Tema 6-10 Ev. Proyectos PDF

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Tema 6: Evaluación de proyectos bajo incertidumbre Introducción La incertidumbre en los proyectos de inversión se ha transformado actualmente, ya que los procesos económicos se han globalizado en el mundo, lo cual ha llevado a que las relaciones comerciales y financieras se estrechen aún más entre países y empresas de distintos continentes. El riesgo e incertidumbre en proyectos de inversión se presentan cuando las variables que afectan la rentabilidad de una inversión son, en gran medida, incontrolables, por lo tanto, es impredecible su comportamiento. Supón dos situaciones muy distintas respecto del tipo de inversionista y lugar donde se puede realizar la inversión. El primer caso es una corporación trasnacional que normalmente tiene disponible un portafolio de inversiones, es decir, tiene una serie de opciones de inversión que varían no solo en monto, también en tipo de producto y país dónde invertir. Para este tipo de corporaciones puede ser útil, en cierta medida, la teoría expuesta sobre el riesgo, ya que para inversiones en países desarrollados y de economía estable es más fácil que los pronósticos que se hagan sean certeros en el futuro, con solo pequeñas desviaciones. Pero si esa misma corporación desea invertir en algún país en vías de desarrollo, la situación cambia radicalmente. En este caso el futuro económico de cualquier país es impredecible, pues cuando no se enfrenta a situaciones de inflación galopante, aparecen planes de choque para control económico interno, gobiernos, etcétera. Podemos ver la influencia macroeconómica en ambas inversiones, por eso la importancia del análisis. Sapag (2014) establece que "hay incertidumbre cuando no puede identificarse cuáles son los eventuales escenarios a los que el proyecto pudiera verse enfrentado, con qué probabilidad de ocurrencia o nivel de exposición ni tampoco pueden determinarse los efectos económicos derivados de dichos escenarios". La incertidumbre en los proyectos de inversión se ha transformado actualmente, ya que los procesos económicos se han globalizado en el mundo, lo cual ha llevado a que las relaciones comerciales y financieras se estrechen aún más entre países y empresas de distintos continentes. Hoy en día, las empresas mexicanas pueden acceder con relativa facilidad a comprar o proveer bienes y servicios en el extranjero de modo directo o indirecto; circunstancia que las involucra en los efectos positivos o negativos derivados del comportamiento o movilidad de las distintas variables macroeconómicas de los países involucrados, tales

como tasas de interés, inflación, tipo de cambio, tasa de desempleo, impuestos, aranceles, entre otras:

Como ejemplo de lo anterior podemos ver la contracción de la economía mundial, que, según las previsiones del Banco Mundial, se reducirá un 5.2 % en el 2020. De acuerdo a la edición de junio 2020 del informe de perspectivas económicas mundiales del Banco Mundial, "la recesión ocasionada por la COVID-19 es singular en varios aspectos, y es probable que sea la más profunda para las economías avanzadas desde la Segunda Guerra Mundial y la primera contracción del producto en las economías emergentes y en desarrollo en al menos los últimos seis decenios". Las perspectivas son sumamente inciertas y predominan los riesgos. Como podrás imaginar, ante situaciones de esa magnitud, la incertidumbre de que un proyecto de inversión se realice conforme a lo planeado, es sumamente difícil. Por ello, entender qué significado tiene el término incertidumbre resulta fundamental. La incertidumbre, conforme al enfoque de este curso, consiste en el hecho de que no obstante que para la formulación y puesta en marcha de un proyecto de inversión (ciclo de vida) se siga una rigurosa metodología y utilización de poderosas herramientas matemáticas para el pronóstico de sucesos, puede haber variables (tanto macroeconómicas o externas, como internas), que aún conocidas es difícil prever su comportamiento futuro. Por tanto, en la medida o grado de incertidumbre, está el riesgo de lograr o no los fines, sobre todo financieros, del proyecto de inversión:

Tales riesgos financieros, consisten en la posibilidad de que los ingresos no se alcancen o que los costos y gastos rebasen lo programado para el proyecto, con consecuencias negativas para lograr el rendimiento esperado. En consecuencia, conforme avanza el desarrollo de las etapas del proyecto, se esperaría que la incertidumbre disminuyera; sin embargo, esto no es posible porque la empresa no tiene el control de las variables externas y tampoco totalmente de las variables internas (las cuales se detallarán en el análisis de sensibilidad).

¿Pero, qué aspecto financiero del proyecto de inversión puede afectar la incertidumbre? Sin duda las estimaciones de los flujos de efectivo son las que se ven afectadas por el comportamiento incierto de las variables externas e internas. Por ejemplo, supongamos que el proyecto de inversión ya está en marcha y aparece un nuevo producto competidor, el cual es más barato y de igual calidad al que el proyecto comienza a fabricar, seguramente que el pronóstico de ventas quedará muy por encima de lo que en realidad el proyecto logrará, y en consecuencia la cobranza a clientes disminuirá afectando el flujo neto de caja; en otras palabras, la rentabilidad será menor a la esperada. ¿Entonces, es o no posible estimar la incertidumbre de un proyecto? Si bien adivinar el futuro, no es algo que la ciencia a lo largo de su historia haya pretendido realizar, sí enfoca conocimientos hacia el pronóstico o la estimación razonable de ciertos sucesos con información disponible incluso en una serie de tiempo, de tal forma que la minimización de la incertidumbre contribuya a evitar pérdidas al proyecto de inversión. Existen varias formas de análisis enfocadas a estudiar la incertidumbre de los proyectos de inversión, pero a continuación, solo se revisarán los siguientes: análisis de escenarios; análisis de sensibilidad; y, análisis de decisión. Explicación 6.1 Análisis de escenarios Sapag (2014) señala que "los resultados que se obtienen al aplicar los criterios de evaluación no miden con exactitud la rentabilidad del proyecto, sino sólo la de uno de los tantos escenarios futuros posibles". Como recordarás, en el módulo anterior se explicó que la formulación y evaluación del proyecto, se da en la etapa de preinversión (perfil, anteproyecto y proyecto definitivo); y que es en la fase de factibilidad con la información primaria con que se realizan los estudios técnicos y de mercado que muestran el escenario, mediante el cual los diseñadores del proyecto creen que se obtendrá la rentabilidad deseada. Lo anterior, sin duda, implica la existencia de otros escenarios para el mismo proyecto, asociados a una igual, menor o mayor rentabilidad; es decir, suponiendo que el 15% fuera la rentabilidad deseada, en un plazo de 3 años, pudiera ocurrir lo siguiente bajo este análisis:

Escenario

Rentabilidad %

Vida del proyecto

A

15

4 años

B

15

3 años

C

20

5 años

D

10

4 años

En estos casos, el escenario elegido se plantea que fue el B, debido a la excelente combinación entre la rentabilidad esperada del 15% y el tiempo de recuperación de la inversión equivalente a 3 años; lo anterior, no obstante que en dos de los escenarios (A y C) la rentabilidad es igual y mayor respectivamente, pero el tiempo de recuperación de la inversión es mayor al del escenario B. Qué decir del escenario D, el cual se descarta inmediatamente por una menor tasa de rentabilidad y mayor tiempo de recuperación de la inversión, como se muestra a continuación:

Por tanto, normalmente el proyecto de inversión aceptado, es aquel que presenta el mejor escenario para los inversionistas o decisores de su ejecución, dejando por sentado que esta elección descarta otros escenarios para el mismo proyecto, y asume o hace suyos los riesgos inherentes al escenario del proyecto admitido. 6.2 Análisis de sensibilidad Para Sapag (2014), "la sensibilización se aplica sobre las variables económico-financieras contenidas en el flujo de caja del proyecto, su ámbito de acción puede comprender cualquiera de las variables técnicas o de mercado, que son, en definitiva, las que configuran la proyección de los estados financieros". Ya se ha mencionado que las variables macroeconómicas, tales como la inflación, tasas de interés y tipo de cambio, entre otras, pueden generar gran incertidumbre en los flujos de caja futuros del proyecto, al ser totalmente externas a la definición de la empresa. En este apartado se presentan otro tipo de variables, que aunque internas o derivadas por la existencia de la empresa, también pueden llegar a afectar los flujos futuros de caja,

ya que su comportamiento no depende del control de quien administra el proyecto; a modo enunciativo, mas no limitativo, se mencionan las siguientes:

Variables

Rubro del flujo de efectivo al que afecta

Cómo afectan

Volumen de Producción

Egresos

Si las ventas disminuyen y la producción se mantiene, se realizará un desembolso mayor a lo que por ventas ingresará.

Cobranza a clientes

Ingresos

De la puntualidad en el pago de los clientes, depende que la suficiencia y las ganancias se materialicen.

Cantidad de costos y gastos

Egresos

Cuando los costos y gastos no fueron planeados o son excesivos, se generan desembolsos inesperados, en detrimento de los flujos netos de efectivo.

Comportamiento de la demanda de bienes o servicios

Ingresos

Los gustos de los consumidores no son controlables aunque sí influenciables, y de ellos depende el nivel de ventas.

Huelga

Ingresos

El detener las operaciones de la empresa, seguramente retrasará el periodo de recuperación de la inversión y obtención de la rentabilidad estimada.

El análisis de sensibilidad identifica las principales variables internas y externas a la empresa, y procede a estimar cuán tan sensible puede resultar la rentabilidad del proyecto, ante cambios conjuntos de dichas variables. Identificar las variables que más afecten o generen incertidumbre al proyecto, es el propósito principal del análisis de sensibilidad, lo que permite en su caso, modificar la estimación de los flujos de efectivo e incluso replantear el periodo de recuperación de la inversión. 6.3 Análisis de decisión Baca (2016), señala que el análisis de decisión "acerca de invertir en determinado proyecto siempre debe recaer en grupos multidisciplinarios que cuenten con la mayor cantidad de información posible, no en una sola persona ni en el análisis de datos parciales".

Las decisiones pueden o no determinar la existencia o permanencia de un proyecto, de allí que aunque en uno recaiga esta responsabilidad, resulta recomendable la búsqueda de opinión de personas expertas que le apoyen para la adecuada interpretación de los distintos informes emanadas como resultado de la formulación y evaluación acerca del proyecto de inversión; es decir, apoyarse técnicamente para que la decisión esté sólidamente justificada. Tal como la operación de parte de la empresa Herdez para adquirir Nutrisa; donde la participación de expertos en las áreas financieras, de suministros y cadenas de valor, lograron convencer a la Asamblea de Accionistas de la empresa adquirente, de tomar la decisión de financiar la compra. Si bien la formulación y evaluación de los proyectos de inversión proporcionan resultados claros y medibles que permiten sustentar razonablemente su aceptación o rechazo, en momentos de incertidumbre los riesgos presentes son mayores por lo que es importante considerar más de una alternativa a efecto de analizar la rentabilidad o ganancia óptima. Cierre

En proyectos de inversión, las variables que afectan la rentabilidad de una inversión son, en gran medida, incontrolables, por lo tanto, es impredecible su comportamiento. Como en este caso se trabaja con probabilidades conocidas, a esta situación se le llama toma de decisiones con certidumbre y bajo riesgo, a diferencia de métodos que no manejan probabilidades. Cuando se utilizan métodos que no manejan probabilidades, a la situación se le llama toma de decisiones con incertidumbre y bajo riesgo. Es importante recordar que la incertidumbre tiene un efecto directo en las proyecciones de los flujos de efectivo del proyecto, que de ocurrir puede incidir negativamente en los flujos netos de efectivo y, por consecuencia, en la menor rentabilidad esperada. Ante ello, la utilización de los diferentes tipos de análisis vistos tienen como principal propósito minimizar o controlar los efectos de dicha incertidumbre para los cálculos de los flujos futuros de caja, que son la base para la evaluación financiera de un proyecto de inversión. Referencias bibliográficas: • • •

Baca, G. (2016). Evaluación de proyectos (8a ed.). México: McGraw-Hill Interamericana. Sapag, R., Sapag, N., y Sapag, J. (2014). Preparación y evaluación de proyectos (6a ed.). México: McGraw-Hill Interamericana. Banco Mundial. (2020). La COVID-19 (coronavirus) hunde a la economía mundial en la peor recesión desde la Segunda Guerra Mundial. Recuperado de

https://www.bancomundial.org/es/news/press-release/2020/06/08/covid-19to-plunge-global-economy-into-worst-recession-since-world-war

Tema 7: Aspectos de riesgo a considerar para la ejecución de proyectos Introducción Sapag (2014), establece que "existe riesgo cuando los posibles escenarios y sus resultados se conocen, y cuando hay antecedentes para estimar su distribución de frecuencia. Tal es el caso de la cantidad de madres que llegan a una clínica para tener un parto normal y terminan con cesárea". El riesgo de un proyecto de inversión privado consiste en que la rentabilidad deseada y el tiempo de recuperación de la inversión puedan verse afectados o no se logren conforme a lo que se planeó en los documentos de formulación y evaluación, derivado de la incertidumbre de una o más variables asociadas al proyecto. La decisión de comprar una empresa, sin duda que parte de la certeza razonable de obtener una ganancia deseada; sin embargo, no por ello la operación está exenta de riesgos, todo lo contrario. Tal es el caso de la multicitada compra de Nutrisa por parte de Herdez, quien el 10 de abril de 2013, conforme a nota relevante publicada en la página de la Bolsa Mexicana de Valores, anuncia en esa misma fecha el inicio de la Oferta Pública para adquirir las acciones en circulación de Grupo Nutrisa S.A.B. de C.V., cuya operación se estima en más de 2 900 millones de pesos. El financiamiento de dicho importe, sea proveniente de instituciones financieras o de los propios dueños de Herdez, debe sin duda tener un retorno o pago programado, al igual que los intereses y utilidades respectivas. ¿Qué sucedería si por circunstancias fuera del control de la empresa no se logra alcanzar los flujos netos de efectivo programados? La probabilidad de este riesgo, inminentemente podría afectar en: el pago de créditos y sus intereses o el retorno de la inversión de los accionistas y ganancias esperadas. Explicación 7.1 Rentabilidad esperada Para Sapag (2014), el costo de capital corresponde a aquella tasa que se utiliza para determinar el valor actual de los flujos futuros que genera un proyecto y representa la

rentabilidad esperada que debe exigírsele a la inversión por renunciar a un uso alternativo de los recursos en proyectos de riesgos similares. Supón que el costo promedio ponderado de un proyecto es del 20.75% asumiendo una tasa de impuestos del 30%, determinado de la siguiente forma:

Rubros del pasivo y capital contable

Importes ($) (1)

% de financiamiento (2)

Costo % de financiamiento (3)

(%) ponderado 4= 2*3

Crédito bancario

50 000.00

50.00

35.00 * (1 - tx) = 24.50

12.25

Acciones comunes

40 000.00

40.00

16.00

6.40

Acciones preferentes

10 000.00

10.00

21.00

2.10

Total del activo:

100 000.00

100.00

20.75

Imagina que por la incertidumbre de las tasas de interés internacional el costo del crédito bancario puede llegar a ser, en lugar del 35%, del 45%. ¿Cuál sería el riesgo, medido a través del costo de capital promedio ponderado o tasa de rendimiento mínima aceptable?

Rubros del pasivo y capital contable

Importes ($)

% de financiamiento

Costo de financiamiento (%)

(%) ponderado

Crédito bancario

50 000.00

50.00

45.00 * (1 - tx) = 31.50

15.75

Acciones comunes

40 000.00

40.00

16.00

6.40

Acciones preferentes

10 000.00

10.00

21.00

2.10

Total del activo:

100 000.00

100.00

24.25

Como puedes observar, al sustituir el nuevo costo de financiamiento, la tasa de rendimiento mínima sin incertidumbre del 20.75%, pasa a una tasa de rendimiento con incertidumbre del 24.25%; es decir, en este caso se cuantifica el riesgo en un 3.5% con relación a la tasa de rendimiento originalmente esperada (sin incertidumbre): Riesgo = Tasa de rendimiento con incertidumbre - Tasa de riesgo sin incertidumbre

Riesgo = 24.25% - 20.75% Riesgo = 3.5% Aquí la importancia de conocer cuál es la rentabilidad esperada con incertidumbre, la cual no necesariamente corresponde con la rentabilidad que puede ofrecer un proyecto de inversión. Lo anterior, debido a que como aprenderás más adelante, con el método de tasa interna de retorno, con solo los flujos netos de efectivo futuros y sus periodos o vida útil, se puede para todo proyecto de inversión estimar cuál es la tasa máxima de rendimiento que puede ofrecer y si exigieras una tasa mayor, los flujos netos de efectivo darían un resultado negativo. 7.2 Rentabilidad esperada frente al costo de oportunidad de las inversiones La rentabilidad esperada es la tasa de rendimiento mínima aceptable que un proyecto debe proporcionar para poder llevarse a cabo, cubriendo las expectativas de ganancia, tanto de los dueños del proyecto, como de los proveedores de los créditos. Por otra parte, el costo de oportunidad desde una dimensión financiera, es igual a la mejor rentabilidad de diversos proyectos que han sido desechados. Para una mejor claridad, supón que un inversor cuenta con la siguiente información acerca de tres posibles proyectos de inversión, con base en la cual debe determinar qué proyecto le conviene elegir y además determinar cuál es el costo de oportunidad de su elección, ante una tasa de rentabilidad deseada del 22%:

Proyectos

Tasa de Rentabilidad que ofrece cada Proyecto

A

21%

B

25%

C

18%

Proyecto elegido

X

El proyecto que debiera elegirse es el B con una tasa del 25%, lo cual es una tasa de rendimiento mayor a la tasa de rendimiento deseada del 22%. En cuanto al costo de oportunidad, es del 21% correspondiente al proyecto A; lo anterior, en virtud de que es la mejor tasa rentabilidad desechada. ¿Qué sucedería si en lugar del proyecto B se eligiera el proyecto A? Habría en este caso que explicar ampliamente por qué el costo de oportunidad es de una tasa de rentabilidad del 25%, en tanto que la tasa de rentabilidad del proyecto aceptado solo es del 21%. En conclusión, el costo de oportunidad, normalmente no debe ser mayor a la rentabilidad esperada del proyecto elegido, ya que de lo contrario se estaría asumiendo de antemano una pérdida. Cierre

Toda empresa o inversionista espera ciertos retornos por...