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L3 CCA Finance d'entreprise cours complet Professeur Palard...

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FINANCE D’ENTREPRISE QU’EST CE QUE LA FINANCE D’ENTREPRISE ? I – QU'EST CE QUE LA FINANCE D'ENTREPRISE ? A - La finance d’entreprise

Le financier d’entreprise ou le Directeur Financier ou CFO assure le rôle de responsable de l’approvisionnement de l’entreprise en capitaux. • Il se situe à l’intersection : • De l’économique, industrie, services,… • Du financier : interlocuteur avec les marchés et partenaires financiers • Deux conceptions de son rôle sont possibles : • Acheteur de capitaux : il doit en minimiser le coût • Vendeur de titres sur le marché : il maximise la valeur de ces titres Vision Finance

Vision classique

Marché

Marché de titres

Marché de capitaux

Offre

Emetteur

Investisseur

Demande

Investisseur

Emetteur

Prix

Valeur du titre

Taux de rentabilité

Le financier d’entreprise est le concepteur ou le vendeur de titres financiers. Un titre financier est un contrat : • Il relève d’une négociation contractuelle entre un émetteur et un investisseur et dont les clauses dépendent du fonctionnement du marché qui se déroule dans le temps : • Transfert de la valeur dans le temps • Notion de risque économique et financier (faillite, risque souverain) et qui ne se traduit que par des flux de trésorerie : • Engagement et droits exprimés en termes de flux de trésorerie • Contrat de dettes vs contrat de capitaux propres On investit notre argent dans des projets en espérant que cela procure un retour sur investissement monétaire → Transfert de valeur dans le temps Attention aux risques économiques : risque de projet, risque de faillite. Le flux de trésorerie est différent du résultat comptable. En finance on s’intéresse au cash.

Du marché primaire au marché secondaire, le titre financier va s’émanciper de son émetteur. Il sera échangé entre investisseurs en fonction de l’opération. Le marché de l’émission est dit «marché primaire» ou le marché du neuf des titres financiers. Le marché des transactions ou de l’occasion est dit «marché secondaire» : bourse de valeur. La bourse de valeur est typiquement un marché secondaire même si ces marchés ne sont pas cloisonnés. Le marché financier est le lieu de la confrontation/de l’échange entre l’offre et la demande de titres. Il existe : - Détenteurs d’obligations : Flux de trésorerie définit dans contrat à taux d’intérêt. - Détenteurs de capitaux propres : Aucune certitude sur dividendes versés par l’entreprise. Les différentes fonctions des marchés financiers : • Transfert de ressources économiques entre agents à capacité de financement (ménages, banques qui collectent des dépôts auprès de leur clientèle ; banques centrales, caisse d’épargne, fonds d’investissement) et à besoin de financement • Mutualisation des ressources • Allocation des risques • Liquidité des investissements • Transfert d’informations par les prix • Contrôle et discipline des équipes dirigeantes  Le fond de pension (LT) : cotisation privée dans un système de retraite. 2 systèmes de retraite : Système par répartition (cotisation des actifs), système par capitalisation. CALPERS est le plus gros fonds de pension.  Fonds mutuels/Asset Management (MT) : Ces fonds construisent des portefeuilles d’actifs financiers avec un objectif de placement à MT. Ils essaient de battre un benchmark (indice de marché). La moitié des fonds mutuels vont pratiquer de la gestion passive : ils essaient de répliquer un indice. Gestion active : On fait tourner le portefeuille de titres de manière à générer plus de rentabilité que l’indice. BLACKROCK est le plus gros fonds mutuel dans le monde (2 500 milliards $).  Hedge Funds/Fonds Spéculatifs (CT) : Au lieu de battre un benchmark, ils cherchent à générer une rentabilité absolue de CT. C'est à dire, quelque soit l’évolution des marchés, on cherche à tirer du profit. Inconvénients: - Très peu voire pas réglementés car ils ne font pas appel public à l’Etat - La plupart des gains restent bloqués dans les paradis fiscaux. Ces trois fonds spéculatifs existent sur des produits côtés.  Private Equity/Capital Investissement (MT) : Leverage Beryout - LBOFrance, Eurazeo, PAI Parteners  Fonds souverains : Fonds d’Etat dont l’objectif est d’investir dans des secteurs stratégiques de manière à les protéger du rachat par des investisseurs extérieurs. Ces fonds investissent sur des produits non côtés. Compagnies d’assurance avec l’assurance vie qui est le principal acquéreur des titres/obligations de l’Etat français.

B - Financement intermédié et financement désintermédié

Quand une entreprise cherche à obtenir du financement, elle a accès à deux modalités de financement : - Financement intermédié : Financement bancaire : La banque va récolter des dépôts et sur la base de ces dépôts récoltés, elle cherche à financer des projets. Attention, il y a des établissements financiers sans dépôt : les crédits à la consommation. BILAN BANQUE : ACTIF Dépôts BCE Portefeuille titres (SICAV, actions, obligations) Portefeuille de crédits (à la consommation, immobiliers, aux entreprises) Immobilisations

PASSIF Dépôts clientèle : DAV, livrets, compte à terme Dettes : interbancaires, obligataires Provisions Capitaux propres

La différence entre le bilan d’entreprise et le bilan de banque est que les sont actifs placés par ordre de liquidité décroissante, les passifs par ordre d’exigibilité décroissante. Les banques transforment l’épargne des agents économiques vers du financement à LT. Potentiellement, ceux sont des ressources de CT ou MT alors que les financements sont à MT ou LT. Les banques ont la capacité de mesurer les risques des projets qu’elles vont financer. Les provisions permettent de mettre de côté une partie du risque. Le chiffre d’affaires des banques correspond au PNB (Produit Net Bancaire). PNB = Marge Nette d’intérêt (volume des prêts x (taux prêteur – taux emprunteur)) + Commissions Nettes (commissions facturées – commissions payées) + Plus-values sur cessions d’actifs - Financement désintermédié : Financement participatif sous forme de dettes ou du financement participatif en fonds propres. La spécificité des marchés financiers est qu’ils sont directement le lieu d’échange entre l’épargne et les projets d’investissement.

Les banques sont présentes sur les marchés financiers mais en tant qu’intermédiaire. Les marchés financiers pour les banques ne génèrent que des commissions. C - Différents compartiments des marchés financiers

Les marchés organisés sont des marchés réglementés par des autorités de marché sur lesquels sont échangés des produits standardisés (produits ne relevant pas d’une réglementation). Sur un marché organisé, il existe une chambre de compensation. C’est un organisme d’assurance qui va réaliser des appels de marges et qui va assurer le bon fonctionnement des opérations. Titres hybrides : - ORA : Obligations Remboursables en Actions - OCEANE : Obligations Convertibles En Actions Nouvellement Emises - OBSA : Obligations à Bons de Souscription Actions Produits dérivés : - Futures : produits standardisés - Options : options de vente/d’achat Les marchés de gré à gré (OTC : Over The Counter) ne sont pas des marchés réglementés. Ceux sont des marchés sur lesquels les investisseurs vont interagir directement ensemble. Produits simples : - SWAP OIS (Ordinary Interest Swap) : Contrat financier qui permet à 2 investisseurs de s’échanger des positions de taux. - FRA Titres complexes : ABS (Assets Backed Securities) : On y trouve des MBS (Mortgage Backed Securities) Mortgage house : Sociétés de prêts immobiliers mais sans dépôt (actif : portefeuille de créances immobilières / Passif : dettes interbancaires, equity).

Pour financer le développement de la bulle immobilière, ces banques ont prêté à des agents non solvables = crédits Subprimes. Les banques, face au problème de financement ont cédé des créances immobilières à des sociétés de titrisation. Titrisation : Créances immobilières sont revendues sous forme de dettes obligataires ou d’equity à des investisseurs. Credit Subprimes : - Crédit à taux variables non capés (= sans limite) - Pendant un certain temps, on ne rembourse que l’intérêt → Quand marché s’est retourné : remboursement de l’intérêt + du capital avec une augmentation du taux d’intérêt. - Basé sur la valeur de l’hypothèque D - Objectifs de la finance d’entreprise Objectif 1 : Réaliser un diagnostic financier • Comprendre l’environnement macroéconomique et microéconomique de l’entreprise • Analyser les états financiers • Expliquer l’origine des flux entrants / sortants de l’entreprise Objectif 2 : Comprendre le fonctionnement des marchés financiers • Le rôle des marchés financiers est d’évaluer en permanence l’entreprise : • Les capitaux propres : Marchés actions • La dette : Marchés obligataires • Le risque : Marchés dérivés (options), marchés OTC (SWAP, CDS) • Le comportement des acteurs sur les marchés financiers Objectif 3 : Étudier comment la valeur se créé, se forme, se mesure • Qui décide d’investir ? Comment l’entreprise investit ? • Quels sont les critères objectifs d’évaluation des investissements ? Objectif 4 : Comprendre comment l’entreprise se finance • Modalité de financement • Financement bancaire vs financement obligataire • Quelle structure de financement : dette vs capitaux propres ? II - La lecture financière de la comptabilité A - Les résultats 1 - La génération de richesse Quand une entreprise s’endette, elle ne créé pas de valeur. Dans un achat de terrain, seule la trésorerie sera impactée (trésorerie ≠ richesse créée). Produit - Charges = Résultat Net

Ensemble des richesses crées Ensemble des richesses détruites Solde net de création/destruction de richesses

2 - Le résultat et le cycle d’exploitation Le cycle d’exploitation est le fondement de la richesse de l’entreprise • Création de richesse : Produits ou services vendus • Destruction de richesse : consommations de matières, utilisation de main d’œuvre, services externes • EBE : Excédent Brut d’exploitation • Il est parfois appelé Résultat Brut d’Exploitation (RBE) • Brut : Avant dotation des amortissements d’exploitation • EBITDA : Earnings Before Interests Taxes Depreciation and Amortization. La principale différence est que l’EBITDA intègre la participation et l’intéressement des salariés Création de richesse + Produits d’exploitation Destruction de richesse - Charges d’exploitation consommés = Excèdent Brut d’Exploitation (EBE) 3 - Le résultat et le cycle d’investissement Investir, c’est renoncer à une liquidité mais ce n’est pas s’appauvrir. Il s’agit de constituer un actif. Les cycles d’exploitation et d’investissement de l’entreprise nécessitent d’utiliser des actifs matériels (terrains, immeubles, machines) et immatériels (fonds de commerce, brevets, logiciels) pour assurer la production de biens ou de service Il faut donc prendre en compte les amortissements qui correspondent à des charges non décaissées : • REX : Résultat d’Exploitation après dotations des amortissements d’exploitation • EBIT : Earnings Before Interests and Taxes. La principale différence est que l’EBIT intègre la participation et l’intéressement des salariés Création de richesse + produits d’exploitation (y compris RAP) Destruction de richesse - Charges d’exploitation (u compris DAP) = Résultat d’Exploitation (REX) Pas de progression de l’activité possible sans investissement. L’investissement influence le compte de résultat par les dotations aux amortissements. 4 - Le résultat et le cycle financement Le cycle de financement correspond au cycle qui permet d’assurer le financement de l’exploitation et de l’investissement de l’entreprise. Il existe deux types de ressources financières : • Les ressources d’emprunt • Les capitaux propres Le résultat courant prend en compte les charges liées au cycle de financement (résultat financier) qui est en général négatif pour l’entreprise endettée. Le résultat courant avant impôt (RCAI) prend en compte l’impact des charges financières nettes des produits financiers sur le résultat. Création de richesse Destruction de richesse

+ Produits d’exploitation et financiers - Charges d’exploitation et financières = Résultat Courant Avant Impôt (RCAI)

5 - Le Résultat Net Les cycles d’exploitation, d’investissement et de financement correspondent au résultat courant ou résultat récurrent de l’entreprise. Il faut également prendre en compte les produits et charges non récurrents : Résultat exceptionnel ainsi que l’IS et la participation des salariés. Le résultat net est calculé en faisant la différence entre les produits encaissés et non encaissés de l’exercice et les charges encaissées et non décaissées. C’est une mesure comptable de la création de richesse et non de la trésorerie de l’entreprise à la fin de l’année. En anglais : Net Income. RN = Somme produits – Somme charges Produits (qui génèrent de la trésorerie) : - Produits encaissés (= recettes) - Produits non encore encaissés (= créances) - Produits non encaissables (= reprises sur amortissements/provisions) Charges : - Charges décaissées (= dépenses) - Charges non encore décaissées (= dettes) - Charges non décaissables Création de richesse Destruction de richesse

Conclusion :

+ Produits encaissés / non encaissés - Charges décaissées / non décaissées = Résultat Net (RN)

B - Les flux de trésorerie 1 - Analyse des flux de l’entreprise Le premier réflexe consiste à comprendre la contrepartie de ces écritures : • Paiement d’achats quotidiens • Versement d’un salaire, prélèvements automatiques 2 - Reclassement des flux financiers Le financier doit reclasser ces flux en fonction de leur nature et de leur échéance. Il doit élaborer : • Un tableau de financement : Analyse de l’évolution passée des flux de trésorerie • Un tableau des flux de trésorerie • Un plan de financement prévisionnel

Les flux de trésorerie disponibles avant impôt sont destinés à rémunérer l’ensemble des investisseurs. Les flux de trésorerie disponibles après impôt sont destinés aux actionnaires. Le désendettement Net : Rémunération des créanciers. FCFF (Free Cash Flow to the Firm) : flux de trésorerie versés pour les actionnaires ou les investisseurs de l’entreprise. Calcul du FCFF : 2 solutions ! Résultat d’exploitation Net Operating Less Adjusted Taxes + DAP sur actif immobilisé + REX = EBE - Impôt normatif – Impôt normatif actif sur le résultat = NO PLAT d’exploitation – Variation BFR + Dotations aux amortissements nettes des reprises – Investissements nets des cessions - Variation BFR = FCFF - CAPEX = FCFF

FCFE (Free Cash Flow to Equity) : Flux de trésorerie versés aux actionnaires de l’entreprise. Calcul du FCFE Résultat d’exploitation + DAP sur actif immobilisé = EBE - Frais financiers nets des produits financiers - Remboursements de dette financière + Émission de nouvelle dette financière - Impôt normatif sur le résultat courant - Variation BFR - Investissements nets de cessions = FCFE C - Actif économique et ressources financières On appelle actif économique, l’ensemble des actifs utilisés dans le cycle d’exploitation. Il se décompose en deux éléments : l’actif immobilisé et le BFR qui représente l’encours d’argent gelé dans le cycle d’exploitation. L’actif économique est financé par un ensemble de ressources financières appelé capitaux investis dans l’exploitation. Les grandes masses sont les capitaux propres qui représentent l’argent investi ou réinvesti sous forme d’autofinancement par les actionnaires (en distinguant bien ce qui revient aux minoritaires), les provisions pour risques et charges et l’endettement net.

Le besoin en fonds de roulement (BFR) doit être considéré comme un actif dès lors que les ressources d’exploitation sont insuffisantes pour financer l’intégralité des emplois à court terme (hors trésorerie). On distingue :  BFR d’exploitation (BFRE)  BFR hors exploitation (BFRHE)

Les comptes sociaux sont différents des comptes consolidés. Pour qu’un compte soit considéré comme consolidé, il faut qu’il dépasse deux des trois conditions suivantes : • Total bilan > 15 millions d'€ • CA > 30 millions d'€ • 250 salariés Les comptes consolidés seront faits en normes françaises ou normes IFRS (obligatoire pour les sociétés cotées). Dette nette = Dette financière LT + Dette financière CT (concours bancaires courants, soldes créditeurs de banque) – VMP – Disponibilités III - La valeur en finance A - Analyse de la rentabilité de l’entreprise : ROE et ROCE Le résultat d’exploitation résulte de la mobilisation de l’actif économique. Le concept de rentabilité économique (Return On Capital Employed, ROCE) permet de confronter le résultat d’exploitation après impôt (fiscalisé de façon normative) et l’actif économique qui a

été mobilisé pour l’obtenir. Lorsque l’endettement est nul, le taux de rentabilité économique est égal au taux de rentabilité des capitaux propres. Le résultat net rémunère les capitaux propres. La rentabilité des capitaux propres (Return On Equity, ROE) se définit comme le rapport entre le résultat net et les capitaux propres. B - La rentabilité économique Le ROCE se calcule de la façon suivante :

Il n’y a pas de création de valeur sans une rentabilité économique existante ou anticipée suffisante pour couvrir le coût de financement exigé par les créanciers et les actionnaires de l’entreprise. La rentabilité économique constitue donc un concept central dans le diagnostic financier d’une entreprise. La rentabilité économique peut se décomposer en deux ratios qui caractérisent le mode de fonctionnement de l’entreprise :  Le taux de marge d’exploitation (après impôt) dégagé par l’activité ;  Le montant des capitaux engagés (actif économique) pour un chiffre d’affaires donné. Ces deux ratios sont très liés au type d’activité industrielle de l’entreprise. C - Rentabilité des capitaux propres et effet de levier La rentabilité des capitaux propres est d’un faible intérêt du point de vue du diagnostic financier d’une entreprise industrielle ou commerciale, tant elle dépend d’une analyse statique de la structure financière de l’entreprise. Le ROE est en revanche particulièrement pertinent pour les établissements bancaires du fait de l’importance des capitaux propres dont le niveau est réglementé.

En effet, la rentabilité des capitaux propres est la somme de la rentabilité économique (ROCE) et de l’effet de levier résultant de l’écart entre la rentabilité économique (ROCE) et le coût comptable après impôt de la dette de l’entreprise (Kd).

D - L’effet de levier L’effet de levier explique le taux de rentabilité des capitaux propres en fonction du taux de rentabilité de l’actif économique et du coût de la dette. L’ensemble des capitaux apportés par les prêteurs et les actionnaires finance l’ensemble des emplois, c’est-à-dire l’actif économique; ces emplois dégagent un résultat d’exploitation luimême réparti entre les frais financiers (rémunération des prêteurs) et le résultat net revenant aux actionnaires.

La rentabilité des capitaux propres et la rentabilité économique (après impôt) ne sont séparées que par l’impact de la structure financière, mis à part les éléments non récurrents. On appelle «effet de levier» la différence entre la rentabilité des capitaux propres et la rentabilité économique. Exemple : Soit une entreprise disposant d’un actif économique de 100, dont la rentabilité économique est de 10% après impôt, et qui est entièrement financé par capitaux propres. La rentabilité économique et la rentabilité des capitaux propres sont donc égales à 10%. Si maintenant l’entreprise finance son actif économique par 30 de dettes à un taux de 4% après impôt et le solde par capitaux propres, la rentabilité des capitaux propres devient : Résultat d’exploitation après impôt : - charges financières après impôt : = Résultat net après impôt :

10% x 100 4% x 30 = 8,8

= 10 = 1,2

Rapporté à des capitaux propres de 70, cela donne un ROE de 8,8/(100-30)=12,6% alors que le ROCE est de 10%. Les 30 de dettes empruntées et investies dans l’actif économique permettent de dégager un résultat d’exploita...