Depositati presso il registro delle imprese del luogo dove la società ha sede legale  Comunicati alle società con azioni quotate. In particolare la Consob, all’interno del Regolamento Emittenti, ha precisato che:  Tutti gli aderenti al patto sono solidalmente obbligati a darne comunicazione entro 5 gg dalla stipulazione alla Consob, mediante la trasmissione di una copia integrale del patto + estratto da pubblicare + indicazione del quotidiano sul quale va pubblicato + informazioni sugli aderenti + data del deposito nel registro delle imprese.  L’estratto deve contenere tutte le informazioni necessarie per una compiuta valutazione del patto, deve essere pubblicato su un quotidiano a diffusione nazionale e sul sito internet dell’emittente e deve essere inviato a) alla società, i cui strumenti finanziari sono oggetto del patto; b)

alla società di gestione del mercato, per la diffusione al pubblico.  Il deposito dell’atto presso il registro delle imprese non attribuisce efficacia reale alle previsioni contenute nel patto, ma semplicemente rende il suo contenuto opponibile ai terzi (e consente anche a questi ultimi di conoscerne il contenuto). Gli obblighi di comunicazioni sopra riportati non si applicano a quelli aventi ad oggetto “partecipazioni complessivamente inferiori” al 3% (o al 5% se PMI) del capitale rappresentato da azioni con diritto di voto. 3) Sanzioni civili per mancato adempimento degli obblighi  Nullità del patto: convincimento che la nullità costituisca uno strumento più efficace al fine di incentivare la pubblicazione dell’atto (non è sanabile)  Sospensione del diritto di voto relativamente alle azioni quotate per le quali non sono stati adempiuti i predetti obblighi, con la conseguente annullabilità delle deliberazioni assembleari assunte con il voto determinante delle relative azioni. Tale sospensione può comunque essere rimossa: i contraenti dovranno comunicare alla società che avevano stipulato una convenzione di voto, che la stessa non era stata tempestivamente pubblicata, e che essa deve perciò considerarsi nulla, e dunque, non esiste tra essi alcun vincolo parasociale. La società dovrà allora ammettere al voto gli azionisti che si sono così liberati dalle conseguenze che il legislatore ricollega ad un patto parasociale non pubblicato. 4) Durata dei patti: possono essere sia a tempo indeterminato che determinato:  Patti a tempo indeterminato  ciascun contraente ha diritto di recedere dal patto con preavviso di 6 mesi.  Patti a tempo determinato  durata max = 3 anni. Il patto si intende stipulato per tale durata anche se le parti hanno previsto un termine maggiore. I patti sono rinnovabili alla scadenza: non sono, tuttavia, ammessi né il rinnovo tacito (rinnovo se non viene chiesto lo scioglimento)...